Discorso integrale di Arthur Hayes al vertice KBW: Verso l’era del Bitcoin da un milione di dollari

Paragonando l'aumento del prezzo di Bitcoin durante la pandemia con l'espansione del credito nello stesso periodo, nel 2028, il prezzo di circa un Bitcoin sarà di 3,4 milioni di dollari.

Traduzione: angelilu, Foresight News

Il 23 settembre, Arthur Hayes ha partecipato al summit KBW 2025 in Corea e ha tenuto un discorso principale, in cui ha delineato il fenomeno della possibile "stampa di denaro folle" che potrebbe verificarsi negli Stati Uniti in futuro, analizzandone le radici storiche, i fattori politici trainanti e i meccanismi concreti che potrebbero realizzarla. Ha anche spiegato perché, come investitori in crypto, dovremmo preoccuparci di questi aspetti.

Arthur Hayes ha sottolineato che, paragonando l'aumento del prezzo di Bitcoin durante la pandemia con l'espansione del credito nello stesso periodo, nel 2028, il prezzo di circa un Bitcoin sarà di 3,4 milioni di dollari. Sebbene questa cifra sembri assurda, l'era del "milione di dollari" per Bitcoin sta per arrivare. Di seguito il discorso completo di Arthur Hayes:

Introduzione e contesto: verso la stampa di denaro folle

Bene, ora diventerà un po' tecnico, parleremo di chi vota cosa e simili. Ma credo che sia fondamentale capire a che punto ci troviamo attualmente sulla strada che porterà gli Stati Uniti verso la stampa di denaro folle. In realtà, tutto è iniziato con l'elezione di Donald Trump e la nomina di un Segretario al Tesoro, che io chiamo "Buffalo Bill". Ma non sono ancora davvero in carica. Stanno inviando tutti i segnali giusti, i media finanziari mainstream parlano di quanto sia terribile Trump, ad esempio ogni giorno insulta Jerome Powell su Truth Social chiamandolo "Mr. Too Late".

Ma alla fine, la Federal Reserve ha già ridotto i tassi in modo permanente, il che non è male, ma avrebbero potuto fare di più. Come possiamo arrivare alla follia? Come possiamo portare Bitcoin a un milione o anche di più, e far sì che qualsiasi "altcoin" nel portafoglio salga di 100 volte anche senza leader, senza ricavi, senza clienti? So che è quello che volete sentire da me.

Come possiamo arrivare a quel punto? Bisogna partire dalla comprensione di come vota la Federal Reserve, quale comitato è responsabile di cosa, e come arriviamo alla fine al controllo della curva dei rendimenti. Ecco perché l'articolo che ho pubblicato dopo essere sceso dal palco e il discorso che ne è seguito trattano questi temi. Quindi, per capire dove stiamo andando, torniamo alla storia, perché la storia può prevedere il futuro.

Rassegna storica: il finanziamento della guerra negli anni '40

Torniamo agli anni '40, cosa succedeva allora? C'era una guerra mondiale. Gli Stati Uniti vi entrarono nel 1942. Ovviamente, quando entri in guerra, cosa fai? Stampi un sacco di soldi. Come? Dici alla banca centrale di abbassare il costo del denaro e di aumentarne la quantità, così il governo centrale può escludere tutti gli altri, prendere in prestito denaro e produrre armi. Come ha finanziato il governo degli Stati Uniti la partecipazione alla Seconda Guerra Mondiale?

La Federal Reserve si è sostanzialmente accordata con il Tesoro per manipolare il mercato delle obbligazioni, consentendo al governo di emettere debito a costi bassissimi. Ecco una foto dei piloti di Tuskegee. Si stavano preparando per la guerra, per acquistare obbligazioni di guerra. Qual era il tasso sui titoli di Stato all'epoca? Per quasi un decennio, i Treasury Bill con scadenza inferiore a un anno avevano un tasso fissato allo 0,375%. Per i titoli a lungo termine, tra i 10 e i 25 anni, il tasso era fissato al 2,5%. Questo era il controllo della curva dei rendimenti negli Stati Uniti.

