El mercado cripto bajo la sequía de liquidez: la doble prueba de los ETF y el apalancamiento

Autor: Tanay Ved, Coin Metrics

Traducción: GaryMa WuShuo Blockchain

Título original: ¿A dónde va el mercado cripto tras la salida de ETF, el desapalancamiento y el agotamiento de la liquidez?

Resumen de puntos clave

· La demanda de los principales canales de absorción como ETF y DAT se ha debilitado recientemente, mientras que el evento de desapalancamiento de octubre y el trasfondo macroeconómico de menor apetito por el riesgo continúan presionando al mercado de criptoactivos.

· El apalancamiento en los mercados de futuros y préstamos DeFi ya ha sido reajustado, las posiciones son más ligeras y limpias, lo que reduce el riesgo sistémico.

· La liquidez spot aún no se ha recuperado, tanto para los activos principales como para las altcoins sigue siendo débil, haciendo al mercado más frágil y susceptible a movimientos de precios inesperados.

Introducción

“Uptober” comenzó con fuerza impulsado por el nuevo máximo histórico de bitcoin. Pero el optimismo se vio rápidamente interrumpido por el flash crash de octubre. Desde entonces, BTC ha caído alrededor de 40,000 dólares (más del 33%), y las altcoins han sufrido un impacto aún mayor, llevando la capitalización total cerca de los 3 trillones de dólares. Aunque los fundamentales han evolucionado positivamente este año, el desempeño de los precios y el sentimiento del mercado han divergido notablemente.

Los activos digitales parecen estar en la intersección de múltiples fuerzas externas e internas. A nivel macro, la incertidumbre sobre un recorte de tasas en diciembre y la reciente debilidad de las tecnológicas han intensificado la caída del apetito por el riesgo. Dentro del mercado cripto, los canales clave de absorción como ETF y Digital Asset Treasury (DAT) han visto salidas de capital y aumento de presión de costos. Al mismo tiempo, la liquidación generalizada del 10 de octubre desencadenó uno de los eventos de desapalancamiento más severos de los últimos años, cuyas réplicas persisten debido a la liquidez aún limitada del mercado.

En este informe desglosaremos los motores detrás de la reciente debilidad del mercado de criptoactivos. Profundizaremos en los flujos de capital de ETF, el estado del apalancamiento en futuros perpetuos y DeFi, así como la liquidez en los libros de órdenes, para analizar cómo estos cambios reflejan el estado actual del mercado.

El entorno macro gira hacia menor apetito por el riesgo

La brecha de desempeño entre bitcoin y las principales clases de activos se está ampliando. El oro ha subido más del 50% en lo que va del año, impulsado por la demanda récord de bancos centrales y las continuas tensiones comerciales. Mientras tanto, las tecnológicas (NASDAQ) han perdido impulso en el cuarto trimestre, ya que el mercado reevalúa la probabilidad de recortes de tasas de la Fed y la sostenibilidad de las valoraciones impulsadas por la IA.

Como mostramos en investigaciones previas, la relación de BTC con los “activos de riesgo” como las tecnológicas y los “activos refugio” como el oro oscila cíclicamente según el entorno macroeconómico. Esto lo hace especialmente sensible a eventos inesperados o shocks de mercado, como el flash crash de octubre y la reciente caída del apetito por el riesgo.

Como ancla de todo el mercado cripto, la corrección de bitcoin sigue transmitiéndose a otros activos, aunque temáticas como la privacidad han mostrado ocasionalmente un mejor desempeño, el mercado en general sigue el ritmo de BTC.

ETF y DAT: debilitamiento de la demanda de absorción

Parte de la reciente debilidad de bitcoin se debe a que los canales de absorción de capital que actuaron como soporte durante la mayor parte de 2024–2025 han comenzado a flaquear. Desde mediados de octubre, los ETF han registrado varias semanas consecutivas de salidas netas, por un total de 4.9 billones de dólares. Esta es la mayor ronda de reembolsos desde abril de 2025, cuando bitcoin cayó cerca de los 75,000 dólares debido a expectativas arancelarias. Aunque las salidas a corto plazo son significativas, las posiciones on-chain siguen en tendencia ascendente; solo el IBIT ETF de BlackRock posee 780,000 BTC, aproximadamente el 60% del suministro total de ETF spot de bitcoin.

Si el capital vuelve a flujos netos positivos de forma sostenida, esto indicaría estabilización en este canal. Históricamente, cuando mejora el apetito por el riesgo, la demanda de ETF ha sido un factor clave de absorción de oferta.

El Digital Asset Treasury (DAT) también enfrenta presión. Con la caída del mercado, el valor de sus acciones y posiciones en cripto se ha comprimido, presionando la prima de valor neto que sustenta su mecanismo de crecimiento exponencial. Esto limita su capacidad para captar nuevo capital mediante la emisión de acciones o deuda, restringiendo el margen para aumentar la asignación de “cripto por acción”. Los DAT más pequeños o recientes son especialmente sensibles a estos cambios y se vuelven más cautelosos cuando la base de costos y la valoración de acciones se tornan desfavorables.

