كبير مسؤولي الاستثمار في Bitwise: عام 2026 سيكون قويًا جدًا؛ و ICO ستعود بقوة

مصدر البودكاست: Empire

تاريخ البث: 8 ديسمبر 2025

الضيف: Bitwise الرئيس التنفيذي للاستثمار (CIO) Matt Hougan

الترجمة والتنظيم: BitpushNews

تم تنظيم محتوى هذا المقال من الحلقة الأحدث لبودكاست التشفير Empire بعنوان "Institutional Flows Will Overpower the 4-Year Cycle". الضيف هو Matt Hougan، الرئيس التنفيذي للاستثمار في Bitwise.

خلال البرنامج، ناقش Matt بعمق قضايا رئيسية مثل "هل تتضاءل قوة دورة الأربع سنوات للبيتكوين"، "تسارع دخول رؤوس الأموال المؤسسية"، و"هل هناك فعلاً خطر حقيقي لإجبار Strategy على بيع البيتكوين"، كما قدم رأيه في الجدل بين Haseeb وSanti حول تقييم سلاسل L1، وشارك وجهة نظره حول دوافع نمو سوق التشفير في المرحلة القادمة.

(فيما يلي ملخص لمحتوى المقابلة)

س1: شهد السوق تقلبات حادة مؤخراً، خاصة في عطلات نهاية الأسبوع حيث تحدث الانخفاضات الكبيرة، ما رأيك؟

Matt Hougan:

التقلبات قصيرة الأجل لا تعني شيئاً بحد ذاتها، لكن بالفعل تشكل خلال الأشهر الماضية ما أسميه "نمط الذعر في عطلة نهاية الأسبوع". نظراً لأن سوق التشفير يعمل على مدار الساعة طوال العام، بينما البشر لا يستطيعون البقاء مستيقظين طوال الوقت، فإن السيولة في عطلات نهاية الأسبوع تكون بطبيعتها أضعف، بالإضافة إلى أن بعض السياسات الماكروية الهامة غالباً ما تُعلن بعد ظهر الجمعة، ما يدفع سوق التشفير لاستيعاب الأخبار مسبقاً، وغالباً ما يتم تضخيمها في عطلة نهاية الأسبوع.

لذا لا أعتقد أن هذا يعكس تغيراً في الأساسيات. في الواقع، نحن نتحدث الآن عن سوق ظل مستقراً إجمالاً هذا العام، لكن المشاعر تضخمت وكأننا مررنا بانهيار. الكثير من المستثمرين يشعرون بالتوتر الآن فقط لأنهم يتذكرون أن "الأحداث السيئة غالباً ما تحدث في عطلات نهاية الأسبوع". هذا ليس إشارة لاتجاه طويل الأمد.

س2: من منظور أكثر شمولية، كيف ترى السوق في 2025–2026؟ هل لا تزال دورة الأربع سنوات فعالة؟

Matt:

لقد قلت ذلك مراراً، أعتقد أن ما يسمى بـ"دورة الأربع سنوات" قد فقدت فعاليتها إلى حد كبير. في الماضي، كانت فعالة بسبب تداخل بعض العوامل المحددة، لكن هذه العوامل لم تعد قوية بما يكفي اليوم.

تأثير الصدمة في العرض الناتجة عن التنصيف يتناقص تدريجياً؛ بيئة أسعار الفائدة مختلفة تماماً عن "سنتي التصحيح الدوري" السابقتين (2018، 2022)، فنحن الآن في دورة خفض أسعار الفائدة؛ كما أن مخاطر "الانفجارات النظامية" التي تسببت في تصحيحات ضخمة في الدورات السابقة قد انخفضت بشكل ملحوظ. بعبارة أخرى، القوى الأصلية التي كانت تدفع الدورة قد ضعفت الآن.

لكن من ناحية أخرى، هناك قوة أصبحت أقوى بكثير—دخول رؤوس الأموال المؤسسية. خلال الأشهر الستة الماضية، فتحت مؤسسات تقليدية عملاقة مثل Bank of America، Morgan Stanley، UBS، Wells Fargo وغيرها إمكانية تخصيص الأصول المشفرة، بإجمالي أصول يتجاوز 15 تريليون دولار. هذه قوة على مدى عقد من الزمن، وهي كافية لتتغلب على ما يسمى بدورة الأربع سنوات.

