相場が下落し続ける中、クジラ、DAT、ETFたちはどうなっているのか？

Deng Tong、Jinse Finance

2025年11月21日、Bitcoinは83,400ドルまで下落し、Ethereumは2,800ドルを割り込み、暗号資産の総時価総額は3兆ドルを下回り、現在は2.97兆ドルで、24時間で8.7%の下落となっています。

最近、暗号市場の相場は継続的に下落していますが、クジラ、DAT、ETFたちはどうなっているのでしょうか？

1. クジラ：ロングで含み損、ショートで大儲け、利益確定売り

Glassnodeのデータによると、Bitcoinの「クジラ」（大量のBitcoinを保有するアドレス/投資家）の数は3週間で2.2%増加し、過去4か月で最高水準に達しました。一方、小口の個人投資家のBitcoin保有者数は年内最低水準に落ち込んでいます。

1. ロングで含み損

オンチェーンアナリストのYu Jinのモニタリングによると、CZがASTERの保有を公開した後にショートしたクジラの2億6,100万ドル相当のロングポジションは、現在3,184万ドルの含み損となっています。ロングの清算価格はETH 2,528ドル、XRP 1.55ドルです。彼は数日前にASTERのショートをクローズした後、ETHとXRPのロングに切り替え、約3億ドル相当のポジションを開設しましたが、ここ数日の下落で大きな損失を被っています。

Yu Jinのモニタリングによると、あるクジラ/機関投資家は最近明確なスイングトレード戦略を示しています。この投資家は5日前に平均3,188ドルで70,000ETH（約2億2,300万ドル）を損切りした後、再び参入し、1億5,300万USDTをBinanceに送金し、57,725ETH（約1億6,200万ドル）を引き出し、平均2,820ドルで購入しました。現在、この投資家は約432,000ETH（12.4億ドル相当）を保有しており、平均取得価格は3,332ドル、帳簿上の含み損は約2億ドルです。以前、この投資家はETHのショートで2,448万ドルの利益を上げた後、ロングに転じ、1.5倍のレバレッジでポジションを増やしました。

「Machi Big Brother」は再び部分的な清算に遭い、「1011暴落」以降、すでに145回清算されています。以前の報道によると、市場の下落に伴い、Machi Big Brotherの25倍レバレッジのEthereumロングポジションは部分的に清算され、総損失は2,000万ドルを超えています。

Yu Jinのモニタリングによると、循環ローン方式で高値でWBTCとETHを蓄積していたクジラは、清算を避けるため、2日間で18,517ETH（約5,645万ドル）を損切りして全て売却し、2,529万ドルの損失を実現しました。このクジラはETHを売却した後も1,560WBTCを保有しており、取得価格は116,762ドル、現在の含み損は4,112万ドルです。

2. ショートで大儲け

OnchainLensのモニタリングによると、ある「究極のベア」クジラは20倍レバレッジのBitcoinショートを保有しており、現在3,000万ドルの含み益があり、資金調達手数料から900万ドル以上の収益を得ています。建玉価格は111,400ドル、ポジション規模は1,231BTCです。

Lookonchainのモニタリングによると、あるクジラ（0x5D2F）は20倍レバレッジで1,232BTC（1億863万ドル相当）をショートしており、現在2,870万ドル以上の未実現利益があります。また、75,819ドルから79,919ドルの間でリミット注文を出して利益確定を狙っています。

3. 利益確定売り

オンチェーンアナリストAi Yiのモニタリングによると、11月20日、あるアドレスが平均92,444.59ドルで175WBTCを売却し、取引総額は1,617.7万ドルとなりました。このアドレスは2024年8月から10月にかけて平均74,746.46ドルでこれらのBitcoinを購入しており、市場のピーク時と比較して利益が590万ドル以上減少したものの、今回の売却で309.7万ドルの利益を得ました。現在、このアドレスは491.84WBTCを保有しています。

2. DAT：含み損、買い増し、保留

1. 含み損、買い増し

Yu Jinのモニタリングによると、ETH財庫会社Bitmineは引き続き買い増しで平均取得価格を下げています。BitmineはBitGoとFalconXから17,242ETH（4,896万ドル相当）を受け取りました。Bitmineは今週、Kraken、BitGo、FalconXを通じて63,114ETH（1億8,800万ドル相当）を追加取得しています。現在、同社が保有する356万ETHの平均取得価格は4,009ドルで、現在の含み損は41.6億ドル、一方で株式の時価総額はわずか74億ドルです。