Strategy — el mayor DAT actualmente — posee 649,870 BTC (alrededor del 3.2% del suministro total), con un coste medio de 74,333 dólares. Como muestra el gráfico, las compras de Strategy se aceleran notablemente cuando BTC sube y su acción cotiza fuerte, pero recientemente se han ralentizado, aunque no han sido una fuerza vendedora activa. Aun así, Strategy sigue en ganancias, con un coste por debajo del precio actual.

Si BTC cae aún más, o si enfrenta riesgo de exclusión de índices, Strategy podría verse presionado; pero si el mercado se revierte y mejoran su balance y valoración, podría retomar un ritmo de acumulación más fuerte.

Los indicadores de rentabilidad on-chain también reflejan esta situación. El SOPR de tenedores a corto plazo (<155 días) ha caído a una zona de ~23% en pérdidas, lo que suele indicar ventas “de capitulación” por parte de los grupos más sensibles. Los tenedores a largo plazo siguen en promedio en ganancias, pero el SOPR también muestra una leve tendencia vendedora. Si el STH SOPR vuelve a superar 1.0 y la presión vendedora de los LTH se reduce, el mercado podría estabilizarse nuevamente.

Desapalancamiento en el mercado cripto: futuros perpetuos, préstamos DeFi y liquidez

La ola de liquidaciones del 10 de octubre inició un ciclo de desapalancamiento multinivel que abarcó futuros, DeFi y apalancamiento en stablecoins, cuyos efectos aún no se han disipado por completo.

Desapalancamiento en futuros perpetuos

En solo unas horas, los futuros perpetuos sufrieron el mayor desapalancamiento forzado de la historia, eliminando más del 30% del open interest acumulado en meses. Las altcoins y plataformas con mayor presencia minorista (como Hyperliquid, Binance, Bybit) sufrieron las caídas más profundas, en línea con el apalancamiento agresivo acumulado previamente en estos segmentos. Como muestra el gráfico, el open interest actual sigue significativamente por debajo del máximo de más de 90 billones de dólares previo al flash crash, y ha seguido retrocediendo levemente. Esto indica que el apalancamiento sistémico ha sido limpiado y el mercado entra en una fase de estabilidad y revalorización.

Las tasas de financiación también han caído, reflejando el reajuste del apetito por el riesgo de los largos. La tasa de financiación de BTC ha rondado valores neutros o levemente negativos, en línea con un mercado que aún no recupera una confianza direccional clara.

Desapalancamiento en DeFi

El mercado de crédito DeFi también ha pasado por un proceso gradual de desapalancamiento. Los préstamos activos en Aave V3 han caído de forma sostenida desde el pico de finales de septiembre, ya que los prestatarios han reducido apalancamiento y pagado deudas. La contracción en préstamos de stablecoins ha sido la más pronunciada: la desvinculación de USDe provocó una caída del 65% en los préstamos de USDe y desencadenó una cadena de liquidaciones en el apalancamiento sintético en dólares.

Los préstamos relacionados con ETH también se han reducido, con caídas del 35–40% en préstamos de WETH y LST, lo que muestra una retirada significativa de estrategias de apalancamiento circular y de rendimiento.

Liquidez spot superficial

La liquidez en el mercado spot no se ha recuperado tras las liquidaciones del 10 de octubre. La profundidad de órdenes (±2%) en los principales exchanges sigue siendo un 30–40% inferior a principios de octubre, lo que indica que, aunque los precios se han estabilizado, la liquidez no se ha restaurado. Con menos órdenes en los libros, el mercado es más frágil y pequeñas operaciones pueden causar movimientos de precios desproporcionados, amplificando la volatilidad y el impacto de las liquidaciones forzadas.

La situación de liquidez es aún peor para las altcoins. La profundidad de los libros de órdenes fuera de los activos principales ha caído más y por más tiempo, reflejando la continua aversión al riesgo y menor actividad de los market makers. Una mejora generalizada de la liquidez spot podría reducir los shocks de precios y fomentar la estabilidad, pero por ahora la profundidad sigue siendo el indicador más claro de que la presión sistémica no ha desaparecido.

Conclusión

El mercado de activos digitales está atravesando una recalibración integral, caracterizada por la debilidad de la demanda de ETF y DAT, el reajuste del apalancamiento en futuros y DeFi, y una liquidez spot aún superficial. Estos factores han presionado los precios, pero también han hecho al sistema más saludable: menor apalancamiento, posiciones más neutrales y mayor importancia de los fundamentales.

Al mismo tiempo, el entorno macro sigue siendo adverso: la debilidad de las tecnológicas de IA, la volatilidad en las expectativas de recortes de tasas y la caída del apetito por el riesgo continúan deprimiendo el sentimiento del mercado. Solo cuando los principales canales de demanda (flujos de ETF, acumulación de DAT, crecimiento de la oferta de stablecoins) se recuperen, junto con una mejora de la liquidez spot, el mercado podrá estabilizarse y revertirse. Hasta entonces, el mercado seguirá oscilando entre el “entorno macro de menor apetito por el riesgo” y los “cambios estructurales internos del mercado cripto”.