なぜ予測市場は依然として探索段階にあるのか

原文标题：Why Prediction Markets Are Still in Beta
原文作者：Nick Ruzicka
原文编译：SpecialistXBT，BlockBeats

予測市場は今、注目の時を迎えています。Polymarketによる大統領選挙の報道がヘッドラインを飾り、Kalshiは規制面での勝利によって新たな領域を切り開き、突然、誰もがこの「世界の真実マシン」について語りたがっています。しかし、この熱狂の裏には、より興味深い疑問が隠れています。もし予測市場が本当に未来を予測するのが得意なら、なぜまだ広く普及していないのでしょうか？

その答えは、決して魅力的なものではありません。問題はインフラにあります——米国では規制が主な障壁です。（例えば、Kalshiは米国商品先物取引委員会（CFTC）の承認を得ており、Polymarketはオフショア展開を実現しています）が、インフラの問題は依然として広く存在しています。予測市場が合法な地域であっても、同じ根本的な課題が残っています。

2024年に支配的なプラットフォームは、これらの問題を資金投入で解決しています。Delphi DigitalのリサーチャーNeel Daftaryによると、Polymarketはマーケットメイカーへのインセンティブに約1,000万ドルを投じ、一時は注文板の流動性を維持するために1日あたり5万ドル以上を支払っていました。現在、これらのインセンティブは1取引100ドルあたりわずか0.025ドルにまで減少しています。Kalshiも同様のプロジェクトに900万ドル以上を費やしています。これらはいずれも持続可能な解決策ではなく、構造的な傷口に貼る絆創膏に過ぎません。

興味深いのは、予測市場の発展を妨げている課題は神秘的なものではないということです。それらは明確に定義され、相互に関連しており、——適切な起業家にとっては——解決が容易なものです。この分野のチームと交流し現状を分析した結果、5つの問題が繰り返し現れることが分かりました。これらをフレームワーク、共通の用語集として捉えれば、予測市場が理論的には明るい未来を持ちながら、なぜまだベータ段階にとどまっているのかを理解する助けになります。

これらは単なる問題ではなく、ロードマップでもあります。

問題1：流動性のパラドックス

最も根本的な問題は流動性です。あるいは、より正確に言えば、ほとんどの予測市場がゴーストタウンと化す原因となる「鶏が先か卵が先か」の難題です。

その仕組みは非常にシンプルです。新しい市場が立ち上がると流動性が低い。トレーダーは悪い約定——高いスリッページや価格インパクトによって取引が利益にならない——に直面します。彼らは撤退します。低い取引量はプロの流動性提供者を遠ざけます。なぜなら、彼らはリスクを補うために安定した手数料が必要だからです。流動性提供者がいなければ、流動性は引き続き不足します。このサイクルが繰り返されます。

データはこれを裏付けています。PolymarketやKalshiのプラットフォームでは、ほとんどの市場の取引量が1万ドル未満です。規模の大きい市場でさえ、機関投資家が本格的に参加するのに十分な深さがありません。大口のポジションを持つと、価格が二桁台で変動します。

根本的な原因は構造的なものです。一般的な暗号資産の流動性プール（例えばETH/USDC）では、2つの資産を預け、トレーダーが取引するたびに手数料を得ます——たとえ価格が不利になっても、両者の価値は保持されます。予測市場は異なります：保有するのは契約であり、失敗すればそれらの契約は無価値になります。リバランスの仕組みも残余価値もありません——結果は2つだけ：資産の半分がゼロになる。

さらに悪いことに、「刈り取られる」こともあります。市場が決済に近づき、結果がより明確になると、情報を持つトレーダーはあなたより多くを知っています。彼らは勝者側を有利な価格であなたから買い取り、あなたは古い確率で価格設定を続けます。この「有毒なオーダーフロー」はマーケットメイカーに継続的な損失をもたらします。

Polymarketが2024年に自動マーケットメイカー（AMM）モデルから中央リミットオーダーブックに切り替えた理由はここにあります：オーダーブックは、マーケットメイカーが損失を被る前にすぐに見積もりをキャンセルできるようにします。しかし、これは根本的な問題を解決するものではなく、マーケットメイカーに損失を緩和するための防御手段を与えるだけです。