Ethereumが3,000ドルを割り込む中、他のETH財庫会社も苦境に陥っています。Capriole Investmentsのデータによると、これらの会社が保有するETH資産のリターンはマイナス25%から48%となっています。下図の通り、上位10社のDAT会社は週足・日足の両方で損失を出しています。

データ出典：Capriole Investments

Capriole Investmentsのデータは、これらの会社のほとんどの時価総額と純資産価値の比率（mNAV、デジタルアセット財庫の評価指標）が1を下回っており、資金調達能力が損なわれていることを示しています。

StrategicETHreserve.xyzのデータによると、11月11日以降、戦略的リザーブとETFの総保有量は280,414ETH減少しています。

Ethereum財庫とETFの保有リザーブ。データ出典：StrategicETHreserve.xyz

11月20日、米国上場企業DDC Enterpriseは300Bitcoinの購入を発表しました。これは同社史上最大のBitcoin購入取引であり、取引完了後、DDC EnterpriseのBitcoin総保有量は1,383BTCに増加します。同社は2025年下半期のBitcoinリターンが99%に達すると予想しています。

11月20日、Metaplanetは1億5,000万ドル相当のBクラス永久優先株を発行すると発表しました。固定配当率は4.9%、転換価格は1,000円で、Bitcoinの追加取得に充てられます。

11月20日、日本の上場アパレル企業ANAP Holding（3139.T）は追加で20.44Bitcoinを購入し、現在合計1,145.68Bitcoinを保有しています。

2. 保留

11月19日、Li LinとShen Bo、Xiao Feng、Cai Wenshengらが主導する10億ドル規模のEthereum DAT計画が保留となり、既に調達された資金は返還されたとの情報がありました。この計画はアジアの投資家が主導する最大規模のDATであり、業界関係者は、1011事件後の市場の弱気や、最近多くのDAT企業の株価が大幅に下落したことが主な理由だと推測しています。計画再開の有無については、関係者は投資家の利益を最優先するとし、現時点では市場の動向を見守り、状況に応じて対応すると述べています。

以前Bloombergが報じたところによると、Li Lin（Huobi創業者）はShen Bo（Distributed Capital共同創業者）、Xiao Feng（HashKey CEO）、Meitu創業者のCai Wenshengらアジアの初期Ethereum支持者と協力し、新たなデジタルアセット信託ファンドの設立を計画していました。初期購入額は約10億ドルのETHを予定しており、Nasdaq上場のシェルカンパニーの買収を交渉中でした。資金にはLi LinのAvenir投資会社による2億ドル、Sequoia Chinaなどアジア機関からの約5億ドルが含まれていました。

3. Strategyはどうなった？

Strategyは11月17日に8,178BTCを追加購入し、総保有BTC数は649,870BTCに増加しました。

SaylorTrackerの最新データによると、Bitcoin財庫会社StrategyのBitcoin保有時価総額は561.1億ドルに大幅減少し、mNAVは1.01となっています。現在保有する649,870BTCの含み益は100億ドルを下回り、77.38億ドルまで減少、全体のリターン率は16%に低下しています。StrategyのBitcoin平均購入価格は現在74,433ドルで、現時点の市場価格はこの価格を約11,000ドル下回っています。

Strategyの純資産価値（NAV）は最近1を下回っており、市場が同社の株式評価を保有するBitcoin価値よりも低く見積もっていることを示しています。これは歴史的に流動性の引き締めやリスク回避の高まりを示すシグナルです。マクロ経済状況が悪化すれば、7.3万ドルのコスト価格が再び試され、市場心理がさらに悪化し、大規模なリスクオフを引き起こす可能性があります。

MSTR mNAVと希薄化後株式数の比較。データ出典：StrategyTracker

11月19日、StrategyのエグゼクティブバイスプレジデントShao Wei-Mingは再び自社株を売却し、200ドルで5,200株のMSTR株式を売却、104万ドル相当となりました。

