Kejatuhan Ethereum baru saja mengungkap bom waktu senilai $4 miliar — mengapa investor biasa harus memperhatikan

BitMine, yang pernah dipuji sebagai calon setara Berkshire Hathaway di dunia aset digital, membayangkan dirinya akan mengunci 5% dari seluruh pasokan Ethereum yang beredar.

Strategi utamanya adalah mengubah neraca perusahaan menjadi taruhan jangka panjang dengan keyakinan tinggi pada infrastruktur jaringan blockchain.

Saat ini, visi ambisius tersebut telah berbenturan dengan realitas pasar yang brutal. Dengan Ethereum anjlok lebih dari 27% hanya dalam satu bulan dan diperdagangkan di bawah $3.000, BitMine menghadapi kerugian belum terealisasi lebih dari $4 miliar.

Penurunan besar-besaran ini bukanlah insiden terisolasi; hal ini mencerminkan krisis sistemik yang lebih dalam yang melanda seluruh sektor Digital Asset Treasury (DAT), yang kini goyah di bawah volatilitas yang seharusnya menjadi peluang mereka.

Teori akumulasi ETH menghadapi tekanan eksistensial

Saat ini BitMine memegang hampir 3,6 juta ETH, mewakili sekitar 2,97% dari pasokan Ethereum yang beredar. Namun, neraca perusahaan menunjukkan tekanan yang sangat besar.

Nilai kepemilikannya telah menyusut dari puncak lebih dari $14 miliar menjadi kurang dari $10 miliar, yang berarti kerugian di atas kertas sekitar $3,7 miliar hingga $4,18 miliar, tergantung pada metode penilaian.

Analisis independen oleh 10x Research menunjukkan perusahaan secara efektif merugi sekitar $1.000 untuk setiap ETH yang dibeli.

Bagi perusahaan standar yang terdiversifikasi, kerugian seperti ini mungkin masih bisa dikelola. Namun bagi perusahaan DAT murni, yang tujuan utamanya adalah mengakumulasi dan menahan kripto, dampaknya bersifat eksistensial.

Dan BitMine bukan satu-satunya. Data dari Capriole Investments menunjukkan bahwa perusahaan treasury ETH utama telah mencatatkan imbal hasil negatif antara 25% hingga 48% pada kepemilikan inti mereka. Perusahaan seperti SharpLink dan The Ether Machine telah melihat kepemilikan mereka turun hingga 80% dari puncak tahunan mereka.

Di seluruh lanskap DAT, penurunan ETH yang cepat telah dengan cepat mengubah neraca perusahaan menjadi liabilitas, mendorong sektor ini ke dalam ujian stres yang nyata.

Tekanan ini memaksa pembalikan niat korporasi secara dramatis. FX Nexus, sebelumnya Fundamental Global Inc., telah mengajukan pendaftaran shelf untuk mengumpulkan $5 miliar guna membeli Ethereum, dengan tujuan menjadi pemegang korporasi terbesar di dunia untuk mata uang kripto tersebut.

Namun, ketika harga terus turun, perusahaan tersebut berbalik arah, menjual lebih dari 10.900 ETH (sekitar $32 juta) untuk mendanai pembelian kembali saham.

Kontradiksi ini, di mana perusahaan yang diciptakan untuk mengakumulasi kripto kini justru menjualnya demi melindungi nilai ekuitas, menyoroti tekanan fundamental dalam model DAT. Alih-alih menjadi akumulator terakhir seperti narasi bullish yang diharapkan, DAT kini dengan cepat berubah menjadi pihak yang terpaksa melakukan deleverage.

Saat premi mNAV runtuh

Kelangsungan operasional perusahaan DAT bergantung pada metrik penting: rasio market-value-to-net-asset-value (mNAV). Rasio ini membandingkan valuasi pasar saham perusahaan dengan nilai aktual kepemilikan kripto bersihnya.

Di pasar bullish, ketika DAT diperdagangkan dengan premi (mNAV> 1), mereka dapat menerbitkan saham baru dengan harga tinggi, mengumpulkan modal dengan murah, dan menggunakan hasilnya untuk mengakuisisi aset digital tambahan. Siklus akumulasi dan pertumbuhan berbasis premi ini sepenuhnya runtuh ketika pasar berbalik arah.

Menurut BitMineTracker, mNAV dasar BitMine kini berada di angka 0,75, dengan mNAV terdilusi di 0,90. Angka-angka ini menandakan bahwa pasar menilai perusahaan jauh di bawah nilai kripto yang mereka pegang.

