IBIT przechodzi na tworzenie w naturze: co to oznacza dla spreadów, podatków i przepływów

Największy na świecie Bitcoin ETF właśnie zmodernizował swój proces przenoszenia monet do i z funduszu. IBIT firmy BlackRock, który zgromadził ponad 20 miliardów dolarów od momentu uruchomienia, może teraz przetwarzać kreacje i umorzenia „w naturze”.

Zatwierdzenie przez SEC cicho włączyło tę opcję: upoważnieni uczestnicy IBIT mogą teraz bezpośrednio wymieniać Bitcoin na udziały zamiast jedynie przyjmować lub przekazywać gotówkę. Choć może to brzmieć jak drobna zmiana operacyjna, skutki mogą być dalekie od nieistotnych.

Kiedy spotowe ETF-y weszły na rynek w styczniu 2024 roku, SEC wymagała, aby były tworzone za gotówkę. Jeśli chciałeś kupić IBIT, upoważniony uczestnik (AP) taki jak Citadel lub UBS sprzedałby ci udziały ETF i przelał gotówkę do Coinbase, aby pozyskać rzeczywistego Bitcoina.

Umorzenia działały w ten sam sposób, tylko odwrotnie: sprzedaj udziały ETF, otrzymaj dolary z powrotem, a Coinbase likwidował monety, aby pokryć różnicę. Jednak ten model powodował opóźnienia. Każdy proces kreacji i umorzenia przechodził przez etap fiat, gromadząc koszty transakcyjne, opłaty za przechowywanie i, co najważniejsze, obciążenia podatkowe.

AP nie mogli po prostu przesunąć Bitcoina z zapasów: musieli finalizować sprzedaż za gotówkę. To poszerzało spready bid-ask dla dużych graczy i otwierało drzwi do błędów śledzenia pomiędzy ceną udziałów IBIT a Bitcoinem.

Rozwiązaniem jest model „w naturze”. Teraz, jeśli AP musi dostarczyć udziały IBIT o wartości 1 000 BTC, może po prostu przelać 1 000 BTC ze swojego własnego salda. Umorzenie działa tak samo: zwróć udziały IBIT, otrzymaj monety bezpośrednio, bez wymuszonej likwidacji.

Nie każdy może to zrobić. Zatwierdzenie SEC i zaktualizowany prospekt IBIT wymieniają cztery firmy z tym przywilejem: Jane Street, Virtu Americas, JP Morgan Securities i Marex. To właśnie te podmioty już dominują na rynku tworzenia ETF-ów. Teraz mogą pominąć jeden krok, przenosząc Bitcoina do i z portfela powierniczego IBIT bez konieczności przechodzenia przez dolary.

Oznacza to lepsze zarządzanie zapasami, szybszy arbitraż i mniejsze ryzyko bazowe. To także oznacza, że spready na IBIT powinny się jeszcze bardziej zawęzić. ETF-y już teraz handlują z minimalnymi odchyleniami od NAV, ale dzięki bezpośredniemu rozliczaniu monet zachęta do jeszcze ciaśniejszych kwotowań rośnie.

Jest też aspekt podatkowy. Umorzenia za gotówkę mogą wywoływać zdarzenia podatkowe, gdy AP sprzedają Bitcoina, aby sfinansować wypłaty. Przeniesienia „w naturze” są zazwyczaj neutralne podatkowo. Dla instytucji zarządzających bilansem to istotna przewaga. Niektórzy prawnicy ETF twierdzą, że może to również ominąć komplikacje związane z zasadą wash-sale, ponieważ umorzenia teraz polegają na przeniesieniu samego aktywa, a nie cyklicznym obrocie gotówką.

Decyzja SEC nie rozstrzyga wszystkich niuansów, ale sprawia, że IBIT przypomina bardziej ETF na złoto: udziały zabezpieczone zapasem surowca, z możliwością wycofania metalu (lub w tym przypadku monet) na żądanie.
IBIT już dominuje na rynku, regularnie przyciągając więcej netto napływów niż wszyscy konkurenci razem wzięci.

Relacja CryptoSlate na podstawie danych Farside pokazuje, że IBIT konsekwentnie notuje setki milionów, jeśli nie miliardy, napływów netto, nawet gdy konkurenci odnotowują straty. Obniżając tarcia dla AP, BlackRock mógł właśnie wyostrzyć swoją przewagę.

Tańsze kreacje oznaczają, że animatorzy rynku mogą oferować ciaśniejsze spready, przyciągając większy wolumen na rynku wtórnym. Czystsze umorzenia oznaczają niższe koszty wyjścia, co ma znaczenie dla instytucji obawiających się utknięcia z dużymi pozycjami. Oba te czynniki wskazują, że IBIT może stać się domyślną pulą płynności, a konkurenci będą zmuszeni podążać tą samą drogą, jeśli i kiedy uzyskają zgodę na model „w naturze”.

Pomimo skali tej zmiany, dla inwestorów detalicznych wszystko prawdopodobnie pozostanie bez zmian. IBIT handluje tak samo, z tym samym tickerem i opłatami. Jednak pod powierzchnią ta zmiana ma znaczenie. Ciaśniejsze spready powinny obniżyć koszty każdej transakcji o kilka punktów bazowych.

Lepsze traktowanie podatkowe zmniejsza ukryte koszty dla dużych graczy, a jeśli AP szybciej przesuwają zapasy, błąd śledzenia IBIT względem Bitcoina może się jeszcze bardziej zmniejszyć, poprawiając jego pozycję jako jednego z najlepszych substytutów.

Szerszy efekt rynkowy? Spodziewaj się większych napływów do IBIT w porównaniu do konkurentów, przynajmniej dopóki nie uzyskają tego samego przywileju. A jeśli chodzi o płynność Bitcoina, przenoszenie monet do i z powiernika bez pośrednictwa fiat może zwiększyć obrót na dużą skalę, z efektem domina na rynkach instrumentów pochodnych zabezpieczających zapasy ETF.

Tak czy inaczej, BlackRock uzyskał ETF, którego chciał od pierwszego dnia: prawdziwy fundusz Bitcoin „w naturze”.

Artykuł IBIT flips to in-kind creations: what it means for spreads, taxes and flows pojawił się najpierw na CryptoSlate.