لذا أقول بوضوح شديد: لا أعتقد أن عام 2026 سيكون عاماً هابطاً، بل أعتقد أنه سيكون قوياً جداً.

س3: ذكرت أن الكثير من "ضغوط البيع من المستثمرين القدامى" لا تأتي من العناوين على السلسلة، فمن أين تأتي هذه الضغوط؟

Matt:

الكثير من حاملي العملات القدامى لم يبيعوا عملاتهم مباشرة في السنوات الأخيرة، لذا لا تظهر بيانات السلسلة "تحرك المحافظ القديمة"، لكنهم مارسوا نوعاً آخر من ضغوط البيع المكافئة: البيع المغطى لخيارات الشراء (covered call).

ببساطة، هم لا يريدون بيع البيتكوين الذي يحتفظون به منذ سنوات (لأن العبء الضريبي سيكون مرتفعاً)، لكنهم يريدون تحقيق أرباح، فيقومون برهن البيتكوين لكتابة خيارات، مقابل عائد سنوي يتراوح بين 10%–20%. هذه العملية في جوهرها تعني "بيع" أرباح الارتفاع المستقبلية للسوق، وضغطها على السعر يعادل البيع الجزئي، لكنها لا تظهر على السلسلة كـ"تحويل أصول من عنوان قديم".

هذا النوع من الأعمال ينمو بسرعة كبيرة في Bitwise، ولسنا المزود الوحيد. أعتقد أن هناك بالفعل عشرات المليارات من الدولارات من ضغوط البيع الخفية في السوق تأتي من هذا النوع من البيع الهيكلي.

س4: هل هناك فعلاً خطر أن تُجبر Strategy على بيع العملات؟ ولماذا يقلق السوق من ذلك مراراً؟

Matt:

لا داعي للقلق على الإطلاق. أعتقد حتى أن هذا مجرد سوء فهم.

مصروفات الفائدة السنوية لـ MicroStrategy حوالي 800 مليون دولار، بينما لديها نقد بقيمة 14.4 مليار دولار، وهو كافٍ لتغطية 18 شهراً قادماً. حجم ديونها حوالي 8 مليارات دولار، بينما قيمة البيتكوين التي تحتفظ بها تتجاوز 60 مليار دولار. والأهم من ذلك، أن أول دين يجب سداده لن يحين قبل عام 2027.

ما لم ينهار سعر البيتكوين بنسبة 90%، فلا يوجد أي احتمال لـ"إجبارهم على البيع". وإذا حدث فعلاً انهيار بنسبة 90%، فسيكون وضع الصناعة بأكملها أسوأ من وضع MicroStrategy.

لذا القلق الصحيح ليس "هل سيبيعون"، بل "هل سيشترون في المستقبل بنفس الكمية كما في السابق". هذا هو التأثير الهامشي الحقيقي.

س5: من أي الشركات أو المؤسسات تقلق أكثر من ناحية ضغوط البيع؟

Matt:
إذا استعرنا نموذج "المبشرون والمرتزقة"، أعتقد:

• المبشرون (مثل Saylor): من شبه المستحيل أن يبيعوا.

• المرتزقة (الشركات الصغيرة التي تقلد MicroStrategy): سيغادرون في المستقبل، لكن حجمهم صغير جداً، وحتى لو باعوا جميعاً فلن يسببوا صدمة نظامية.

س6: خلال اجتماعاتك مع المؤسسات المالية الكبرى، ما الذي يشغلهم أكثر؟

Matt:

أقضي الآن الكثير من الوقت في التواصل مع هذه المؤسسات. أسئلتهم أساسية جداً: لماذا للبيتكوين قيمة؟ كيف يتم تقييمه؟ ما علاقته بالأصول الحالية؟ ما دوره في المحفظة الاستثمارية؟

هناك حقيقة رئيسية غالباً ما يتم تجاهلها: قرارات المؤسسات بطيئة جداً.
متوسط عميل المؤسسة لدى Bitwise يحتاج عادةً إلى 8 اجتماعات قبل أن يشتري فعلياً، وأحياناً تكون هذه الاجتماعات ربع سنوية، لذا ستفهم لماذا بدأت Harvard الآن فقط في زيادة حيازتها للبيتكوين—منذ إدراج ETF بدأوا البحث، واستغرق الأمر عاماً كاملاً حتى تمت الموافقة.

