الكاتب: Jasper De Maere
الترجمة: ShenChao TechFlow
مقدمة
السيولة هي المحرك الأساسي لدورات العملات المشفرة، وقد تباطأت تدفقات الأموال بشكل واضح من خلال العملات المستقرة، ETF وDAT (صناديق الأصول الرقمية).
لا تزال السيولة العالمية قوية، لكن ارتفاع معدل SOFR (سعر التمويل المضمون لليلة واحدة) يدفع الأموال نحو سندات الخزانة بعيدًا عن سوق العملات المشفرة.
حاليًا، تمر العملات المشفرة بمرحلة التمويل الذاتي، حيث يدور رأس المال داخليًا في انتظار عودة تدفقات أموال جديدة.
السيولة تحدد كل دورة من دورات العملات المشفرة. على الرغم من أن التطبيقات التقنية قد تكون المحرك الأساسي لقصة العملات المشفرة على المدى الطويل، إلا أن ما يدفع تغير الأسعار فعليًا هو تدفق الأموال. في الأشهر الأخيرة، تباطأت وتيرة تدفق الأموال. في القنوات الثلاث الرئيسية لدخول رأس المال إلى النظام البيئي للعملات المشفرة — العملات المستقرة، ETF وصناديق الأصول الرقمية (DATs) — جميعها شهدت تباطؤًا في تدفق الأموال، مما جعل العملات المشفرة حاليًا في مرحلة التمويل الذاتي وليس في مرحلة التوسع.
على الرغم من أن التطبيقات التقنية هي قوة دافعة مهمة، إلا أن السيولة هي العامل الرئيسي الذي يدفع ويحدد كل دورة من دورات العملات المشفرة. الأمر لا يتعلق فقط بعمق السوق، بل يتعلق بإمكانية توفر الأموال نفسها. عندما يتوسع المعروض النقدي العالمي أو تنخفض أسعار الفائدة الحقيقية، فإن السيولة الفائضة لا بد أن تبحث عن أصول ذات مخاطر، وكانت العملات المشفرة تاريخيًا، خاصة في دورة 2021، من أكبر المستفيدين.
في الدورات السابقة، دخلت السيولة بشكل أساسي إلى مجال الأصول الرقمية عبر العملات المستقرة، والتي تعد قناة الدخول الأساسية للأموال الورقية. ومع نضوج الصناعة تدريجيًا، أصبحت القنوات الثلاث الرئيسية للسيولة هي المحدد الرئيسي لتدفق رأس المال الجديد إلى العملات المشفرة:
-
صناديق الأصول الرقمية (DATs): صناديق رمزية وهياكل عوائد تربط الأصول التقليدية بالسيولة على السلسلة.
-
العملات المستقرة: تمثل السيولة الورقية على السلسلة، وتوفر الضمان الأساسي للرافعة المالية وأنشطة التداول.
-
ETF: نقطة دخول في التمويل التقليدي للاستثمار السلبي ورأس المال المؤسسي للحصول على تعرض لـ BTC وETH.
من خلال الجمع بين حجم الأصول المدارة لـ ETF (AUM)، صافي قيمة أصول DAT (NAV) وعدد العملات المستقرة المصدرة، يمكن تقدير إجمالي رأس المال المتدفق إلى الأصول الرقمية بشكل معقول. يوضح الرسم البياني أدناه اتجاهات التغير في هذه المكونات خلال الـ 18 شهرًا الماضية. يظهر أسفل الرسم البياني بوضوح أن التغير في الإجمالي يرتبط ارتباطًا وثيقًا بالقيمة السوقية الإجمالية للأصول الرقمية، فعندما تتسارع تدفقات الأموال، ترتفع الأسعار تبعًا لذلك.
النقطة الرئيسية للملاحظة هي أن وتيرة تدفق الأموال إلى DAT وETF قد تباطأت بشكل ملحوظ. كلاهما أظهر أداءً قويًا في الربع الرابع من 2024 والربع الأول من 2025، وارتفع لفترة وجيزة في أوائل الصيف، لكن هذا الزخم تلاشى تدريجيًا بعد ذلك. لم تعد السيولة (المعروض النقدي M2) تتدفق بشكل طبيعي إلى النظام البيئي للعملات المشفرة كما في بداية العام. منذ بداية 2024، نما إجمالي حجم DAT وETF من حوالي 40 مليار دولار إلى 270 مليار دولار، بينما تضاعف حجم العملات المستقرة من حوالي 140 مليار دولار إلى حوالي 290 مليار دولار، على الرغم من إظهار نمو هيكلي قوي، إلا أن هناك تباطؤًا واضحًا في النمو.
هذا التباطؤ بالغ الأهمية، لأن كل قناة تعكس مصدرًا مختلفًا للسيولة. العملات المستقرة تعكس شهية المخاطرة داخل صناعة العملات المشفرة، بينما تلتقط DAT طلب المؤسسات على العوائد، وETF تعكس اتجاهات التخصيص الأوسع في التمويل التقليدي (TradFi). تباطؤ الثلاثة في الوقت نفسه يشير إلى تباطؤ شامل في نشر رأس المال الجديد، وليس مجرد دوران للأموال بين المنتجات. لم تختف السيولة، بل تدور فقط داخل النظام بدلاً من التوسع خارجه.
من منظور اقتصادي أوسع خارج العملات المشفرة، فإن السيولة (المعروض النقدي M2) لم تتوقف أيضًا. على الرغم من أن ارتفاع معدل SOFR يشكل قيدًا على السيولة على المدى القصير، مما يجعل عوائد النقد جذابة ويحبس الأموال في سندات الخزانة، إلا أن العالم لا يزال في دورة تيسيرية، وقد انتهت رسميًا سياسة التشديد الكمي (QT) في الولايات المتحدة. لا يزال السياق الهيكلي العام داعمًا، لكن السيولة في الوقت الحالي اختارت أشكالًا أخرى من المخاطر مثل سوق الأسهم.
مع انخفاض تدفقات الأموال الخارجية، أصبحت ديناميكيات السوق أكثر انغلاقًا. يدور رأس المال بشكل أكبر بين العملات الرئيسية والعملات البديلة بدلاً من تدفقات صافية جديدة، مما يخلق وضع "لاعب ضد لاعب" (PVP). وهذا يفسر أيضًا سبب قصر مدة انتعاش السوق، ولماذا تقلص اتساع السوق حتى مع بقاء إجمالي الأصول المدارة (AUM) مستقرًا. وتُعزى ذروة التقلب الحالية بشكل أساسي إلى سلسلة من عمليات التصفية، وليس إلى تشكيل اتجاهات مستمرة.
بالنظر إلى المستقبل، فإن أي انتعاش ملحوظ في أي من قنوات السيولة، مثل إعادة سك العملات المستقرة، أو إنشاء ETF جديدة أو زيادة إصدار DAT، سيشير إلى عودة السيولة الكلية إلى مجال الأصول الرقمية. وحتى ذلك الحين، ستظل العملات المشفرة في مرحلة التمويل الذاتي، حيث يدور رأس المال داخليًا دون تحقيق توسع في القيمة.
