Agujero negro financiero: las stablecoins están devorando a los bancos

Título original: Stablecoins, Narrow Banking, and the Liquidity Blackhole

Autor original: @0x_Arcana

Traducción original: Peggy, BlockBeats

 

Nota del editor: En el proceso de digitalización gradual del sistema financiero global, las stablecoins están emergiendo silenciosamente como una fuerza que no se puede ignorar. No pertenecen a los bancos, ni a los fondos del mercado monetario, ni al sistema de pagos tradicional, pero están remodelando el flujo del dólar, desafiando el mecanismo de transmisión de la política monetaria y provocando un profundo debate sobre el "orden financiero".

Este artículo parte de la evolución histórica de la "banca estrecha" (Narrow Banking), analiza en profundidad cómo las stablecoins replican este modelo en la cadena y cómo, a través del "efecto agujero negro de liquidez", afectan al mercado de bonos del Tesoro estadounidense y a la liquidez financiera global. En un contexto donde la regulación aún no está completamente definida, la expansión no cíclica de las stablecoins, el riesgo sistémico y el impacto macroeconómico se están convirtiendo en nuevos temas ineludibles para el sector financiero.

A continuación, el texto original:

Las stablecoins reviven la "banca estrecha"

Durante más de un siglo, los reformadores monetarios han propuesto diversas ideas sobre la "banca estrecha" (Narrow Banking): instituciones financieras que emiten dinero pero no otorgan crédito. Desde el Chicago Plan de la década de 1930 hasta la propuesta moderna de The Narrow Bank (TNB), la idea central es exigir que los emisores de dinero solo mantengan activos seguros y líquidos (como bonos del gobierno), para evitar corridas bancarias y riesgos sistémicos.

Sin embargo, los reguladores siempre han rechazado la implementación de la banca estrecha.

¿Por qué? Porque, aunque teóricamente seguras, las narrow banks perturban el núcleo del sistema bancario moderno: el mecanismo de creación de crédito. Extraen depósitos de los bancos comerciales, acaparan colaterales libres de riesgo y rompen el vínculo entre los pasivos a corto plazo y los préstamos productivos.

Irónicamente, la industria cripto ha "revivido" ahora el modelo de banca estrecha en forma de stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria. El comportamiento de las stablecoins es casi idéntico al de los pasivos de una narrow bank: están totalmente colateralizadas, son redimibles al instante y están respaldadas principalmente por bonos del Tesoro estadounidense.

Tras la oleada de quiebras bancarias durante la Gran Depresión, los economistas de la Escuela de Chicago propusieron una idea: separar completamente la creación de dinero del riesgo crediticio. Según el "Chicago Plan" de 1933, los bancos debían mantener una reserva del 100% para los depósitos a la vista; los préstamos solo podían provenir de depósitos a plazo o capital, y no de los fondos destinados a pagos.

El objetivo era eliminar las corridas bancarias y reducir la inestabilidad del sistema financiero. Si los bancos no pueden prestar los depósitos, no quebrarán por descalce de liquidez.

En los últimos años, esta idea ha resurgido en forma de "banca estrecha". Las narrow banks aceptan depósitos, pero solo invierten en valores gubernamentales seguros y a corto plazo, como letras del Tesoro o reservas en la Fed. Un ejemplo reciente es The Narrow Bank (TNB), que en 2018 solicitó acceso a los intereses sobre reservas excedentes de la Fed (IOER), pero fue rechazada. La Fed temía que TNB se convirtiera en un sustituto de depósitos sin riesgo y de alto rendimiento, "debilitando el mecanismo de transmisión de la política monetaria".

Lo que realmente preocupa a los reguladores es que, si las narrow banks tienen éxito, podrían debilitar el sistema bancario comercial, extrayendo depósitos de los bancos tradicionales y acaparando colaterales seguros. En esencia, las narrow banks crean instrumentos similares al dinero, pero no apoyan la función de intermediación crediticia.

Mi opinión "conspirativa" personal es que el sistema bancario moderno es, en esencia, una ilusión apalancada, cuyo funcionamiento depende de que nadie intente "buscar la salida". Y la banca estrecha amenaza precisamente este modelo. Pero, pensándolo bien, no es tan conspirativo: simplemente revela la fragilidad del sistema actual.

El banco central no imprime dinero directamente, sino que regula indirectamente a través de los bancos comerciales: fomenta o restringe los préstamos, proporciona apoyo en crisis y mantiene la liquidez de la deuda soberana inyectando reservas. A cambio, los bancos comerciales obtienen liquidez a coste cero, regulación laxa y la promesa implícita de rescate en tiempos de crisis. En esta estructura, los bancos comerciales tradicionales no son participantes neutrales del mercado, sino herramientas de intervención estatal en la economía.