مؤسسات عملاقة مثل Bank of America تدير أصولاً بقيمة 3.5 تريليون دولار، ولو خصصوا 1% فقط، فهذا يعني 35 مليار دولار، وهو أكثر من صافي تدفقات جميع صناديق البيتكوين ETF الحالية.

لهذا أقول: تبني المؤسسات هو القوة الأهم في السوق خلال السنوات القادمة.

س7: لماذا يقبل المستشارون الماليون (FA) الأصول المشفرة ببطء شديد؟

Matt:
لأن هدفهم ليس تحقيق أعلى عائد للمحفظة، بل:

"تجنب أن يتم فصلهم من قبل العملاء بسبب الخسائر."

إذا خصص المستشار المالي أموال العملاء للبيتكوين في 2021، ثم حدثت أزمة FTX في 2022 وانخفضت الأصول بنسبة 75%، سيقوم العملاء بفصله فوراً.
أما أسهم الذكاء الاصطناعي مثل Nvidia فقد تنخفض 50% أيضاً، لكن السرد السائد في السوق هو "اتجاه المستقبل"، بينما لا يزال السرد الإعلامي حول العملات المشفرة محل شك، لذا فإن "خطر الفصل" أعلى.

مع انخفاض التقلبات، وتعزيز سرد العملات المستقرة ورموز الأصول (RWA)، أصبحت الأصول المشفرة أكثر "قبولاً من قبل المستشارين المهنيين".

س8: كيف تشرح للمؤسسات الفروق بين Ethereum وSolana وسلاسل L1 الأخرى؟

Matt:
الاستراتيجية بسيطة:

1. أولاً التأكيد على الفروق (المسار التقني، السرعة، التكلفة، فلسفة التصميم)

2. ثم نصيحة "اشترِ قليلاً من كل شيء"

السبب أن المستشارين لديهم في المتوسط 5 ساعات فقط أسبوعياً لدراسة المحافظ الاستثمارية، وقد يخصصون 3 دقائق فقط للأصول المشفرة.

يقول Matt:

"إذا كان لدي ثلاث دقائق فقط أسبوعياً لدراسة التشفير، فلا يمكنني أبداً تحديد أي سلسلة ستفوز في النهاية، لذا فإن أفضل طريقة هي التنويع."

من حيث سهولة الفهم:

• Uniswap وAave هما الأسهل فهماً، لأنهما "Coinbase اللامركزي" و"بنك الإقراض المشفر"

• Chainlink أيضاً يحظى بشعبية كبيرة بين المؤسسات، لأنه يمكن القول مباشرة:

  "Chainlink هو محطة بيانات Bloomberg لعالم البلوكشين."

س9: ما رأيك في الجدل بين Haseeb وSanti حول تقييم سلاسل L1؟

(ملاحظة Bitpush:Haseeb Qureshi هو شريك في صندوق رأس المال الاستثماري المشفر Dragonfly Capital، يمثل وجهة نظر طويلة الأجل، ويعتقد أن السوق يقلل كثيراً من حجم المعاملات المستقبلية والتأثير الشبكي لسلاسل L1، وأن تقييمها بناءً على البيانات الحالية يقلل من إمكاناتها طويلة الأجل.

Santi Santos هو مستثمر وباحث في مجال التشفير، يمثل المدرسة التقليدية في التقييم المالي، ويؤكد أن سلاسل L1 يجب أن تُسعر في النهاية بناءً على الإيرادات والرسوم والقيمة الاقتصادية الحقيقية، ويرى أن بعض تقييمات L1 الحالية تبالغ في توقعات المستقبل. )

Matt:

أعتقد أن كليهما على حق، لكن نقاط تركيزهما مختلفة.

من الناحية الهيكلية طويلة الأجل، أنا أقرب لرأي Haseeb. تخيلاتنا الحالية حول حجم المعاملات على السلسلة، النشاط الاقتصادي، وتكرار تسوية الأصول متحفظة جداً. مثال بسيط: لماذا تُدفع الرواتب كل أسبوعين؟ يمكن دفعها بالساعة أو حتى بالدقيقة، وهذا التحول سيعني نمواً أُسياً في حجم المعاملات على السلسلة.