Confronto tra curve dei rendimenti e ipotesi sul futuro

Qui c'è un grafico della curva dei rendimenti. La linea arancione rappresenta la situazione attuale, è un grafico che ho fatto nel weekend. Come si vede, i Treasury Bill a 1-3 mesi hanno un tasso di circa il 4%, i titoli a 10 anni circa il 4,5%, quelli a 30 anni circa il 4,75%. Questa è la curva dei rendimenti di oggi, in contrasto con quella della fine degli anni '40 durante la Seconda Guerra Mondiale.

Secondo Trump, questo è ciò che vuole creare. Vuole trasformare la linea arancione in quella viola. Come investitori, dobbiamo rispondere a come si può raggiungere questo obiettivo, dobbiamo fare alcune ipotesi audaci. Probabilmente entrerò nel campo della politica burocratica, che è ovviamente molto caotica, perché si ha a che fare con persone, e le persone sono strane, fanno cose imprevedibili.

Quindi, delineerò una possibile strada, ma non so se accadrà davvero. Tuttavia, per come sto ragionando ora sul portafoglio di Maelstrom (la società di investimento che gestisce), questa possibilità è già abbastanza alta da darmi la fiducia di spingere il livello di rischio quasi al massimo, anche se Bitcoin è già passato da circa 3.000 dollari a 12.000 dollari e ora sta attraversando una fase di debolezza.

Meccanismo del controllo della curva dei rendimenti e la terza missione della Fed

Allora, qual è il meccanismo del controllo della curva dei rendimenti? Come sapete, Steven Moran, membro del Board della Federal Reserve, ha dichiarato la terza missione della Fed, che in realtà è scritta nel Federal Reserve Act del 1913: la Fed ha la responsabilità di "mantenere tassi di interesse moderati sui titoli di Stato". Cosa significa "moderati"? Significa quello che vogliono che significhi. Quindi, quando dico che la terza missione della Fed è stampare denaro per finanziare al meglio il debito nazionale, intendo proprio questo.

Ora, perché è così cruciale per gli Stati Uniti finanziare ora una spesa fiscale e una generazione di credito su larga scala? Il motivo è sempre lo stesso. Gli Stati Uniti sono in guerra, o, più importante, hanno sostanzialmente perso le ultime due guerre. Hanno perso contro la Russia in Ucraina e sono stati costretti a smettere di intervenire in Iran dopo soli 12 giorni perché avevano esaurito i missili per aiutare Israele a difendersi.

Si è scoperto che la base industriale americana è completamente scomparsa. Negli ultimi quarant'anni è stata trasferita in Cina. Ora, gli Stati Uniti non producono abbastanza proiettili per sconfiggere la Russia, né abbastanza missili per aiutare gli alleati a bombardare dove vogliono. Ed è proprio questo che Trump vuole davvero correggere, o almeno provare a farlo il più rapidamente possibile. Questo richiede credito. E questo credito sarà fornito dal sistema bancario e dal Tesoro degli Stati Uniti.

Controllo dei tassi a breve e lungo termine

Quindi, concretamente, come si controlla il mercato dei Treasury Bill? Si può abbassare il tasso sulle riserve in eccesso. Le riserve in eccesso sono i fondi che le banche depositano presso la Fed, attualmente remunerate al limite inferiore del tasso sui federal funds. Si può anche abbassare il tasso di sconto. Quando le banche sono in difficoltà, come durante la crisi delle banche regionali del 2023, prendono in prestito dalla Fed tramite la discount window a un certo tasso. Se posso abbassare questi due tassi a qualsiasi livello desideri, posso effettivamente limitare il rendimento dei Treasury Bill.

Un comitato chiave di cui parlerò dopo è il Federal Reserve Board of Governors. Sono responsabili del controllo dell'estremità breve della curva, cioè il tasso sulle riserve in eccesso, e influenzano il tasso a cui le banche prendono in prestito dalla discount window delle Fed regionali. E come si manipola il mercato dei titoli a lungo termine?