Ahora, imagina que un banco dice: "No queremos apalancamiento, solo queremos ofrecer a los usuarios dinero seguro respaldado 1:1 por bonos del Tesoro o reservas en la Fed". Esto haría obsoleto el modelo bancario de reservas fraccionarias y amenazaría directamente al sistema existente.

El rechazo de la Fed a la solicitud de cuenta principal de TNB es una manifestación de esta amenaza. El problema no es que TNB pueda fracasar, sino que realmente podría tener éxito. Si la gente puede acceder a un dinero siempre líquido, sin riesgo crediticio y que además paga intereses, ¿por qué seguirían depositando en bancos tradicionales?

Ahí es donde entran las stablecoins.

Las stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria casi replican el modelo de banca estrecha: emiten pasivos digitales canjeables por dólares y los respaldan 1:1 con reservas fuera de la cadena, seguras y líquidas. Al igual que las narrow banks, los emisores de stablecoins no utilizan las reservas para prestar. Aunque emisores como Tether actualmente no pagan intereses a los usuarios, esto queda fuera del alcance de este artículo. Aquí nos centramos en el papel de las stablecoins en la estructura monetaria moderna.

Los activos son libres de riesgo, los pasivos son redimibles al instante y tienen las características del dinero a valor nominal; no hay creación de crédito, ni descalce de plazos, ni apalancamiento.

Y aunque la banca estrecha fue "sofocada" por los reguladores en su etapa inicial, las stablecoins no han enfrentado restricciones similares. Muchos emisores de stablecoins operan fuera del sistema bancario tradicional, especialmente en países con alta inflación y mercados emergentes, donde la demanda de stablecoins sigue creciendo: en estas regiones suele ser difícil acceder a servicios bancarios en dólares.

Desde esta perspectiva, las stablecoins ya se han convertido en una especie de "eurodólar nativo digital", circulando fuera del sistema bancario estadounidense.

Pero esto plantea una cuestión clave: cuando las stablecoins absorban suficientes bonos del Tesoro estadounidense, ¿qué impacto tendrán sobre la liquidez sistémica?

La hipótesis del agujero negro de liquidez (Liquidity Blackhole Thesis)

A medida que crecen las stablecoins, se asemejan cada vez más a "islas" globales de liquidez: absorben dólares entrantes y, al mismo tiempo, bloquean colaterales seguros en un circuito cerrado que no puede reincorporarse al ciclo financiero tradicional.

Esto podría provocar la aparición de un "agujero negro de liquidez" en el mercado de bonos del Tesoro estadounidense: una gran cantidad de bonos absorbidos por el sistema de stablecoins, que no pueden circular en el mercado interbancario tradicional, afectando así la oferta de liquidez del sistema financiero en general.

Los emisores de stablecoins son compradores netos a largo plazo de bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo. Por cada dólar emitido en stablecoins, debe haber un activo equivalente en el balance—normalmente letras del Tesoro o posiciones en repos inversos. Pero, a diferencia de los bancos tradicionales, los emisores de stablecoins no venden estos bonos para prestar o invertir en activos de riesgo.

Mientras las stablecoins sigan en circulación, sus reservas deben mantenerse. El reembolso solo ocurre cuando los usuarios salen del sistema de stablecoins, algo poco frecuente, ya que los usuarios on-chain suelen intercambiar entre tokens o mantienen stablecoins como equivalentes de efectivo a largo plazo.

Esto convierte a los emisores de stablecoins en un "agujero negro" unidireccional de liquidez: absorben bonos del Tesoro y rara vez los liberan. Cuando estos bonos quedan bloqueados en cuentas de reserva en custodia, salen del ciclo tradicional de colaterales: no pueden ser rehipotecados ni utilizados en el mercado de repos, quedando efectivamente fuera del sistema de circulación monetaria.

Esto genera un "efecto de esterilización monetaria" (Sterilization Effect). Al igual que el ajuste cuantitativo (QT) de la Fed, que retira colaterales de alta calidad para endurecer la liquidez, las stablecoins hacen lo mismo—pero sin coordinación política ni objetivos macroeconómicos.

Aún más potencialmente destructivo es el concepto de "ajuste cuantitativo en la sombra" (Shadow QT) y el ciclo de retroalimentación continua. Es no cíclico, no se ajusta según las condiciones macroeconómicas, sino que se expande a medida que crece la demanda de stablecoins. Además, dado que muchas reservas de stablecoins se custodian fuera de EE. UU., en jurisdicciones offshore con menor transparencia, la visibilidad y coordinación regulatoria se complican aún más.

