Solanaの「インビジブル・クジラ」を解明：自社運営AMMがオンチェーントレードをどう再構築するか

Solana上での自営AMMの急速な台頭は偶然ではなく、DeFi市場が究極の資本効率を追求する過程における論理的かつ必然的な進化である。

執筆者：Lacie Zhang、Bitget Walletリサーチャー

高速かつ低コストで知られるSolanaエコシステムにおいて、私たちは新たなトレンドが急速に芽生えていることを観察しています。それは、公式ウェブサイトを持たず、宣伝も行わない「インビジブル」な巨人たち——自営型自動マーケットメイカー（Proprietary Automated Market Makers、以下「自営AMM」）の急成長です。これらはより専門的かつ効率的な方法で取引の構造を再構築し、オンチェーン資金フローを牽引する新たなエンジンとなっています。Bitget Walletリサーチチームは本稿で、この静かな革命の内部に迫り、自営AMMの台頭のロジックと業界への影響を分析します。

インビジブルジャイアント：自営AMMの運用ロジック

画像出典：Helius

Blockworksの統計によると、2025年8月だけで自営AMMはSolana上で約470億ドルの現物取引を処理し、Solanaチェーン上のDEX総取引量の31%を占めました。SOL-ステーブルコインのような高流動性ペアでは、この傾向はさらに顕著で、2025年5月以降、自営AMMは毎月SOL-ステーブルコインペアの60%以上のシェアを安定的に占めており、ステーブルコイン同士のペアではさらに高い割合となっています。

データ出典：Blockworks Research

この変革を理解するには、まず自営AMMの定義を明確にする必要があります。簡単に言えば、これは少数のプロフェッショナルチームが自社資金で運営するオンチェーンマーケットメイカーであり、一般ユーザー向けの流動性提供口座を開放していません。これは、誰でも流動性プロバイダー（LP）となり手数料を得られるUniswapなどの従来型AMMとは対照的です。従来型AMMは「クラウドソーシング型」流動性を実現していますが、自営AMMはマーケットメイクの権限をプロチームに戻し、極限の効率とリスク管理をコアとしています。具体的な運用モデルの特徴は以下の通りです：

• インターフェースが不可視：多くの自営AMMはユーザー向けのウェブサイトを持たず、一般ユーザーは直接インタラクションできません。
• アルゴリズムが非公開：マーケットメイクのアルゴリズムやパラメータは厳重に秘匿されており、従来型AMMより透明性が著しく低いです。
• アグリゲーター依存：取引注文の取得は、Jupiterのようなアグリゲーターに直接接続し、アグリゲーターを通じてユーザーの取引リクエストを最適な価格提示プラットフォームにマッチングさせます。

自営AMMと従来型AMMの運用モデル比較表

注：一部の自営AMM（Lifinityなど）はユーザー向けフロントエンドを開放していますが、流動性は依然としてチームの自社資金が主体であり、取引の実現もアグリゲーターへのルーティングを通じて行われます。

このビジネスモデルはブランドやコミュニティではなく、純粋な実行効率の上に成り立っています。従来のDeFiプロジェクトはユーザーや流動性を惹きつけるためにマーケティングやコミュニティ構築に巨額を投じますが、自営AMMはすべての「マーケティング予算」を取引時の微細な価格優位性に転換し、最終的に膨大な取引量を獲得しています。これはDeFi市場が成熟しつつあること、参加者が「最適価格を提示する者が勝つ」という合理的経済人の原則に従い、「分散化至上主義」だけではないことを裏付けています。

概念の整理：「ダークプール」か「プロアクティブマーケットメイカー」か？

自営AMMの台頭に伴い、「ダークプールAMM（Dark AMM）」や「プロアクティブマーケットメイカー（Proactive Market Maker、PMM）」といった関連用語も頻繁に登場しています。これらの違いを明確にすることは重要です。実際、これら3つの概念は互いに排他的ではなく、定義の焦点が異なるだけです。

• ダークプールAMM（Dark AMM）：コアは情報の隠蔽です。マッチング段階で注文意図を隠す取引方式を指し、情報漏洩や価格インパクトを減らすことを目的としています。
• プロアクティブマーケットメイカー（Proactive Market Maker）：コアは能動的な価格設定です。オラクルの導入や在庫の能動的管理などにより、見積もりを動的に調整し、より高い資本効率を追求します。
• 自営AMM（Proprietary AMM）：コアは資金の帰属と運営主体です。運営チームが自社資金でマーケットメイクを行うモデルを定義します。