La prima cosa su cui dobbiamo concentrarci è il System Open Market Account (SOMA). Quando la Fed fa quantitative easing (QE) creando riserve e acquistando obbligazioni dalle banche, queste obbligazioni finiscono nel conto SOMA. Ogni settimana pubblicano il saldo di questo conto. Questo è l'indicatore che possiamo usare per monitorare se stanno davvero facendo controllo della curva dei rendimenti: stanno acquistando obbligazioni in quantità illimitata a un certo prezzo per manipolare i rendimenti a un livello specifico?

Trasformazione della generazione di credito: dalla banca centrale alle banche commerciali

Se si studia come funziona il controllo della curva dei rendimenti in Giappone, si scopre che la banca centrale giapponese fissa un tasso obiettivo e continua ad acquistare obbligazioni finché il tasso non raggiunge quel livello. Così, se vuoi fare profitto, mi vendi le obbligazioni finché il tasso scende, il prezzo sale, il bilancio si espande, la domanda di credito nel sistema cresce e le crypto naturalmente salgono. Questo bilancio in espansione è gestito dal Federal Open Market Committee (FOMC), un comitato chiave della Fed, che spiegherò più avanti.

La seconda questione è la generazione della crescita del credito. Ho scritto un articolo intitolato "Black and White" circa nove-dodici mesi fa. In quell'articolo ho approfondito la differenza tra la generazione del credito a livello di banca centrale e quella a livello di banche commerciali.

Dalla crisi finanziaria globale del 2008, siamo in un'epoca in cui la generazione del credito è dominata dalle banche centrali a livello globale. Quando la banca centrale è responsabile dell'emissione di credito, a cosa viene destinato questo credito? La banca centrale favorisce le grandi aziende, favorisce l'ingegneria finanziaria. Quindi, se sei un investitore di private equity a Londra, New York, Hong Kong o Pechino, usi un sacco di debito per acquisire un'azienda, prendi i dividendi dagli utili operativi e poi la rivendi a un multiplo EBITDA più alto, e così guadagni. Non crei nuova capacità produttiva, sfrutti solo quella esistente con la leva finanziaria.

Ecco perché negli Stati Uniti non c'è più industria: dagli anni '80 si fanno leveraged buyout. Acquisti aziende, ti carichi di debiti perché puoi accedere al mercato delle obbligazioni corporate, e le grandi aziende possono emettere moneta fuori dal sistema bancario. Perché la Fed ha pagato un sacco di soldi, tutti i ricchi vogliono comprare questo capitale istituzionale privo di rischio. Ecco perché MicroStrategy ha avuto successo. Ha potuto emettere debito su questi mercati. Quindi emettiamo debito a basso costo e compriamo Bitcoin. Questo è fondamentalmente il motivo per cui MicroStrategy è diventata una grande azienda.

Ora, questo metodo può aiutare il presidente Trump a produrre più bombe? No. Serve più capacità produttiva nel settore industriale americano. Le PMI devono ottenere credito, assumere lavoratori per produrre batterie, beni. Serve che le banche concedano prestiti. Quando la Fed continua a "girare la manovella" (stampare denaro), le banche piccole e regionali non riescono a operare. Serve una curva dei rendimenti ripida. Serve che queste banche possano concedere prestiti a questi settori e guadagnarci. Recentemente sul Wall Street Journal c'era un ottimo articolo che definiva la politica della Fed un "gain of function", termine usato per criticare la politica sul Covid, e sosteneva che la Fed è responsabile della distruzione dell'industria americana e dell'aggravamento delle disuguaglianze. Ha perfettamente ragione, ma è anche un ipocrita, perché anche lui vuole guadagnarci.

Quindi questa economia è interessante. Ma il suo punto è che darà potere alle banche regionali di concedere prestiti. E le banche regionali hanno bisogno di una curva dei rendimenti ripida. Quindi, ciò che Trump vuole vedere è una "bull steepening" della curva dei rendimenti, cioè una discesa generale dei tassi e una curva più ripida, così che le banche possano prendere depositi a breve termine a tassi bassi e prestare a lungo termine a tassi più alti, sfruttando lo spread sui Treasury a 10 o 30 anni.