Peor aún, este mecanismo puede volverse procíclico en ciertos casos. Cuando aumenta el apetito por refugio en el mercado, la demanda de dólares on-chain suele subir, impulsando la emisión de stablecoins y extrayendo aún más bonos del Tesoro del mercado—precisamente cuando el mercado más necesita liquidez, el efecto agujero negro se intensifica.

Aunque, en comparación con el ajuste cuantitativo (QT) de la Fed, la escala de las stablecoins sigue siendo mucho menor, el mecanismo es muy similar y el impacto macroeconómico es casi idéntico: menos bonos del Tesoro en circulación, liquidez más ajustada y presión marginal al alza sobre las tasas de interés.

Además, esta tendencia de crecimiento no se ha desacelerado, sino que se ha acelerado notablemente en los últimos años.

Tensiones políticas y riesgo sistémico

Las stablecoins se encuentran en un punto de intersección único: no son bancos, ni fondos del mercado monetario, ni proveedores de servicios de pago tradicionales. Esta ambigüedad de identidad genera una tensión estructural para los legisladores: demasiado pequeñas para ser reguladas como riesgo sistémico; demasiado importantes para ser prohibidas fácilmente; demasiado útiles, pero demasiado peligrosas para desarrollarse libremente sin regulación.

Una función clave de los bancos tradicionales es transmitir la política monetaria a la economía real. Cuando la Fed sube las tasas, el crédito bancario se restringe, las tasas de depósito se ajustan y cambian las condiciones crediticias. Pero los emisores de stablecoins no prestan, por lo que no pueden transmitir los cambios de tasas al mercado crediticio más amplio. Por el contrario, absorben bonos del Tesoro de alto rendimiento, no ofrecen crédito ni productos de inversión, e incluso muchas stablecoins no pagan intereses a los tenedores.

La razón por la que la Fed rechazó el acceso de The Narrow Bank (TNB) a la cuenta principal no fue por riesgo crediticio, sino por temor a la desintermediación financiera. La Fed teme que, si un banco sin riesgo ofrece cuentas remuneradas respaldadas por reservas, atraiga grandes sumas desde los bancos comerciales, lo que podría dañar el sistema bancario, reducir el espacio crediticio y concentrar el poder monetario en una "caja fuerte de esterilización de liquidez".

El riesgo sistémico que traen las stablecoins es similar—pero esta vez, ni siquiera necesitan la aprobación de la Fed.

Además, la desintermediación financiera no es el único riesgo. Incluso si las stablecoins no ofrecen rendimientos, existe el "riesgo de corrida": si el mercado pierde confianza en la calidad de las reservas o en la actitud regulatoria, podría desencadenarse una ola de reembolsos masivos. En ese caso, los emisores podrían verse obligados a vender bonos del Tesoro bajo presión de mercado, similar a la crisis de los fondos del mercado monetario en 2008 o la crisis LDI del Reino Unido en 2022.

A diferencia de los bancos, los emisores de stablecoins no tienen "prestamista de última instancia". Su naturaleza de banca en la sombra significa que pueden crecer rápidamente hasta volverse sistémicos, pero también pueden colapsar con la misma rapidez.

Sin embargo, al igual que bitcoin, también existe una pequeña proporción de casos de "frase semilla perdida". En el contexto de las stablecoins, esto significa que parte de los fondos quedarán bloqueados permanentemente en bonos del Tesoro estadounidense, sin posibilidad de reembolso, convirtiéndose de hecho en un agujero negro de liquidez.

La emisión de stablecoins comenzó como un producto financiero marginal en los exchanges de criptomonedas, pero ahora se ha convertido en el principal canal de liquidez en dólares, abarcando exchanges, protocolos DeFi e incluso extendiéndose a remesas transfronterizas y pagos comerciales globales. Las stablecoins ya no son una infraestructura marginal; están convirtiéndose gradualmente en la arquitectura subyacente para transacciones en dólares fuera del sistema bancario.

Su crecimiento está "esterilizando" colaterales, bloqueando activos seguros en reservas frías. Es una forma de contracción de balance fuera del control de los bancos centrales—una especie de "ajuste cuantitativo ambiental" (ambient QT).

Y mientras los legisladores y el sistema bancario tradicional luchan por mantener el viejo orden, las stablecoins ya han comenzado silenciosamente a remodelarlo.

 

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