Inflação persiste, emprego estagnado, Federal Reserve dividido: a próxima tempestade financeira sob a sombra da estagflação

O "porta-voz do Federal Reserve" Nick Timiraos destacou em seu artigo mais recente que, durante o mandato de quase oito anos do presidente do Federal Reserve, Jerome Powell, está surgindo uma divisão interna sem precedentes dentro do banco central, lançando uma sombra sobre o caminho futuro para cortes nas taxas de juros.

Rachaduras surgiram entre os funcionários, com o foco do debate sendo se a inflação persistente ou o enfraquecimento do mercado de trabalho representa uma ameaça maior. Mesmo que os dados econômicos oficiais voltem a ser publicados, isso pode não ser suficiente para sanar essas divergências.

Embora os investidores em geral ainda considerem provável um corte de juros pelo Federal Reserve na próxima reunião, essa divisão interna já complicou um plano que parecia viável há menos de dois meses.

Debate entre falcões e pombas

Quando os formuladores de políticas concordaram em setembro em cortar as taxas em 25 pontos base, 10 dos 19 funcionários (apenas mais da metade) previram cortes adicionais em outubro (UTC+8) e dezembro (UTC+8). O ritmo de três cortes consecutivos ecoaria o ritmo de Powell no ano passado e em 2019.

No entanto, um grupo de funcionários de perfil mais hawkish questionou a necessidade de cortes adicionais. Após o novo corte no final de outubro, que levou as taxas para a faixa atual de 3,75% a 4%, sua resistência tornou-se ainda mais firme. Segundo comentários públicos e entrevistas recentes, o debate sobre o que fazer em dezembro (UTC+8) é especialmente acalorado, com os hawks se opondo fortemente à previsão anterior de um terceiro corte.

Timiraos enfatiza que, de fato, um dos principais motivos para Powell ter refutado tão diretamente as expectativas do mercado por novos cortes na coletiva de imprensa daquele dia foi justamente gerenciar um comitê dividido por divergências aparentemente irreconciliáveis.

O shutdown do governo agravou essa divisão, pois suspendeu a publicação de relatórios de emprego e inflação que poderiam ajudar a reconciliar tais diferenças. Esse período de vácuo de dados permitiu que os funcionários citassem pesquisas privadas ou rumores que reforçassem suas avaliações anteriores.

Essa dinâmica reflete o aumento das vozes nos dois extremos, enquanto a confiança dos moderados foi abalada.

Os doves temem o enfraquecimento do mercado de trabalho, mas carecem de novas evidências para justificar fortemente a continuidade dos cortes. Os hawks aproveitam para defender a pausa nos cortes, apontando para a estabilidade dos gastos dos consumidores e expressando preocupação de que as empresas estejam prontas para repassar aumentos de preços relacionados a tarifas aos consumidores.

Se os funcionários cortarão novamente as taxas na reunião de 9 a 10 de dezembro (UTC+8) ainda é uma incógnita. Novos dados podem encerrar o debate. Alguns funcionários consideram as reuniões de dezembro (UTC+8) e janeiro do próximo ano (UTC+8) amplamente intercambiáveis, tornando o prazo de fim de ano um tanto artificial. Outra possibilidade: cortar em dezembro (UTC+8) enquanto emitem orientações estabelecendo um padrão mais alto para futuros cortes.

Timiraos afirma que essa divisão decorre de uma situação econômica incomum: a inflação está sob pressão de alta, enquanto o crescimento do emprego estagnou, situação às vezes chamada de "estagflação". Muitos economistas atribuem isso às mudanças abrangentes de política do governo Trump em comércio e imigração. Diane Swonk, economista-chefe da KPMG, disse: "É fácil prever que passaremos por uma estagflação moderada, mas vivê-la é outra história."

O último dado oficial publicado antes do shutdown mostrou que um importante indicador de inflação em agosto foi de 2,9%, não apenas bem acima da meta de 2% do Federal Reserve, mas também acima dos 2,6% da primavera, embora abaixo das previsões feitas após o aumento das tarifas pelo presidente Trump no início do ano.

Três questões-chave

Timiraos enfatiza que atualmente há divergências entre os funcionários em três questões-chave, cada uma das quais afetará o caminho futuro da política monetária.

Primeiro, o aumento de preços impulsionado por tarifas será pontual? Os hawks temem que, após absorverem a primeira rodada de tarifas, as empresas repassem mais custos no próximo ano, mantendo a pressão sobre os preços. Os doves acreditam que a relutância das empresas em repassar custos até agora indica que a demanda é fraca demais para sustentar a inflação.

Segundo, a queda no crescimento do emprego mensal — de 168.000 em 2024 para uma média de apenas 29.000 nos três meses até agosto (UTC+8) — é resultado de demanda fraca por trabalhadores ou de oferta insuficiente devido à redução da imigração? Se for o primeiro caso, manter taxas altas pode causar recessão. Se for o segundo, cortar as taxas pode estimular excessivamente a demanda.

Terceiro, as taxas de juros ainda estão em território restritivo? Os hawks acreditam que, após cortes de 50 pontos base este ano, as taxas estão em ou próximas do nível neutro, que nem estimula nem restringe o crescimento, tornando novos cortes arriscados. Os doves acreditam que as taxas ainda são restritivas, deixando espaço para o Federal Reserve apoiar o mercado de trabalho sem reacender a inflação.

"As pessoas apenas têm diferentes tolerâncias ao risco", disse Powell após a reunião de outubro (UTC+8). "Isso leva as pessoas a terem opiniões diferentes."