これらのプラットフォームは、マーケットメイカーに直接報酬を支払うことでこの問題を回避しています。しかし、補助金はスケールしません。フラッグシップ市場——大統領選挙、主要なスポーツイベント、人気の暗号資産——ではこのモデルは機能します。Polymarketの選挙市場は流動性が豊富です。KalshiのNFL市場は伝統的なスポーツブックと競争しています。本当の課題はその他すべての分野にあります：予測市場が活躍できる多数の市場は、数百万ドルの補助金を支えるほどの取引量がありません。

現在の経済モデルは持続困難です。マーケットメイカーはスプレッドから利益を得るのではなく、プラットフォームから報酬を受け取っています。損失が限定的（各市場で最大4-5%の損失）な保護付き流動性提供者でさえ、エコシステムからの補助がなければ収支が合いません。問題は：資金を燃やさずに流動性提供を収益化するにはどうすればよいか？

Kalshiの成功モデルが徐々に明らかになっています。2024年4月、彼らはウォール街の大手マーケットメイカーSusquehanna International Groupを導入し、初の機関投資家サプライヤーとなりました。その結果：流動性は30倍に増加し、契約の深さは10万枚、スプレッドは3セント未満となりました。しかし、これはリテールマーケットメイカーには提供できないリソース——専用の取引プラットフォーム、カスタマイズされたインフラ、機関レベルの資本投入——が必要です。ブレイクスルーの鍵は、より高いリベートではなく、予測市場を正当な資産クラスと見なす最初の機関投資家を獲得することです。一度機関が参加すれば、他の機関も追随します：リスクは低く、ベンチマーク価格があり、取引量は自然に増加します。

しかし、ここに問題があります：機関マーケットメイカーには特定の条件が必要です。Kalshiの場合、これは米国商品先物取引委員会（CFTC）の承認と明確な規制が必要です。一方、規制の堀や大規模なスケールを持たない暗号ネイティブや分散型プラットフォーム——多くのプラットフォーム開発者——にはこの道は通用しません。これらのプラットフォームは異なる課題に直面しています：規制上の合法性や取引量の保証を提供できない中で、どうやって流動性を立ち上げるのか？KalshiやPolymarket以外のプラットフォームにとって、インフラの問題は依然として未解決です。

起業家たちが試みていること

品質加重の注文リベートで流動性を報酬し、取引を改善する——例えば取引時間の短縮、見積もり規模の拡大、スプレッドの縮小。このアプローチは実用的ですが、根本的な問題は解決しません：これらのリベートには依然として資金が必要です。プロトコルトークンは代替案を提供します——リスク投資資金を使うのではなく、トークン発行によって流動性提供者（LP）を補助するというものです。これはUniswapやCompoundの立ち上げモデルと同じです。予測市場トークンが十分な価値を蓄積し、長期的な発行を維持できるかはまだ不明です。

階層型のクロスマーケットインセンティブは、複数の市場で多様な流動性を提供し、リスクを分散し、参加をより持続的にします。

ジャストインタイム流動性（JIT）は、ユーザーが必要とする時だけ資金を提供します。ボットがプール内の大口取引を監視し、集中流動性を注入して手数料を得て、すぐに引き上げます。この方法は資金効率が高いですが、複雑なインフラが必要で、根本的な問題は解決しません：リスクは依然として他者が負担します。JIT戦略はUniswap V3で7,500億ドル以上の取引量を生み出しましたが、取引活動の主導は資金力のある参加者であり、収益はごくわずかです。

連続型のコンビネーション市場は、二元構造自体に挑戦しています。トレーダーはもはや離散的な「はい/いいえ」オプションに縛られず、連続的な範囲で意見を表現できます。これにより、もともと関連市場（ビットコインは6万ドルに達するか？6.5万ドルか？7万ドルか？）に分散していた流動性が集約されます。functionSPACEのようなプロジェクトがこのインフラを構築していますが、まだ大規模なテストは行われていません。