3. ETF：BTC、ETHは主に純流出

11月18日、BlackRock傘下のiShares Bitcoin Trust（IBIT）は、2024年1月の上場以来最大の1日純流出を記録しました。IBIT ETFは5億2,315万ドルの純流出となり、11月14日の4億6,300万ドルの過去最高記録を上回りました。IBITは世界最大の現物Bitcoin ETFで、純資産は727.6億ドル、10月下旬以降、資金流出が続いています。

Kronos ResearchのチーフインベストメントオフィサーVincent Liuは、「IBITの記録的な資金流出は、機関投資家がリスク調整を行っていることを示しています。大規模なアセットアロケーターはリスクを下げ、エクスポージャーを引き締め、マクロ経済のシグナルが明確になるまでエントリーポイントを探っています。シグナルが明確になれば、リスク選好とアセットアロケーションは急速に回復するでしょう」と述べています。

IBITの18日の5億2,300万ドルの資金流出は、GrayscaleやFranklin Templetonファンドの資金流入を上回り、全ての現物Bitcoin ETFの当日純流出は3億7,270万ドルとなりました。

現物Ethereum ETFも同様の動きを見せています。BlackRock傘下のETHAは1億6,500万ドルの純流出を記録し、Grayscale、Bitwise、VanEck、Franklin Templeton傘下ファンドの合計9,100万ドルの純流入を上回りました。

しかし、SOL ETFは純流入状態です。10月28日のローンチ以来、BitwiseのBSOL ETFは4億2,400万ドルの資金を吸収しており、累計流入資金の89%を占めています。11月19日にはBSOLが3,500万ドルの新規純流入を記録し、これは3番目に大きな1日流入であり、11月3日以来最大の1日流入となりました。

Bitwise Solana ETF純資金フロー。データ出典：SoSoValue

4. 今後の市場予測

1. 明るい見通し

著名トレーダーのPeter Brandtは、Bitcoinが一部の暗号業界幹部の予測のように年末までに20万ドルを突破することはないと述べています。実際、この価格に到達するにはさらに約4年かかる可能性があるとしています。Brandtは木曜日にX（旧Twitter）で「Bitcoinの次のブルマーケットは価格を20万ドル程度まで押し上げるはずで、この状況は2029年第3四半期前後に現れると予想している」と投稿しました。同時に彼は「自分はBitcoinの長期強気派だ」と強調しています。Brandtの予測が注目される理由はいくつかあります。多くの著名なBitcoin支持者、例えばBitMEX共同創業者のArthur HayesやBitMine会長のTom Leeは、以前からBitcoinが年末までに少なくとも20万ドルに達すると予測していました。10月にもLeeとHayesはこの予測への自信を改めて表明しています。

BitMine会長のTom LeeはCNBCのインタビューで、現在の暗号市場の弱含みは10月10日の暴落と非常に似ていると述べました。当時はステーブルコインの価格設定ミスにより史上最大規模の清算が発生し、約200万口座が市場から排除され、流動性が瞬時に枯渇しました。Leeは、このようなデレバレッジサイクルは通常約8週間続き、現在は第6週目に入っており、市場は調整の終盤にある可能性が高いと指摘しています。

BitwiseのチーフインベストメントオフィサーMatt Houganは、Bitcoinがベアマーケットに入るとの懸念を否定しました。彼は、Bitcoinの価値は政府や銀行、その他の第三者に依存しないデジタル資産のストレージ「サービス」にあると述べています。Houganは、最近の市場調整にもかかわらず、機関投資家によるこのサービスへの需要は増加し続けており、Bitcoinの長期的な成長軌道を支えていると考えています。

アナリストのMilk Roadは「今後も短期的な痛みが続く可能性は高いが、2～3週間以内に反転が起こるかもしれない。市場のセンチメントが低迷しているからといって、中期的に新たな史上最高値が出ないとは限らない」と指摘しています。

暗号通貨の恐怖と強欲指数。データ出典：CoinGlass。

2. 弱気な見通し

暗号通貨分析機関Bitcoinsensusは「2023年1月（ベアマーケット終了）以来、週次スーパー・トレンド指標が初めて赤に転じた」と述べています。また「これは確定ではないが、ベアマーケットが始まりつつある初期兆候を既に見ている可能性がある」とも付け加えています。もし歴史が繰り返されるなら、Bitcoin財庫会社の需要減少と米国現物ETFからの継続的な資金流出の影響で、Bitcoinは75,000ドルの安値まで大幅に下落する可能性があります。