O equilíbrio de Powell

Os funcionários já discutem essas questões há meses. Powell tentou acalmar o debate em seu discurso em Jackson Hole, Wyoming, em agosto (UTC+8), argumentando que o impacto das tarifas seria temporário e que o enfraquecimento do mercado de trabalho refletia demanda insuficiente, posicionando-se ao lado dos doves favoráveis a cortes. Os dados publicados semanas depois provaram que sua estratégia estava correta: o crescimento do emprego praticamente estagnou.

Ainda assim, a postura do discurso foi mais agressiva do que alguns colegas podiam aceitar. Na reunião de 29 de outubro (UTC+8), os hawks já haviam endurecido suas posições. A presidente do Federal Reserve de Kansas City, Schmid, votou contra o corte daquele mês. Presidentes regionais sem direito a voto, incluindo Harker da Filadélfia e Logan de Dallas, também se manifestaram rapidamente contra cortes.

Na coletiva de imprensa após a reunião, Powell nem esperou perguntas dos jornalistas e afirmou diretamente que um corte em dezembro (UTC+8) não era garantido.

Powell estava cumprindo seu papel de garantir que todas as vozes do comitê fossem ouvidas. Essa "gestão do comitê" ajuda a formar consenso quando é necessário agir.

Timiraos também destacou o "histórico de política" de Powell. No passado, Powell incentivou os colegas a sinalizar tais pistas nas declarações de política divulgadas antes das coletivas de imprensa. Segundo uma ata de reunião divulgada no início deste ano, ele disse em uma reunião do Federal Reserve em julho de 2019 (UTC+8): "A coletiva de imprensa é o pior momento para mudar as expectativas de política."

Timiraos acrescenta que, naquela época, ele também enfrentava preocupações semelhantes: um campo hawkish resistindo a cortes, com funcionários preocupados que os investidores estivessem certos demais sobre o próximo passo. Powell e seus colegas enviaram sinais cautelosos ao escolher cuidadosamente as palavras.

Mas no mês passado, ampliar o escopo da declaração para refletir as preocupações dos hawks teria alienado os doves, forçando Powell a transmitir pessoalmente a mensagem. Powell disse: "Agora há cada vez mais pessoas achando que talvez devêssemos pelo menos 'esperar' e observar mais uma reunião."

A mudança de postura do presidente do Federal Reserve de Chicago, Goolsbee, ilustra essa mudança de direção. Em setembro (UTC+8), ele foi um dos dois funcionários que previram apenas um corte de juros no ano, colocando-o entre os doves que esperavam dois cortes e os hawks que não queriam mais cortes.

Embora seja razoável acreditar que as tarifas causem apenas um aumento pontual nos preços, os hawks temem que as experiências dos anos 1970 ou de 2021-22 mostrem que essa ideia pode estar muito errada. Goolsbee disse em uma entrevista na semana passada: "Três anos de aumentos de preços 'temporários' não podem ser considerados temporários."

Divergências persistentes

Os dados de inflação de setembro (UTC+8), divulgados poucos dias antes da decisão de outubro (UTC+8), foram mistos. Com a forte desaceleração dos custos de habitação, o dado geral foi mais brando do que o esperado. Mas os hawks notaram detalhes preocupantes: o núcleo, que exclui alimentos e energia voláteis, acelerou de uma taxa anualizada de 2,4% em junho (UTC+8) para 3,6% nos últimos três meses. Um indicador de serviços não habitacionais, que não deveria ser diretamente afetado por tarifas, também permaneceu forte. Goolsbee disse: "Antes de vermos a 'última luz' se apagar, a inflação está indo na direção errada."

À medida que as opiniões hawkish se fortalecem, os doves têm se manifestado menos em público, mas não abandonaram suas posições. Entre os doves, três funcionários nomeados por Trump se destacam, e Trump já deixou claro que deseja taxas mais baixas.

O ex-conselheiro da Casa Branca e atual diretor Milan, que entrou no Federal Reserve antes da reunião de setembro (UTC+8), votou imediatamente contra, defendendo um corte maior de 50 pontos base. Outros dois, os diretores Bowman e Waller, estão entre os cinco principais candidatos para substituir Powell como presidente do Federal Reserve no próximo ano.

Os doves acreditam que a situação atual tem poucas semelhanças com 2021-22 e temem que o Federal Reserve reaja insuficientemente ao enfraquecimento do mercado de trabalho. Mas a interrupção dos dados os prejudica. Embora dados alternativos sobre emprego estejam amplamente disponíveis, as informações sobre preços são muito mais fragmentadas. Os hawks alertam que, quando o Federal Reserve sair da névoa dos dados no início do próximo ano, pode descobrir que a inflação está rodando em níveis elevados.

A presidente do Federal Reserve de San Francisco, Daly, expôs a visão dos doves em um artigo publicado na segunda-feira, argumentando que a desaceleração do crescimento salarial indica que a desaceleração do emprego reflete queda na demanda por trabalho, não falta de oferta. Ela alertou para não se concentrar demais em evitar a inflação dos anos 1970 e acabar sufocando um potencial boom de produtividade como o dos anos 1990. Ela escreveu que a economia enfrenta o risco de "perder empregos e crescimento nesse processo".

Timiraos conclui que, mesmo com o fim da interrupção dos dados, os dados a serem publicados em breve podem não resolver facilmente essas divergências, pois muitas vezes elas se resumem a julgamentos sobre como lidar com riscos que podem estar distantes e só se materializar meses depois.