最も急進的な実験は、オーダーブックを完全に排除しています。Melee MarketsはBonding curveを予測市場に適用し——各結果に専用のカーブがあり、早期参加者はより有利な価格を得て、信念の強い者が報酬を得ます。プロのマーケットメイカーは不要です。XO Marketは、クリエイターがLS-LMSR AMMを使って流動性を注入することを求め、資金流入とともに市場の深さが増します。クリエイターは手数料を得て、インセンティブが市場の質と連動します。

両者ともプロのマーケットメイカーを必要とせず、コールドスタート問題を解決しています。Meleeの欠点は柔軟性の不足（ポジションは決済までロックされる）です。XO Marketは継続的な取引を許容しますが、クリエイターが事前に資金を投入する必要があります。

問題2：市場発見とユーザー体験

たとえ流動性問題を解決しても、より現実的な問題があります：ほとんどの人は自分が関心を持つ市場を見つけられず、見つけても体験が不便です。

これは単なる「ユーザー体験の問題」ではなく、構造的な問題です。市場発見の問題は流動性問題を直接悪化させます。Polymarketには常時数千の市場がオンラインですが、取引量はごく一部の分野——選挙市場、主要なスポーツイベント、人気の暗号資産問題——に集中しています。他の市場は誰も見向きもしません。特定のニッチ市場にある程度の深さがあっても、ユーザーが自然にそれを見つけられなければ、取引量は低迷し続け、最終的にマーケットメイカーが撤退します。悪循環です：市場発見がなければ取引量もなく、持続可能な流動性もありません。

市場流動性の集中度は極めて深刻です。2024年の選挙サイクルでは、Polymarketのトップ市場がほとんどの取引活動を占めました。選挙後も、同プラットフォームは月間6.5〜8億ドルの取引量を維持していますが、それはスポーツ、暗号資産、バイラルな市場に分布しています。他の数千の市場——例えばローカルな問題、ニッチなコミュニティ、珍事件——はほとんど誰も利用していません。

ユーザー体験の障壁がこの状況をさらに悪化させています。PolymarketやKalshiのインターフェースは、すでに予測市場を理解している人向けに設計されています。一般ユーザーは急な学習曲線に直面します：見慣れない用語、オッズから確率への変換、「YESを買う」とは何かなど。暗号資産ネイティブのユーザーにはまだ許容範囲ですが、他の人にとってはこれらの摩擦がコンバージョン率を大きく下げます。

より良いアルゴリズムは役立ちますが、核心的な問題は配信です：数千の市場を適切なタイミングで適切なユーザーにマッチングさせ、選択麻痺を起こさせないことです。

起業家たちが試みていること

最も有望なアプローチは、ユーザーがすでに使っているプラットフォーム上で直接サービスを提供することです。新しいプラットフォームを学ばせるのではなく。Fliprは、ユーザーが自分のTwitterフィード上でボットをタグ付けするだけで、PolymarketやKalshiなどの市場を取引できるようにしています。例えば、ユーザーがツイートである市場が言及されているのを見たとき、@Fliprをタグ付けするだけで、アプリを離れることなく取引ができます。これは予測市場をインターネットの会話層に埋め込み、ソーシャル情報フローを取引インターフェースに変えます。Fliprは最大10倍のレバレッジも提供し、コピートレードやAI分析などの機能も開発中です——基本的に、Twitter上に存在するフル機能のトレーディングターミナルを目指しています。

より深い洞察は、スタートアップにとってはインフラよりも配信が重要だということです。Polymarketのように数百万ドルを流動性立ち上げに費やすよりも、既存の流動性を統合し、配信で競争した方が良い。TradeFox、Stand、Verso Tradingなどのプラットフォームは、複数のプラットフォームのオッズを集約し、注文を最適な取引所にルーティングし、リアルタイムのニュース配信を統合できる統一インターフェースを構築しています。もしあなたが真剣なトレーダーなら、より効率的な単一インターフェースを使えるのに、なぜ複数のプラットフォームを行き来する必要があるでしょうか？

最も実験的なアプローチは、市場発見をアルゴリズムの問題ではなく社会的な問題と捉えることです。Polymarket傘下のFireplaceは、友人と一緒に投資することを強調しています——共同で賭ける活気を再現し、孤独な戦いではなくします。AllianceDAOのPoll.funはさらに一歩進んでいます：小規模な友人グループ間でP2P市場を構築し、ユーザーはどんなテーマでも市場を作成でき、仲間と直接賭け、作成者やグループの投票で結果を決定します。このモデルは非常にローカルかつソーシャルであり、コミュニティに焦点を当てることでロングテール問題を完全に回避しています。

