Могут ли стейблкоины стать настоящей опорой долларового господства?

Автор: Spyros Andreopoulos

Перевод: Deep Tide TechFlow

Оригинальное название: Стейблкоины не спасут долларовую гегемонию

В краткосрочной перспективе рост стейблкоинов может смягчить фискальные ограничения США и еще больше укрепить статус доллара как доминирующей валюты. Однако в долгосрочной перспективе стейблкоины лишь добавляют дополнительный уровень сложности к обсуждению качества американских институтов.

В конечном итоге статус доллара определяется финансовой устойчивостью США и способностью их центрального банка поддерживать низкую и стабильную инфляцию.

Источник: Фото SpaceX на Unsplash

Похоже, что администрация Трампа возлагает большие надежды на рост спроса на стейблкоины для компенсации федерального бюджетного дефицита — этот спрос является одной из основных официальных причин, по которым Министерство финансов США сокращает средний срок долга (путем выпуска большего количества казначейских векселей при сохранении объема выпуска нот и облигаций).

Кстати, я считаю, что сокращение среднего срока долга также является способом усилить давление на Федеральную резервную систему по снижению процентных ставок.

Есть также некоторые доказательства того, что спрос на стейблкоины уже снизил ставки по краткосрочному долгу США.

Кроме того, правительство рассматривает спрос на стейблкоины как одну из основных опор доминирующего положения доллара.

Причина этого несложна для понимания.

Министр финансов Bessent прогнозирует, что объем стейблкоинов вырастет до 2 триллионов долларов (я даже встречал более высокие оценки). Поскольку подавляющее большинство стейблкоинов привязаны к доллару, спрос на стейблкоины, скорее всего, означает спрос на доллар.

Согласно GENIUS Act, долларовая наличность, застрахованные депозиты в банках США и казначейские облигации со сроком погашения не более 93 дней считаются разрешенными резервными инструментами, поэтому значительная часть этого спроса будет направлена на федеральный долг.

С чисто внутренней точки зрения США, вопрос о том, действительно ли стейблкоины увеличат чистый спрос на казначейские облигации, остается открытым — это зависит от того, что именно стейблкоины заменяют.

Если люди перестанут держать акции фондов денежного рынка, инвестирующих в краткосрочные государственные облигации США, и вместо этого будут держать часть своих средств в стейблкоинах, то чистый спрос на казначейские векселя фактически не увеличится.

Моя интуиция — пока только интуиция — заключается в том, что на данный момент наиболее важным каналом для увеличения чистого спроса на доллар и государственный долг США является международный канал: канал долларизации через спрос на стейблкоины.

Стейблкоины делают доллар более доступным для миллионов людей за пределами США, особенно в странах с высокой инфляцией, слабой валютой и неразвитой банковской системой.

Тем не менее, рост спроса на стейблкоины со стороны частного сектора за пределами США может быть частично компенсирован снижением официального спроса на доллар. Почему?

Стейблкоины, по-видимому, могут повысить финансовую стабильность в мире, увеличив долю долларовых активов на балансах за пределами США. Однако если это действительно так, это может уменьшить валютное несоответствие в развивающихся странах, а именно валютное несоответствие является одной из основных причин превентивного спроса официальных органов этих стран на доллар.

Еще раз о институциональной основе доллара

Однако у меня есть более глубокие опасения по поводу того, насколько спрос на стейблкоины может помочь доллару. Это связано с самим долларом и институтами, которые его поддерживают.

Финансовое положение США хорошо известно, поэтому не буду повторяться.

Источник: Congressional Budget Office (март 2025)

Как европейцу, который давно восхищается США, я, вероятно, не одинок в диагностике "фискальной машины Судного дня", вызванной политическим расколом.

Одна из ключевых причин, по которой эта "машина Судного дня" продолжает работать, — это доминирующее положение доллара и связанный с этим спрос на государственные активы США: "чрезмерная привилегия" доллара расширяет фискальное пространство федерального правительства США.

Но в конечном итоге это не отменяет необходимости фундаментальной фискальной реформы. Эта реформа должна быть сосредоточена в первую очередь на увеличении федеральных доходов (кстати, в отличие от Европы, где фискальная реформа должна быть сосредоточена на сокращении расходов).

Теперь вернемся к стейблкоинам.

Рост спроса на государственный долг США со стороны стейблкоинов, возможно, в краткосрочной перспективе ослабит ограничения фискальной политики. Но это не решает долгосрочных проблем — это не уничтожит эту машину Судного дня.

На самом деле, это скорее затруднит столь необходимую фискальную реформу.

Другими словами, я опасаюсь, что стейблкоины могут стать веревкой, с помощью которой американские политики сами себя задушат — вместе с сопутствующей чрезмерной привилегией.

А еще есть Федеральная резервная система.

Я всегда считал, что, учитывая, что чрезмерная привилегия ослабляет ограничения для фискальных органов, денежная политика также должна быть ограничена: денежная политика не должна подчиняться требованиям фискальной политики (как утверждают Трамп и его сторонники). Необходимым (хотя и недостаточным) институциональным условием для предотвращения этого является независимость Федеральной резервной системы.

Суть в том, что если в этот период независимость Федеральной резервной системы будет ослаблена и приведет к более высокой инфляции, то стейблкоины в конечном итоге не помогут статусу доллара.

Обеспечение стейблкоинов

В конечном итоге, как сказал Pierpaolo Benigno, ключевым моментом является способ обеспечения стейблкоинов.

В системе, где доминирует денежная политика (то есть центральный банк обеспечивает ценовую стабильность, а фискальные органы отвечают за устойчивость долга), стейблкоины и стоящие за ними государственные облигации в конечном итоге поддерживаются налогами: "Чтобы стейблкоины были безопасны, сами государственные облигации должны быть безопасны".

В системе, где доминирует фискальная политика, стейблкоины в конечном итоге поддерживаются центральным банком. В этом случае стейблкоины могут вызвать инфляцию, поскольку Федеральная резервная система может быть вынуждена монетизировать соответствующий выпуск.

Мой вывод таков: хотя в краткосрочной перспективе рост стейблкоинов может смягчить фискальные ограничения США и повысить статус доллара как доминирующей валюты, в долгосрочной перспективе стейблкоины лишь добавляют дополнительный уровень сложности к обсуждению качества американских институтов. В конечном итоге способность доллара сохранять свой статус определяется финансовой устойчивостью США и способностью их центрального банка обеспечивать низкую и стабильную инфляцию.