Autor: Spyros Andreopoulos
Übersetzung: Deep Tide TechFlow
Aus kurzfristiger Sicht könnte das Wachstum von Stablecoins die fiskalischen Zwänge der USA mildern und die Stellung des US-Dollars als Leitwährung weiter festigen. Langfristig jedoch fügen Stablecoins der Debatte über die institutionelle Qualität der USA lediglich eine weitere Komplexitätsebene hinzu.
Letztlich wird die Stellung des US-Dollars weiterhin durch die fiskalische Solidität der USA sowie durch die Fähigkeit ihrer Zentralbank, eine niedrige und stabile Inflation aufrechtzuerhalten, bestimmt.
Quelle: SpaceX auf Unsplash Foto
Die Trump-Regierung scheint große Hoffnungen darauf zu setzen, die Nachfrage nach Stablecoins zu steigern, um das Bundesdefizit auszugleichen – diese Nachfrage ist einer der wichtigsten offiziellen Gründe dafür, dass das US-Finanzministerium die durchschnittliche Laufzeit der Schulden verkürzt (durch die Ausgabe von mehr Schatzwechseln, während das Volumen von Notes und Anleihen unverändert bleibt).
Übrigens denke ich, dass die Verkürzung der durchschnittlichen Laufzeit der Schulden auch eine Möglichkeit ist, den Druck auf die Federal Reserve zur Zinssenkung zu erhöhen.
Es gibt zudem einige Hinweise darauf, dass die Nachfrage nach Stablecoins die Zinssätze für kurzfristige US-Schulden bereits gesenkt hat.
Darüber hinaus betrachtet die Regierung die Nachfrage nach Stablecoins als eine der wichtigsten Säulen zur Unterstützung der dominanten Stellung des US-Dollars .
Die Gründe hierfür sind nicht schwer zu verstehen.
Finanzministerin Bessent prognostiziert, dass das Volumen der Stablecoins auf 2 Billionen US-Dollar anwachsen wird (ich habe sogar noch höhere Zahlen gesehen). Da die überwiegende Mehrheit der Stablecoins an den US-Dollar gekoppelt ist, dürfte die Nachfrage nach Stablecoins im Wesentlichen eine Nachfrage nach US-Dollar darstellen.
Gemäß dem GENIUS Act werden US-Dollar-Bargeld, inländische versicherte Bankeinlagen und Staatsanleihen mit einer Restlaufzeit von höchstens 93 Tagen als zulässige Reserveinstrumente eingestuft, sodass ein großer Teil dieser Nachfrage in Bundesanleihen fließen wird.
Aus rein US-amerikanischer Sicht ist jedoch noch nicht abschließend geklärt, ob Stablecoins tatsächlich die Nettokaufnachfrage nach US-Staatsanleihen erhöhen – das hängt davon ab, was Stablecoins tatsächlich ersetzen.
Wenn Menschen keine Anteile an Geldmarktfonds halten, die in kurzfristige US-Staatsanleihen investieren, sondern einen Teil ihres Vermögens in Stablecoins halten, erhöht sich die Nettokaufnachfrage nach Schatzwechseln tatsächlich nicht.
Mein Gefühl ist – bislang nicht mehr als das –, dass der wichtigste Kanal für eine Netto-Nachfrage nach US-Dollar und US-Staatsanleihen der internationale Kanal ist: der Dollarization-Kanal der Stablecoin-Nachfrage.
Stablecoins erleichtern Millionen von Menschen außerhalb der USA den Zugang zum US-Dollar, insbesondere in Ländern mit hoher Inflation, schwacher Währung und unterentwickeltem Bankensystem.
Allerdings könnte das Wachstum der Stablecoin-Nachfrage durch den privaten Sektor außerhalb der USA teilweise durch einen Rückgang der offiziellen Dollarnachfrage kompensiert werden. Warum?
Stablecoins könnten durch die Erhöhung des Anteils von US-Dollar-Vermögenswerten auf Bilanzen außerhalb der USA die globale Finanzstabilität verbessern. Sollte dies tatsächlich der Fall sein, könnte dies das Währungs-Mismatch in Schwellenländern verringern – ein Hauptgrund für die präventive Dollarnachfrage der offiziellen Sektoren dieser Länder.