これらは単なるユーザー体験の改善ではなく、配信戦略でもあります。最終的に勝利するプラットフォームは、最良の流動性や最多の市場を持つものではなく、「どうすれば適切なタイミングで予測市場を適切なユーザーに届けられるか？」という問いに最もよく答えられるものです。

問題3：ユーザーの意見表現の問題

次のデータは、予測市場に期待するすべての人を不安にさせるはずです：Polymarketのトレーダーの85%が口座残高マイナスです。

ある程度これは避けられません——予測はそもそも難しいものです。しかし、部分的にはプラットフォームの根本的な欠陥が原因です。トレーダーが自分の意見を効果的に表現できないため、プラットフォームは彼らに最適でないポジションを取らせています。あなたが精緻な理論を持っていても、どうしようもありません。二元ベットしかできません：買うか買わないか、あるいはポジションサイズを選ぶだけ。信念を拡大するレバレッジも、複数の意見を1つのポジションに統合することも、条件付き結果もありません。トレーダーが信念を効果的に表現できない場合、過剰な資金を占有するか、ポジションが小さすぎるかのどちらかになります。いずれにせよ、プラットフォームが獲得できる流量は減ります。

この問題は、2つの全く異なるニーズに分けられます：レバレッジで単一ベットを拡大したいトレーダーと、複数の意見を組み合わせてベットしたいトレーダーです。

レバレッジ：連続決済ソリューション

従来のレバレッジ戦略は二元予測市場には適しません。たとえ予測が正しくても、市場の変動で決済前に全損する可能性があります。例えば、レバレッジをかけた「トランプ勝利」ポジションは、世論調査が悪い週に清算されるかもしれませんが、最終的には11月にトランプが勝つかもしれません。

しかし、より良い方法があります：リアルタイムデータストリームに基づく連続決済型パーペチュアル契約です。SedaはPolymarketやKalshiのデータを基に本物のパーペチュアル契約機能を構築しており、ポジションは離散的なイベントの決済を待つのではなく、連続的に決済されます。2025年9月、SedaはテストネットでCanelo vs. Crawford戦のリアルタイムオッズでパーペチュアル契約（当初は1倍レバレッジ）を実装し、このモデルがスポーツベッティングで有効であることを証明しました。

短期バイナリーオプションも、ますます人気のある取引手法です。Limitlessは2025年9月に取引量が1,000万ドルを突破し、暗号資産価格の動きに対するバイナリーオプションを提供しています。この種の市場は、そのペイアウト構造によって暗黙のレバレッジを提供し、契約期間中にトレーダーが清算リスクに直面することを回避します。固定収益オプションとは異なり、バイナリーオプションは固定時間で決済されますが、その即時性（数時間または数日で、数週間ではない）がリテールトレーダーに必要な迅速なフィードバックを提供します。

インフラは急速に成熟しています。Polymarketは2025年9月にChainlinkと提携し、15分間隔の暗号資産価格市場を開始しました。Perp.cityやNarrativeは、世論調査の平均値やソーシャルセンチメントに基づく継続的な情報フロー取引を試みています——二元的な結果が永遠に出ない本物のパーペチュアル契約です。

HyperliquidのHIP-4「イベントパーペチュアル契約」は画期的な技術です——取引されるのは最終結果だけでなく、絶えず変化する確率です。例えば、トランプの勝率が討論後に50%から65%に上昇した場合、選挙日を待たずに利益を得ることができます。これは予測市場におけるレバレッジ取引の最大の問題を解決します：最終的な予測が正しくても、市場の変動で強制清算される可能性があることです。LimitlessやSedaなどのプラットフォームも同様のモデルで注目を集めており、市場が求めているのは継続的な取引であり、二元的な賭けではないことを示しています。

