IBIT переходить на створення в натуральній формі: що це означає для спредів, податків та потоків

Найбільший у світі Bitcoin ETF щойно оновив свій процес переміщення монет у фонд та з нього. BlackRock’s IBIT, який з моменту запуску акумулював понад $20 billions, тепер може обробляти створення та викуп “натурою”.

Рішення SEC про схвалення тихо ввімкнуло цей механізм: тепер авторизовані учасники IBIT можуть обмінювати Bitcoin безпосередньо на акції замість того, щоб лише приймати або передавати готівку. Хоча це може здатися незначною операційною зміною, наслідки можуть бути далеко не дрібними.

Коли спотові ETF стали доступними у січні 2024 року, SEC вимагала створення лише за готівку. Якщо ви хотіли купити IBIT, авторизований учасник (AP), такий як Citadel або UBS, продавав вам акції ETF і переказував готівку на Coinbase для придбання реального Bitcoin.

Викуп працював так само, але у зворотному напрямку: продаєте акції ETF, отримуєте долари назад, а Coinbase ліквідує монети для покриття різниці. Однак ця модель створювала затримки. Кожен процес створення та викупу проходив через фіатний етап, накопичуючи транзакційні витрати, комісії за зберігання і, що найважливіше, податкові втрати.

AP не могли просто переміщати Bitcoin зі своїх запасів: їм доводилося завершувати продажі за готівку. Це розширювало спреди між купівлею та продажем для великих гравців і відкривало можливості для помилок у відстеженні між ціною акцій IBIT та Bitcoin.

“In-kind” вирішує цю проблему. Тепер, якщо AP потрібно доставити IBIT-акції на суму 1,000 BTC, він може просто перевести 1,000 BTC зі свого власного балансу. Викуп працює так само: повертаєте акції IBIT, отримуєте монети безпосередньо, і жодної примусової ліквідації.

Не всі можуть це робити. Рішення SEC про схвалення та оновлений проспект IBIT називають чотири компанії з цим привілеєм: Jane Street, Virtu Americas, JP Morgan Securities та Marex. Це ті самі учасники, які вже домінують на ринку ETF. Тепер вони можуть пропускати один крок, переміщаючи Bitcoin у та з кастодіального гаманця IBIT без необхідності проходити через долари.

Це означає кращий контроль запасів, швидший арбітраж і менший базисний ризик. Це також означає, що спреди на IBIT повинні ще більше звузитися. ETF вже торгуються з мінімальними відхиленнями від NAV, але з прямим розрахунком монет стимул до ще більш вузьких котирувань зростає.

Є й податковий аспект. Викуп за готівку може спричинити податкові події, коли AP продають Bitcoin для фінансування вилучень. Передача “in-kind” зазвичай є податково нейтральною. Для установ, які управляють балансами, це суттєва перевага. Деякі юристи ETF стверджують, що це також може обійти ускладнення з wash-sale, оскільки викуп тепер включає переміщення самого активу, а не обіг готівки.

Рішення SEC не врегульовує всі нюанси, але робить IBIT більш схожим на золотий ETF: акції, забезпечені запасом товару, з можливістю отримати метал (або в цьому випадку монети) на вимогу.
IBIT вже домінує на ринку, регулярно залучаючи більше чистих потоків, ніж усі конкуренти разом узяті.

За даними CryptoSlate щодо Farside, IBIT стабільно отримує сотні мільйонів, а іноді й мільярди, чистих надходжень, навіть коли його конкуренти зазнають втрат. Зменшуючи тертя для AP, BlackRock, можливо, ще більше посилив свою перевагу.

Дешевше створення означає, що маркет-мейкери можуть котирувати ще вужчі спреди, залучаючи більший обсяг на вторинному ринку. Чистіші викупи означають менші витрати на вихід, що важливо для установ, які бояться застрягти з великими обсягами. Обидва фактори вказують на те, що IBIT може стати основним пулом ліквідності, а конкуренти будуть змушені наслідувати, якщо і коли отримають дозвіл на “in-kind”.

Незважаючи на масштаб змін, для роздрібних інвесторів усе, ймовірно, залишиться незмінним. IBIT торгується так само, з тим самим тикером і комісіями. Однак “під капотом” ця зміна має значення. Вужчі спреди повинні зменшити витрати на кожну операцію.

Кращий податковий режим знижує приховані витрати для великих гравців, а якщо AP швидше переміщатимуть запаси, похибка IBIT щодо Bitcoin може ще більше скоротитися, підвищуючи його привабливість як однозначного проксі.

Ширший ринковий ефект? Очікуйте більших потоків у IBIT порівняно з конкурентами, принаймні до того часу, поки вони не отримають таку ж привілею. А щодо ліквідності Bitcoin, переміщення монет у та з кастодіального гаманця без фіатних обхідних шляхів може збільшити обіг у масштабах, з подальшими ефектами для ринку деривативів, які хеджують запаси ETF.

Так чи інакше, BlackRock отримав ETF, який хотів з першого дня: справжній “in-kind” Bitcoin-фонд.

Публікація “IBIT flips to in-kind creations: what it means for spreads, taxes and flows” вперше з’явилася на CryptoSlate.