Остання промова голови SEC США: прощання з десятиліттям хаосу, регулювання криптовалют входить у епоху прозорості

Автор: Paul S. Atkins, Голова Комісії з цінних паперів і бірж США
Переклад: Luffy, Foresight News

 

Пані та панове, доброго ранку! Дякую за тепле представлення, а також за запрошення сьогодні бути тут, щоб ми могли продовжити обговорення того, як США можуть очолити наступну епоху фінансових інновацій.

Нещодавно, говорячи про лідерство США у цифровій фінансовій революції, я описав «Project Crypto» як регуляторну структуру, створену для того, щоб відповідати енергії американських інноваторів (примітка: Комісія з цінних паперів і бірж США 1 серпня цього року запустила ініціативу Project Crypto, мета якої — оновити правила та регулювання цінних паперів, щоб фінансові ринки США могли перейти на блокчейн). Сьогодні я хочу окреслити наступний крок цього процесу. У його центрі — дотримання принципів базової справедливості та здорового глузду при застосуванні федерального законодавства про цінні папери до криптоактивів і пов’язаних з ними транзакцій.

У найближчі місяці я очікую, що SEC (Комісія з цінних паперів і бірж США) розгляне створення системи класифікації токенів, заснованої на давно існуючому аналізі інвестиційних контрактів за тестом Howey, одночасно визнаючи межі застосування наших законів і правил.

Те, що я зараз викладу, значною мірою базується на новаторській роботі спеціальної робочої групи з криптовалют під керівництвом комісара Hester Peirce. Комісар Peirce побудувала структуру, яка має на меті забезпечити послідовне та прозоре регулювання криптоактивів відповідно до законодавства про цінні папери, виходячи з економічної суті, а не зі слоганів чи панічних настроїв. Я ще раз підтверджую, що поділяю її бачення. Я ціную її лідерство, наполегливу працю та багаторічну відданість просуванню цих питань. Я давно співпрацюю з нею і дуже радий, що вона погодилася взятися за це завдання.

Мій виступ буде зосереджений на трьох темах: по-перше, важливість чіткої системи класифікації токенів; по-друге, логіка застосування тесту Howey з визнанням факту, що інвестиційний контракт може бути припинений; по-третє, що це означає на практиці для інноваторів, посередників та інвесторів.

Перед початком я хочу ще раз підкреслити: хоча співробітники SEC наполегливо працюють над підготовкою змін до правил, я повністю підтримую зусилля Конгресу щодо включення комплексної структури ринку криптовалют до законодавства. Моє бачення узгоджується з законопроектами, які наразі розглядає Конгрес, і має на меті доповнити, а не замінити ключову роботу Конгресу. Комісар Peirce і я визначили підтримку дій Конгресу як пріоритет і будемо продовжувати це робити.

Мені дуже приємно співпрацювати з виконуючою обов’язки голови Pham, і я бажаю кандидату на посаду голови Комісії з торгівлі товарними ф’ючерсами (CFTC), висунутому президентом Трампом, Mike Selig, швидкого і успішного затвердження. Досвід спільної роботи з Mike за останні місяці переконав мене, що ми всі прагнемо допомогти Конгресу швидко просунути двопартійний законопроект про структуру ринку та передати його на підпис президенту Трампу. Ніщо не захищає краще від зловживань з боку регуляторів, ніж чітко прописаний закон, прийнятий Конгресом.

Щоб заспокоїти мою команду з комплаєнсу, я роблю стандартне застереження: моя промова відображає лише мою особисту думку як голови і не обов’язково відображає позицію інших комісарів чи SEC загалом.

Десятиліття невизначеності

Якщо ви вже втомилися чути питання «Чи є криптоактиви цінними паперами?», я вас чудово розумію. Це питання викликає плутанину, оскільки «криптоактив» — не термін, визначений у федеральному законодавстві про цінні папери, це технічний опис, який лише вказує на спосіб збереження записів і передачі вартості, але майже не розкриває юридичних прав, що супроводжують конкретний інструмент, або економічної суті конкретної транзакції — а саме це є ключовим для визначення, чи є актив цінним папером.

Я вважаю, що більшість криптовалют, якими сьогодні торгують, самі по собі не є цінними паперами. Звісно, певний токен може бути проданий як частина інвестиційного контракту під час емісії цінних паперів — це не радикальна думка, а пряме застосування закону про цінні папери. Законодавче визначення цінних паперів містить перелік звичних інструментів — акцій, векселів, облігацій тощо — і додає ширшу категорію: «інвестиційний контракт». Останнє описує відносини між сторонами, а не постійну етикетку, прикріплену до певного об’єкта. На жаль, закон також не дає визначення цьому терміну.

Інвестиційний контракт може бути виконаний або припинений. Не можна вважати, що інвестиційний контракт діє вічно лише тому, що актив, який був його предметом, продовжує торгуватися на блокчейні.