BitMine Key Metrics (Sumber: BitMine Tracker)

Saat premi menyusut atau hilang sama sekali, mengumpulkan modal menjadi hampir mustahil; penerbitan saham baru hanya akan mendilusi pemegang saham yang ada tanpa memperluas treasury secara bermakna.

Markus Thielen dari 10x Research dengan tepat menyebut situasi ini sebagai “skenario Hotel California.” Seperti dana tertutup, begitu premi runtuh dan diskon muncul, pembeli menghilang, penjual menumpuk, dan likuiditas menguap, membuat investor yang ada “terjebak dalam struktur, tidak bisa keluar tanpa kerugian besar.”

BitMine Key Metrics (Sumber: 10X Research)

Yang krusial, perusahaan DAT menambahkan struktur biaya yang tidak transparan yang sering kali menyerupai kompensasi manajemen ala hedge fund, yang semakin menggerus imbal hasil, terutama saat pasar turun.

Tidak seperti Exchange-Traded Funds (ETF), yang menjaga mekanisme arbitrase ketat agar harga saham tetap dekat dengan Net Asset Value (NAV), DAT sepenuhnya bergantung pada permintaan pasar yang berkelanjutan untuk menutup diskon. Ketika harga jatuh tajam, permintaan itu menghilang.

Yang tersisa adalah struktur yang rapuh di mana:

• Nilai aset dasar terus menurun.
• Valuasi saham diperdagangkan dengan diskon yang semakin melebar.
• Model pendapatan yang kompleks tidak dapat dibenarkan oleh kinerja.
• Pemegang saham yang ada terjebak kecuali mereka keluar dengan kerugian yang besar dan terealisasi.

Analisis Capriole menegaskan bahwa ini adalah masalah di seluruh sektor, menunjukkan bahwa sebagian besar DAT kini diperdagangkan di bawah mNAV. Hilangnya premi ini secara efektif menutup saluran utama untuk pembiayaan pertumbuhan melalui penerbitan ekuitas, sehingga menghancurkan kemampuan mereka untuk menjalankan misi utama mengakumulasi kripto.

Apa selanjutnya untuk DAT?

BitMine, meskipun menolak narasi negatif dengan menyebut tekanan likuiditas yang lebih luas dan menyamakan kondisi pasar dengan “quantitative tightening untuk kripto,” tetap bergulat dengan realitas struktural.

Perusahaan treasury pada dasarnya sangat bergantung pada tiga keberhasilan sekaligus: harga aset naik, valuasi naik, dan premi naik. Ketika ketiganya berbalik arah secara bersamaan, model ini masuk ke spiral negatif.

Kebangkitan sektor DAT terinspirasi oleh keberhasilan MicroStrategy dengan treasury Bitcoin yang dibiayai utang. Namun seperti yang dikatakan Charles Edwards dari Capriole secara lugas:

“Sebagian besar perusahaan treasury akan gagal.”

Pembedaan ini sangat penting: profil volatilitas ETH unik, model bisnis DAT jauh lebih tipis, dan struktur modal mereka lebih rapuh dibandingkan MicroStrategy.

Yang paling krusial, mereka sering kali kekurangan arus kas operasional yang kuat dan independen yang dibutuhkan untuk bertahan dari penurunan pasar yang berkepanjangan tanpa terpaksa menjual aset.

Agar model DAT bisa bertahan dari ujian stres ini, tiga syarat sulit harus terpenuhi:

• Harga ETH harus pulih dengan kuat dan berkelanjutan.
• Rasio mNAV harus kembali jauh di atas 1 untuk membuka kembali akses pengumpulan modal.
• Investor ritel dan institusi harus kembali percaya pada struktur yang telah menghapus nilai miliaran dolar di atas kertas.

Saat ini, ketiga syarat tersebut bergerak ke arah yang salah. BitMine mungkin akan terus menahan cadangan ETH besar-besaran dan masih bisa mencapai target 5% pasokan jika pasar stabil.

Namun, perusahaan dan sektor secara keseluruhan kini menjadi studi kasus peringatan.

Mereka menyoroti bahaya ekstrem membangun seluruh strategi perusahaan dan struktur modal pada satu aset digital yang sangat volatil tanpa perlindungan struktural, disiplin regulasi, atau diversifikasi neraca yang dibutuhkan untuk menghadapi pembalikan pasar besar.

Era digital-asset treasury telah memasuki momen kebenaran pertamanya, dan kerugian miliaran dolar yang terjadi mengungkapkan model bisnis yang jauh lebih rapuh daripada yang pernah dibayangkan para penciptanya.

Artikel Ethereum’s crash just exposed a $4B time bomb — why regular investors should pay attention pertama kali muncul di CryptoSlate.