Se guardi la situazione attuale, negli anni '40 questo spread era vicino al 2%, molto redditizio per le banche. Ora è solo 20 punti base. Qualche anno fa era addirittura negativo. Quindi, soffocando le banche piccole, hai praticamente soffocato la produzione di credito e industriale del paese. Perciò Trump non vuole solo una curva più ripida, vuole anche rimuovere tutte quelle "cattive" regolamentazioni che impediscono alle banche piccole di concedere credito alle PMI. Rendendo le banche più redditizie, faranno ciò che il governo vuole.

Come Trump può controllare la Federal Reserve

Ora dobbiamo capire due comitati, perché Trump ha i suoi obiettivi. È l'"ambasciatore" del Tesoro, ti dirà cosa vogliono fare. Come possono trasformare il Tesoro e la Fed, due entità indipendenti, in una collaborazione per raggiungere questi obiettivi?

Prima di tutto, parliamo del Fed Board of Governors. Ha sette membri, tutti nominati dal presidente e confermati dal Senato. Questo è molto importante. Trump attualmente controlla il Senato, vedremo dopo le elezioni di midterm del novembre 2026 se manterrà il controllo. Ma se c'è un segnale, è che le sue nomine passano con molta difficoltà. Steven Moran, nominato da Trump, è stato approvato la scorsa settimana con un solo voto di scarto. Quindi la situazione è molto tesa. Se Trump non riesce a far passare le sue nomine nei prossimi 12 mesi, è finita, perché i democratici dell'opposizione non approveranno i suoi candidati. Quindi ha bisogno di più voti. Questo board controlla il tasso sulle riserve in eccesso e influenza il tasso di sconto delle 12 Fed regionali. Soprattutto, i presidenti delle Fed regionali sono approvati dal board a maggioranza semplice. Quindi il primo passo è che Trump deve ottenere quattro voti in questo board per controllare l'estremità breve della curva dei rendimenti e portare più persone nel FOMC, così da controllare infine il bilancio.

Il FOMC ha 12 membri: sette sono del board, cinque sono presidenti delle Fed regionali a rotazione, il presidente della Fed di New York ha un seggio permanente per la sua enorme influenza sul sistema finanziario USA. Cosa fa il FOMC? Sappiamo che stabilisce il tasso sui federal funds, si riunisce ogni mese o quasi, gestisce il System Open Market Account (SOMA). Decide la dimensione del QE, la velocità di acquisto delle obbligazioni e quali obbligazioni acquistare, il che è estremamente importante.

Come può Trump ottenere il controllo del Fed Board? Devi tirare i dadi e sperare in un "doppio uno" e un "baro". Ecco un grafico molto interessante. Vediamo fondamentalmente questa situazione: Trump ha due senatori, Bowman e Waller, che vogliono diventare membri del board, sono l'opposizione nella riunione di luglio, vogliono tagliare i tassi mentre Powell e la maggioranza vogliono mantenerli. Hanno già dichiarato fedeltà a Trump.

Cook è l'ultima persona che ha lasciato la Fed. Si è dimessa improvvisamente ad agosto. Si dice che suo marito abbia fatto insider trading durante le riunioni della Fed, e lei si è dimessa per evitare di essere costretta da Trump. Questo ha permesso a Steven Moran di entrare. Ora Trump ha tre voti su sette. Il quarto è Lisa Cook. Se seguite i media, è stata nominata da Biden di recente. È accusata di frode ipotecaria, avrebbe dichiarato falsamente la residenza principale per ottenere un tasso più basso. Il suo caso è stato trasferito al Dipartimento di Giustizia, potrebbe esserci un'indagine penale. Attualmente è molto ostinata, si rifiuta di andarsene, ma penso che entro fine anno otterrà qualche garanzia politica e poi si farà da parte. Così Trump avrà quattro voti e controllerà il board.