コンビネーションベット：未解決の問題

コンビネーションベットは異なります。これは複雑で多面的な仮説を表現します。例えば：「トランプが勝利し、ビットコイン価格が10万ドルを突破し、FRBが2回利下げする」。スポーツブックがこれを簡単に実現できるのは、彼らが中央集権的な機関として分散したリスクを管理しているからです。矛盾するポジションは相殺されるため、最大純損失分だけ担保を用意すればよく、個々の支払いごとに担保を用意する必要はありません。

予測市場はこれができません。彼らはエスクローエージェントの役割を果たしており、取引が成立した時点で全額担保が必要です。これによりコストは急速に膨れ上がります：小規模なコンビネーションベットであっても、マーケットメイカーはスポーツブックが同等のリスクを負う場合よりも桁違いに多くの資金をロックする必要があります。

理論的な解決策は、最大純損失分だけ担保するネットマージンシステム（Net margin systems）ですが、これには複雑なリスクエンジン、無関係なイベント間のリアルタイム相関モデリング、そして場合によっては中央集権的な取引相手が必要です。リサーチャーのNeel Daftaryは、まずプロのマーケットメイカーが限定された市場の組み合わせを引き受け、徐々に規模を拡大することを提案しています。Kalshiはまさにこの方法を採用しています——当初は同一イベント内のコンビネーションベットのみを提供し、単一イベントの文脈で相関性をモデリングしリスク管理する方が容易だからです。このアプローチは洞察に富んでいますが、本当のコンビネーション市場、つまり「好きなように組み合わせる」体験は、中央集権的な管理なしには実現が難しいことも認めています。

ほとんどの予測市場起業家は、これらの新しい予測市場の遊び方には制限があると考えています：例えば、短期市場のレバレッジ制限、事前審査済みのイベント組み合わせ、またはプラットフォームがヘッジできる簡易版「レバレッジ取引」などです。ユーザーの意見表現の問題は（例えば継続決済などで）部分的に解決できるかもしれませんが、他の部分（例えば任意の組み合わせ市場）は分散型プラットフォームにとって依然として遠い存在です。

問題4：パーミッションレスな市場作成

市場表現の問題を解決することと、より深い構造的な問題——誰が市場を作成する権利を持つのか——は別問題です。

誰もが予測市場には多様性が必要だと認めています——顕著な地域イベント、ニッチなコミュニティが注目するイベント、伝統的なプラットフォームが絶対に扱わない奇抜な一回限りのイベントなど... しかし、パーミッションレスな市場作成は常に難題でした。

核心的な問題は、ホットトピックのライフサイクルが限られていることです。最も爆発的な取引機会は、突発的なニュースや文化的イベントに現れます。例えば、「委員会はウィル・スミスがクリス・ロックを平手打ちしたことで彼のオスカーを剥奪するか？」のような市場は、事件発生後数時間以内に莫大な取引量を生み出すでしょう。しかし、中央集権的なプラットフォームが審査し上場する頃には、すでに人々の関心は薄れています。

しかし、完全なパーミッションレス作成には3つの問題があります：意味の断片化（同じ問題の10バージョンが流動性を無駄なプールに分割）、流動性のコールドスタート（初期流動性ゼロで鶏か卵か問題が極端化）、そして品質管理（プラットフォームが低品質市場で溢れる、あるいはさらに悪い——法的リスクを招く暗殺ベットなど）。

PolymarketとKalshiはいずれもプラットフォーム厳選モデルを選択しています。彼らのチームがすべての市場を審査し、品質と明確な決済基準を保証します。これは信頼構築には役立ちますが、スピードを犠牲にします——プラットフォーム自体がボトルネックとなります。

起業家たちが試みていること

Meleeはpump.funに似た戦略でコールドスタート段階に対応しています。市場作成者は100株を獲得し、早期購入者のシェアは徐々に減少します（3株、2株、1株...）。市場が認められれば、早期参加者は最大1,000倍以上の超過リターンを得られます。これは「市場の市場」であり、トレーダーはどの市場が成長するかを早期にポジションを取ることで予測します。核心は、最も質の高い市場——トップクリエイターが作成したものや本当に市場ニーズに合致したもの——だけが十分な取引量を集められるということです。最終的に、優良市場は自然に際立ちます。