Erneut zur institutionellen Basis des US-Dollars
Dennoch habe ich tiefere Bedenken hinsichtlich des Beitrags der Stablecoin-Nachfrage zur Rolle des US-Dollars. Dies betrifft den US-Dollar selbst sowie die Institutionen, die ihn stützen.
Die fiskalische Lage der USA ist hinlänglich bekannt und muss hier nicht weiter ausgeführt werden.
Quelle: Congressional Budget Office (März 2025)
Als Europäer, der die USA seit langem bewundert, bin ich vermutlich nicht allein mit der Diagnose einer durch politische Spaltung ausgelösten „fiskalischen Doomsday-Maschine“.
Ein entscheidender Grund, warum diese „Doomsday-Maschine“ weiterlaufen kann, ist die dominante Stellung des US-Dollars und die daraus resultierende Nachfrage nach US-Regierungsvermögen: Das „exorbitante Privileg“ des US-Dollars erweitert den fiskalischen Spielraum der US-Bundesregierung.
Doch letztlich entbindet dies nicht von der Notwendigkeit grundlegender fiskalischer Reformen. Diese Reformen sollten sich vor allem auf die Erhöhung der Bundeseinnahmen konzentrieren (übrigens im Gegensatz zu Europa, wo fiskalische Reformen auf Ausgabenkürzungen abzielen sollten).
Kehren wir nun zu den Stablecoins zurück.
Eine erhöhte Nachfrage nach US-Staatsanleihen durch Stablecoins könnte kurzfristig die fiskalischen Zwänge lockern. Doch dies löst kein langfristiges Problem – es zerstört diese Doomsday-Maschine nicht.
Tatsächlich ist es sogar wahrscheinlicher, dass dringend benötigte fiskalische Reformen dadurch behindert werden.
Mit anderen Worten: Ich befürchte, dass Stablecoins lediglich das Seil sind, mit dem sich US-Politiker – und das damit verbundene exorbitante Privileg – selbst strangulieren könnten.
Und dann ist da noch die Federal Reserve.
Ich habe immer geglaubt, dass angesichts des relativ lockeren Zwangs durch das exorbitante Privileg auch die Geldpolitik beschränkt werden muss: Die Geldpolitik darf sich nicht den Bedürfnissen der Fiskalpolitik unterordnen (wie es Trump und seine Bewegung fordern). Eine notwendige (wenn auch nicht hinreichende) institutionelle Bedingung, um dies zu verhindern, ist die Unabhängigkeit der Federal Reserve.
Wichtig ist hier: Sollte in dieser Zeit die Unabhängigkeit der Federal Reserve geschwächt werden und zu höherer Inflation führen, dann wird auch das Stablecoin-Wachstum letztlich nichts zur Stellung des US-Dollars beitragen.
Die Absicherung von Stablecoins
Letztlich, wie Pierpaolo Benigno sagt, kommt es darauf an, wie Stablecoins abgesichert sind.
In einem geldpolitisch dominierten System (d. h. die Zentralbank sorgt für Preisstabilität, während die Fiskalbehörden allein für die Tragfähigkeit der Schulden verantwortlich sind) werden Stablecoins und die dahinterstehenden Staatsanleihen letztlich durch Steuern gestützt: „Um Stablecoins sicher zu machen, müssen die Staatsanleihen selbst sicher sein.“
In einem fiskalisch dominierten System werden Stablecoins letztlich von der Zentralbank gestützt. In diesem Fall könnten Stablecoins Inflation auslösen, da die Federal Reserve gezwungen sein könnte, die entsprechende Emission zu monetarisieren.
Mein Fazit ist: Während das Wachstum von Stablecoins kurzfristig die fiskalischen Zwänge der USA mildern und die dominante Stellung des US-Dollars stärken könnte, fügen Stablecoins der Debatte über die institutionelle Qualität der USA langfristig lediglich eine weitere Komplexitätsebene hinzu. Letztlich wird die Stellung des US-Dollars weiterhin durch die fiskalische Solidität der USA sowie durch die Fähigkeit ihrer Zentralbank, eine niedrige und stabile Inflation zu gewährleisten, bestimmt.