لكنني أتفق أيضاً مع Santi في نقطة واحدة: في النهاية يجب تقييم جميع سلاسل L1 بناءً على المؤشرات الاقتصادية الحقيقية. الإيرادات، الرسوم، وقيمة البروتوكول الملتقطة، كلها لا يمكن تجاهلها. فقط البيانات المالية الحالية لا تعكس بعد حجم الشبكة المستقبلي.

سألخص الأمر هكذا—
التقييم في النهاية سيعتمد على الأداء المالي (Santi على حق)، لكن الحجم الاقتصادي المستقبلي سيتجاوز بكثير النماذج الحالية (Haseeb على حق).

س10: إذا كنت مؤسس مشروع توكن، ماذا يجب أن تفعل الآن لجعل التوكن أكثر جاذبية للاستثمار؟

Matt:

أعتقد أن مشاريع التشفير تنتقل من "عصر السرد المجتمعي البحت" إلى "عصر الشركات شبه المدرجة". هذا يعني أن على فرق المشاريع تعلم ممارسات أسواق رأس المال التقليدية الناضجة، مثل:

• نشر بيانات تشغيلية ومالية شفافة بشكل دوري

• عقد مؤتمرات هاتفية ربع سنوية للتحديث

• تأسيس فريق علاقات المستثمرين (IR)

• شرح واضح لإيرادات البروتوكول، النموذج الاقتصادي والرؤية طويلة الأجل

في السنوات الماضية، جمعت العديد من المؤسسات التمويلية أموالاً أكثر من اللازم، ولم تكن كفاءة استخدام الأموال عالية. أعتقد أن على فرق المشاريع في المستقبل إدارة الخزانة كما تفعل Arbitrum، باعتبارها محفظة استثمارية حقيقية، وليس آلية دعم قصيرة الأجل.

هذه الإجراءات ليست شكليات، بل هي طرق تواصل أثبتت فعاليتها في أسواق رأس المال على مدى قرن.

س11: كيف تعتقد أن نماذج إصدار التوكنات ستتغير في المستقبل؟

Matt:

لطالما اعتقدت أن إصدار التوكنات في 2017 كان "محاولة مبكرة لكنها صحيحة"، فالفكرة نفسها لم تكن خاطئة، لكن النماذج الاقتصادية لم تكن ناضجة، والتنظيم لم يكن واضحاً، مما أدى إلى فشل العديد من المشاريع في الوفاء بوعودها.

أعتقد أن إصدار التوكنات سيشهد تطوراً جديداً في المستقبل، وسيكون حجمه أكبر بكثير من عام 2017. مقارنةً بالاكتتاب العام التقليدي (IPO)، فإن إصدار التوكنات أسرع، وأكثر ديمقراطية، وأقل تكلفة، والبيئة التنظيمية الحالية تسمح بربط التوكن مباشرة بالنشاط الاقتصادي للبروتوكول، ما يمنح التوكن قيمة اقتصادية حقيقية.

على المدى الطويل، أعتقد حتى أن طريقة إدراج الشركات ستتحول تدريجياً من IPO إلى إصدار توكن أصلي، أو مزيج بين الاثنين.

س12: كيف ترى خريطة المؤسسات لعملات الخصوصية مثل Zcash؟

Matt:
سرد Zcash واضح جداً، لكن الجانب التنظيمي لا يزال حساساً حالياً، خاصة في النقاش حول "الخصوصية الافتراضية مقابل الخصوصية الاختيارية" من منظور الامتثال.
لذا من الصعب على صناديق ETF أو المنتجات المؤسسية الوصول إلى Zcash.

لكنه يؤكد:

"مستقبل التشفير سيتوسع من سرد واحد إلى عشرة سرديات، وستكون الخصوصية واحدة منها."

لكن الوقت لم يحن بعد للمؤسسات للاستثمار في أصول الخصوصية.

س13: ما هو حكمك النهائي على عام 2026؟

Matt Hougan:
أعتقد أن عام 2026 سيكون قوياً جداً. تدفقات المؤسسات تتراكم وتكتسب زخماً، والبيئة التنظيمية تتحول من معاكسة إلى داعمة، وسرديات جديدة مثل العملات المستقرة، توكنات الأصول، والتمويل على السلسلة تنتشر. قد يشعر السوق بخيبة أمل من بعض هذه السرديات في بعض المراحل، لكن ذلك مجرد مسألة وتيرة، وليس اتجاه.

إذا لخصت بجملة واحدة:
نحن الآن فقط نقف على أعتاب دورة نمو ضخمة قادمة.