XO Marketは、コンテンツクリエイターにLS-LMSR AMMを使って流動性を提供させます。クリエイターは手数料を支払うことで収益を得て、インセンティブが市場の質と連動します。Fact MachineやOpinions.funのような意見市場プラットフォームは、インフルエンサーが主観的な話題を中心にバイラルな市場を作成し、カルチャーキャピタルを収益化できるようにしています。

理論的な理想形は、ハイブリッド型のコミュニティ主導モデルです：ユーザーは市場作成時に評判と流動性を投入し、その後コミュニティ管理者が審査します。このモデルはパーミッションレスな迅速作成とコンテンツ品質の両立を可能にします。しかし、現時点でこのモデルを成功させた主流プラットフォームはありません。根本的な矛盾は依然として存在します：パーミッションレスは多様性をもたらし、管理者は品質を保証します。このバランスを打破することで、エコシステムに必要なローカルかつニッチな市場が解放されるでしょう。

問題5：オラクルと決済

たとえ流動性、発見、表現、創造のすべての問題を解決しても、最も根本的な難題が残ります：誰が何が起きたかを決めるのか？

中央集権型プラットフォームはチームが決定を下し、効率的ですが、単一障害点のリスクがあります。分散型プラットフォームは、任意の問題を継続的な人的介入なしに処理するオラクルシステムが必要です。しかし、これらの問題の結果をどう決定するかは依然として最も難しい課題です。

Delphi DigitalのためにNeel Daftaryが説明したように、新たな解決策は多層スタックであり、問題を適切なメカニズムにルーティングできます：

客観的な結果には自動データプッシュを使用します。Polymarketは2025年9月にChainlinkを統合し、暗号資産価格市場の即時決済を実現しました。迅速かつ確定的です。

AIエージェントは複雑な問題の解決に使われます。ChainlinkはPolymarketの1,660市場でAIオラクルをテストし、正確率は89%（スポーツイベントでは99.7%）に達しました。SupraのThreshold AIオラクルは、複数エージェントの委員会で事実を検証し、操作を検出し、最終的に署名付きの結果を提供します。

UMAのようなオプティミスティックオラクルは曖昧な問題に適しています。いくつかの結果を提示し、異議申し立て側が資金を投入してこれにチャレンジします。これはゲーム理論に基づいていますが、明確な問題には非常に有効です。

高リスクの紛争には、評判ベースの陪審員を使い、投票権はオンチェーンの実績に基づき、資本だけではありません。

インフラは急速に成熟していますが、市場決済は依然として最も厄介な問題です。決済ソリューションが失敗すれば信頼が損なわれ、正しければ数百万の市場に拡張できます。

なぜこれらの問題が重要なのか

流動性、市場発見、トレーダーの意見表現、市場作成、決済の5つの問題は相互に関連しています。流動性問題を解決すれば市場の魅力が高まり、市場発見メカニズムが改善されます。より良い市場発見はより多くのユーザーをもたらし、パーミッションレスな市場作成が可能になります。市場が増えれば、より強力なオラクルが必要になります。これはシステムであり、現時点ではそのシステムにボトルネックがあります。

しかし、そこにチャンスもあります：既存プロジェクトは既存のモデルに縛られています。PolymarketやKalshiの成功は、予測市場の運用方法に関するいくつかの仮定の上に成り立っています。彼らは既定の制約条件下で最適化しています。一方、新世代の開発者は、これらの制約を完全に無視できるという利点を持っています。

MeleeはPolymarketを目指していないため、異なるBonding Curveを試すことができます。Fliprは米国で規制当局の承認を得る必要がないため、レバレッジメカニズムをソーシャル情報フローに組み込むことができます。Sedaは二元解析の制約を受けず、連続データストリームに基づくパーペチュアル契約を生成できます。

これこそが、予測市場分野の起業家が持つ本当の強みです。既存モデルの模倣ではなく、根本的な問題に直接取り組むことです。この5大問題は基本要件です。これらの問題を解決できるプラットフォームは、市場シェアを獲得できるだけでなく、予測市場が調整メカニズムとして持つ全潜在能力を解放できるでしょう。

2024年は予測市場が大規模に採用され得ることを証明しました。2026年は、それがどこでも機能することを証明するでしょう。

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