3つのAMM概念の定義整理表

定義を整理すると、これら3つの概念は互いに切り離されたものではなく、同じ金融エンティティの異なる側面を表しています。実際、典型的な自営AMMは究極の効率と安全性を追求するため、取引方式は「ダークプール」型であり、価格設定戦略（非公開であっても）は高確率で「能動的」です。

したがって、主流メディアがこれらの用語を混用することがあっても、「自営AMM」という呼称は根本的な論理から問題の本質を突いています。つまり、資金を誰がコントロールし、リスクを誰が負担するかです。「ダークプールAMM」や「プロアクティブマーケットメイカー」のような技術的特徴を表す呼称よりも、「自営AMM」はビジネスモデルと運営主体の観点からこの新勢力の本質をより正確に示しています。

効率革命：Solanaはなぜ究極の実験場となったのか？

自営AMMの台頭は、従来型AMMのコアな課題を的確に突いたことに起因します。従来の流動性プールの受動的設計は、大口取引時に高いスリッページを避けられず、長期的にはインパーマネントロスやMEV攻撃（三明治攻撃など）に悩まされます。一方、自営AMMはプロチームによる精緻な管理と能動的な価格提示戦略により、これらの課題をほぼ完璧に解決しています。ユーザーにはより狭いスプレッド、低スリッページ、安定した取引結果を提供し、大口交換ではCEXトップレベルに近い体験を実現しています。

これらの実現はSolana独自のブロックチェーン構造と密接に関係しています。まず、Solanaの高スループットと極低手数料は、高頻度で価格を更新する「能動型」モデルを経済的に可能にします。次に、Solanaエコシステム内のアグリゲーター（特にJupiter）の支配的地位が、これらマーケットメイカーに「ワンストップ流通チャネル」を提供しています。彼らは自社ブランドやウェブサイト、ユーザーコミュニティを構築する必要がなく、すべてのリソースを唯一のコア競争力——実行と価格設定——に集中できます。この極限の専門分業はビジネスモデルを大幅に単純化し、運営コストを削減しています。

つまり、自営AMMは単にSolanaを選んだのではなく、Solanaと共生するネイティブな市場構造であり、基盤となるパブリックチェーンの高性能アーキテクチャと上層の金融アプリケーションのビジネスモデルが協調進化する完璧な例です。

未来図：専門化の波と「中央集権化」の影

自営AMMの台頭は、オンチェーン市場がより専門的かつ二極化した方向へ進んでいることを示しており、明確な「二重市場」が徐々に形成されつつあります。

• 成熟資産市場：SOL-ステーブルコインのような高流動性ペアは、極限のスプレッドを提供できる自営AMMにますます支配されるでしょう。
• ロングテール資産市場：新たに上場したMemeコインなどは、Raydiumのようなパーミッションレスな従来型AMMに依存し、初期の価格発見と流動性誘導を続けます。

このトレンドはメカニズム効率の勝利であり、オンチェーンマーケットメイクが深い専門化の波を経験していることを示しています。市場構造はオープンな流動性クラウドソーシングから、少数チームによる専門的なマーケットメイクへと移行し、オンチェーン取引の実行効率と安全性を大幅に向上させ、業界に新たなベンチマークを打ち立てました。

しかし、その裏には「中央集権化」の影が再び浮かび上がる懸念もあります。ユーザーはより良い実行品質を享受する一方で、DeFiの高い透明性、パーミッションレス、分散化といったコア原則を、究極の効率と引き換えに無意識のうちに犠牲にしています。大部分の注文フローが少数の匿名「ブラックボックス」に誘導されると、取引は依然としてオンチェーンで決済されますが、その過程の不透明性は新たな信頼リスクをもたらし、DeFiの監査可能性という基盤を弱めることになります。

よりマクロな視点で見ると、自営AMMの支配的地位はSolanaのエコシステムポジショニングを再構築し、強化しています。これによりSolanaは「ブロックチェーン版ナスダック」としてのイメージをさらに強化し、高性能かつ機関投資家向け金融アプリケーションに特化した場所となり、実行速度と資本効率を最高基準としています。これによりSolanaはパブリックチェーン競争において差別化された優位性を持ち、CEX並みのパフォーマンスとDeFiのコアを兼ね備えた革新的プロトコルの最適なデプロイメントプラットフォームとなっています。

結論

Solana上での自営AMMの急速な台頭は偶然ではなく、DeFi市場が究極の資本効率を追求する過程における論理的かつ必然的な進化です。それは分散化の未来について重要な議論を引き起こしましたが、この能動的かつ効率的な流動性供給モデルは、業界のパフォーマンスを新たな高みへと引き上げました。最終的な構図がどう変化しようとも、この静かな革命はオンチェーン金融の次章への序章となっています。