Однак за останні роки занадто багато людей відстоювали таку точку зору: якщо токен колись був предметом інвестиційного контракту, він назавжди є цінним папером. Ця хибна позиція навіть далі припускає, що кожна наступна транзакція з цим токеном (де б і коли б вона не відбулася) є транзакцією з цінними паперами. Мені важко погодити цю позицію із законом, прецедентами Верховного суду чи здоровим глуздом.

Тим часом розробники, біржі, кастодіальні установи та інвестори діяли навпомацки, не маючи керівних вказівок від SEC, а натомість стикаючись із перешкодами. Вони бачать токени, які виконують функції платіжних засобів, інструментів управління, колекційних предметів або ключів доступу, а також токени зі змішаним дизайном, які важко віднести до будь-якої існуючої категорії. Але протягом тривалого часу регуляторна позиція полягала в тому, щоб розглядати всі ці токени як цінні папери.

Такий підхід є непослідовним і нереалістичним. Він створює величезні витрати і дає мінімальні результати; він несправедливий до учасників ринку та інвесторів, не відповідає закону і спричиняє відтік підприємців за кордон. Реальність така: якщо США наполягатимуть на тому, щоб кожна інновація на блокчейні проходила через мінне поле законодавства про цінні папери, ці інновації перемістяться до юрисдикцій, які готові розрізняти різні типи активів і заздалегідь встановлювати правила.

Натомість ми зробимо те, що повинні робити регулятори: визначимо чіткі межі й пояснимо їх зрозумілою мовою.

Основні принципи Project Crypto

Перш ніж викласти своє бачення застосування законодавства про цінні папери до криптовалют і транзакцій з ними, я хочу окреслити два основні принципи, які керують моїм мисленням.

По-перше, незалежно від того, чи акція існує у вигляді паперового сертифіката, запису в рахунку Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC), чи у вигляді токена на публічному блокчейні, за своєю суттю це все одно акція; облігація не перестає бути облігацією лише тому, що її платіжний потік відстежується смарт-контрактом. Незалежно від форми, цінний папір залишається цінним папером. Це легко зрозуміти.

По-друге, економічна суть важливіша за етикетку. Якщо актив по суті є претензією на прибуток підприємства і при його випуску супроводжується обіцянкою покладатися на ключові управлінські зусилля інших, то навіть якщо його назвати «токеном» чи «NFT», це не звільняє його від чинного законодавства про цінні папери. І навпаки, якщо токен колись був частиною угоди з фінансування, це не означає, що він магічно перетворюється на акцію операційної компанії.

Ці принципи не є новими. Верховний суд неодноразово наголошував, що при визначенні застосування законодавства про цінні папери слід зосереджуватися на суті, а не на формі транзакції. Новизна полягає у масштабах і швидкості еволюції типів активів на цих нових ринках. Такий темп вимагає від нас гнучкості у реагуванні на нагальні потреби учасників ринку у керівних вказівках.

Послідовна система класифікації токенів

Виходячи з цього, я хочу окреслити своє поточне бачення різних типів криптоактивів (зверніть увагу, цей список не є вичерпним). Ця структура сформувалася на основі місяців круглих столів, сотень зустрічей з учасниками ринку та сотень письмових відгуків громадськості.

• По-перше, щодо законопроектів, які зараз розглядає Конгрес, я вважаю, що «цифрові товари» або «мережеві токени» не є цінними паперами. Вартість цих криптоактивів по суті пов’язана з програмованою роботою «функціонально завершеної» та «децентралізованої» криптосистеми, а не з очікуваним прибутком від ключових управлінських зусиль інших осіб.
• По-друге, я вважаю, що «цифрові колекційні предмети» не є цінними паперами. Ці криптоактиви створені для колекціонування та використання, можуть представляти або надавати власнику права на цифрове вираження чи посилання на твори мистецтва, музику, відео, торгові картки, ігрові предмети або мережеві меми, персонажів, події, тренди. Покупці цифрових колекційних предметів не очікують отримання прибутку від щоденної управлінської діяльності інших осіб.
• По-третє, я вважаю, що «цифрові інструменти» не є цінними паперами. Ці криптоактиви мають практичну функцію, наприклад, членство, квитки, сертифікати, докази володіння або ідентифікаційні значки. Покупці цифрових інструментів не очікують отримання прибутку від щоденної управлінської діяльності інших осіб.
• По-четверте, «токенізовані цінні папери» зараз і надалі залишатимуться цінними паперами. Ці криптоактиви представляють право власності на фінансові інструменти, перелічені у визначенні «цінних паперів», які обслуговуються у криптомережі.