La prima cosa che vorranno fare è accelerare il calo dei tassi a breve. C'è un interessante arbitraggio che può costringere il FOMC, anche se Trump non ha ancora il pieno controllo, a tagliare i tassi più rapidamente del previsto. Se il board abbassa il tasso sulle riserve in eccesso e quello della discount window, un'enorme quantità di fondi affluirà sul mercato dei federal funds. Questo apre un'opportunità di arbitraggio per le grandi banche commerciali. Cosa faranno? Le banche commerciali ipotecano asset alla discount window, prendono in prestito a un tasso inferiore a quello dei federal funds e prestano a circa il 4%, un ottimo arbitraggio per parcheggiare fondi. Questo arbitraggio si fa sulla Fed, che ora deve stampare denaro e darlo alle banche, il che è assurdo, ed è per questo che costringerà il FOMC a tagliare i tassi.

Ho visto una recente intervista di Steven Moran, credo ieri o stamattina su Bloomberg. Ha detto che la politica monetaria della Fed è troppo restrittiva del 2%. Questo ti dà la direzione che vogliono prendere. Vogliono che il tasso sui federal funds scenda intorno al 2%, e lo vorrebbero già ieri. In effetti, se Trump riesce a far fuori Lisa Cook, può eseguire questo arbitraggio entro fine anno e forse portare il tasso sotto il 2% molto presto.

Come il controllo del board porta al controllo del FOMC?

Come ho detto, tutti i membri del board sono membri permanenti del FOMC. E il board approva i presidenti delle Fed regionali come membri a rotazione del FOMC. Credo che, a parte New York, Philadelphia, Cleveland e Minneapolis saranno gli altri quattro presidenti con diritto di voto nel 2026. Tutti i 12 presidenti delle Fed regionali saranno "rieletti" a febbraio prossimo.

Come avviene questo? Ogni Fed regionale (in totale 12) ha un proprio consiglio di amministrazione. Questo sistema risale a quando ogni regione degli Stati Uniti aveva esigenze diverse sulle tasse agricole. Ogni consiglio ha tre tipi di membri. Sei membri di classe B e C eleggono insieme il presidente della banca. Chi sono questi membri? Ecco una lista, tutte queste informazioni saranno pubblicate online. Noterai che i presidenti dei consigli delle Fed sono o banchieri o industriali. Cosa vogliono sempre banchieri e industriali? Soldi a buon mercato. Tanti soldi. Quindi, come potrebbero opporsi alla politica di Trump di abbassare i tassi e aumentare la liquidità? Questo aumenterà la loro ricchezza. Poiché siamo tutti egoisti, penso che voteranno per presidenti che seguiranno la volontà di Trump, cioè una politica monetaria più accomodante. Se non lo fanno, il board controllato da Trump farà capire che se non votano un presidente colomba, non lo approveranno.

Quindi ora Trump ha sette voti, otterrà il controllo del FOMC nella prima metà del 2026. Una volta ottenuta la maggioranza nel FOMC, cosa possono fare? Possono tornare al quantitative easing. Possono smettere di partecipare a...

Ora siamo in un periodo di quantitative easing, perché il Tesoro deve emettere una grande quantità di debito. E ora il Tesoro ha paura di emettere debito a lungo termine. Hanno paura, come durante la Grande Depressione, del debito a lungo termine. Quindi ora emettono solo debito a breve termine, ecco perché è così importante agire con astuzia sulla regolamentazione, perché serve un acquirente inelastico sul prezzo, che acquisti questi titoli in qualsiasi momento. Ma se controllano il FOMC, e il FOMC concorda che per raggiungere gli obiettivi politici e industriali dell'amministrazione Trump serve il controllo della curva dei rendimenti, investiranno migliaia di miliardi di dollari in debito. La Fed acquisterà la maggior parte di queste obbligazioni, perché i membri del FOMC avranno riavviato il quantitative easing.

Quindi, attraverso questo controllo del board e del FOMC e l'avanzamento della timeline, Trump può sostanzialmente ricreare la curva dei rendimenti che ho mostrato dal 1942 al 1951.

Perché dovremmo preoccuparci come investitori crypto?

Ovviamente ho una domanda, qui ci sono molte questioni matematiche sui mercati monetari. So che sembra una mappa dei mercati monetari, si può guardare il caso del Giappone. Ma ragazzi, siamo qui per questo. Quindi, con il controllo della curva dei rendimenti che gli Stati Uniti stanno per implementare, a quanto può arrivare il prezzo di Bitcoin? Questo numero, lo sapete, è palesemente assurdo, 3,4 milioni di dollari. Oggi sono qui davanti a voi, credo che nel 2028 avremo Bitcoin a 3,4 milioni di dollari? Probabilmente no. Ma mi interessa la direzione, e il potenziale ordine di grandezza che può raggiungere. Quindi spero che arriviamo a un milione, anche altri lo sperano, va bene, ma ne dubito molto.

Non si tratta solo di un numero adattivo mentale, ma si basa sulla quantità di titoli di Stato che verranno emessi. Come sarà la situazione quando Trump e il suo team lasceranno l'incarico alla fine del 2028? Ho controllato il mio terminale Bloomberg, ho studiato quanti titoli di Stato scadranno per far abbassare i tassi, poi ho aggiunto il deficit federale stimato di 2.000 miliardi di dollari da qui al 2028. Questo è circa quanto stimato dal Congressional Budget Office. Questo ci dà un numero: nei prossimi tre anni dovranno essere emessi 15,3 trilioni di dollari di nuovi titoli di Stato.

Durante la pandemia, quanto ha acquistato la Fed? Circa il 40-45% delle emissioni di titoli di Stato. Credo che in questo periodo la percentuale sarà ancora più alta, perché è meno probabile che gli stranieri comprino Treasury rispetto al passato, soprattutto considerando ciò che fa Trump. Tende ad aumentare il debito per la reindustrializzazione degli Stati Uniti svalutando il dollaro, il che mette a disagio gli altri. Quindi, perché dovrei farlo? Non lo so, non lo farei. Quindi otteniamo effettivamente 7,5 trilioni di dollari di creazione di credito. Questo è quanto crescerà il nostro bilancio da qui al 2028.

La seconda parte è la creazione di credito "fittizia". Quanti prestiti verranno concessi alle PMI in tutti gli Stati Uniti? È un numero difficile da prevedere. Quindi ho detto, ok, guardiamo cosa è successo durante la pandemia. È stata l'ultima volta che questa politica è stata implementata con successo, sostanzialmente dal febbraio 2020 al picco di fine 2021. Se guardi le statistiche settimanali della Fed sul bilancio del sistema bancario USA, è un buon indicatore della crescita di credito e prestiti. Stimo che in quegli anni abbiamo avuto una crescita di 3 trilioni di dollari. Quindi, abbiamo tre anni, moltiplicato per tre, otteniamo circa 15,2 trilioni di dollari di creazione di credito.

Bene, cosa significa questo per l'aumento del prezzo di Bitcoin? Tornando ancora all'esperienza della pandemia, uso una pendenza molto approssimativa, cioè la crescita percentuale del prezzo di Bitcoin rispetto a ogni dollaro di credito creato secondo questo schema. Questa pendenza è 0,19. Moltiplichi questa pendenza per i 15,2 trilioni di dollari di crescita del credito, poi per il prezzo base di Bitcoin di 115.000 dollari. Così arriviamo alla conclusione che nel 2028 il prezzo di Bitcoin sarà di circa 3,4 milioni di dollari, e sono quasi certo al 100% che non accadrà. Ma credo che sia un quadro mentale utile per capire la creazione di credito che fluisce dalla Fed al Tesoro, poi dal sistema bancario al finanziamento della reindustrializzazione degli Stati Uniti. Sappiamo cosa è successo durante la pandemia quando questa politica è stata perseguita per un solo anno. Cosa succede se dura tre anni? Quando Fed e Tesoro lavorano insieme, stampano denaro e, come dicono loro, portano l'economia americana nel "Valhalla" (il paradiso mitologico dei guerrieri), vedremo il prezzo di Bitcoin superare il milione di dollari.

Ecco perché sono molto fiducioso che il ciclo quadriennale non si applichi in questo ciclo specifico. Siamo in una "riorganizzazione militare-religiosa", e se riusciranno a controllare tutta la leadership della politica monetaria, e sono convinto che siano molto motivati, questo è ciò che accadrà. Grazie a tutti.