Тест Howey, обіцянки та припинення

Хоча більшість криптоактивів самі по собі не є цінними паперами, вони можуть бути частиною інвестиційного контракту або підпадати під його дію. Такі криптоактиви зазвичай супроводжуються певними заявами чи обіцянками, які вимагають від емітента виконання управлінських обов’язків, що відповідає вимогам тесту Howey.

Суть тесту Howey полягає у вкладенні коштів у спільну справу з розумним очікуванням отримання прибутку завдяки ключовим управлінським зусиллям інших. Очікування прибутку покупця залежить від того, чи зробив емітент заяву або обіцянку здійснювати такі ключові управлінські зусилля.

На мою думку, ці заяви чи обіцянки мають бути чіткими та недвозначними щодо того, які саме ключові управлінські зусилля здійснюватиме емітент.

Наступне питання: як відокремити нецінні папери-криптоактиви від інвестиційного контракту? Відповідь проста і глибока: емітент або виконав заяву чи обіцянку, або не виконав, або контракт припинився з інших причин.

Щоб краще це пояснити, я хочу розповісти про місце серед пагорбів Флориди, яке я добре знаю з дитинства — там колись знаходилася цитрусова імперія William J. Howey. На початку ХХ століття Howey придбав понад 60 тисяч акрів цілини, посадив біля свого маєтку апельсинові та грейпфрутові сади. Його компанія продавала ділянки саду приватним інвесторам і брала на себе посадку, збір і продаж фруктів для них.

Верховний суд розглянув цю схему Howey і встановив критерії для визначення інвестиційного контракту, які вплинули на кілька поколінь. Але сьогодні землі Howey докорінно змінилися. Маєток, збудований ним у 1925 році в окрузі Лейк, Флорида, стоїть і досі, використовується для весіль та інших заходів, а сади навколо нього майже зникли, поступившись місцем курортам, гольф-полям чемпіонського рівня та житловим кварталам — це ідеальне місце для пенсіонерів. Важко уявити, що хтось, стоячи на цих полях для гольфу чи у глухих кутках, вважатиме їх цінними паперами. Проте роками ми бачили, як той самий тест механічно застосовували до цифрових активів, які також зазнали глибокої трансформації, але все ще несуть початкову етикетку, ніби нічого не змінилося.

Земля навколо маєтку Howey ніколи сама по собі не була цінним папером, вона стала предметом інвестиційного контракту через певну схему, а коли ця схема припинилася, земля більше не підпадала під дію інвестиційного контракту. Звісно, хоч справа на землі змінилася докорінно, сама земля залишилася незмінною.

Комісар Peirce слушно зауважила: на ранньому етапі випуску токенів проект може бути пов’язаний з інвестиційним контрактом, але ці обіцянки не діють вічно. Мережа може дозріти, код — стати робочим, контроль — розподілитися, а роль емітента — зменшитися або зникнути. У певний момент покупці більше не покладаються на ключові управлінські зусилля емітента, а більшість транзакцій з токеном вже не базуються на «розумному очікуванні, що певна команда все ще керує». Коротко кажучи, токен не залишається цінним папером лише тому, що колись був частиною інвестиційного контракту, так само як поле для гольфу не стає цінним папером лише тому, що колись було частиною інвестиційної схеми з цитрусовими садами.

Коли інвестиційний контракт можна вважати виконаним або припиненим за його умовами, токен може продовжувати торгуватися, але ці транзакції не стають транзакціями з цінними паперами лише через історію походження токена.

Як багато з вас знають, я рішуче підтримую ідею фінансових супердодатків, які дозволяють зберігати та торгувати різними класами активів під єдиною регуляторною ліцензією. Я вже доручив співробітникам SEC підготувати відповідні пропозиції для розгляду SEC: дозволити торгівлю токенами, пов’язаними з інвестиційними контрактами, на платформах, які не регулюються SEC, включаючи посередників, зареєстрованих у CFTC або підпорядкованих державному регулюванню. Хоча діяльність з фінансування має залишатися під наглядом SEC, ми не повинні перешкоджати інноваціям і вибору інвесторів, вимагаючи, щоб базовий актив торгувався лише в певному регуляторному середовищі.

Важливо, що це не означає, що шахрайство раптом стає прийнятним, або що увага SEC зменшується. Антифродові положення залишаються чинними щодо неправдивих заяв і упущень, пов’язаних із продажем інвестиційних контрактів, навіть якщо базовий актив сам по собі не є цінним папером. Звісно, якщо ці токени є товарами у міждержавній торгівлі, CFTC також має повноваження щодо боротьби з шахрайством і маніпуляціями та може вживати заходів щодо неправомірної поведінки на цих ринках.

Це означає, що наші правила та правозастосування відповідатимуть економічній суті: «інвестиційний контракт може бути припинений, мережа може працювати самостійно».

Регуляторні дії щодо криптовалют

У найближчі місяці, як передбачено у законопроектах, які зараз розглядає Конгрес, я сподіваюся, що SEC також розгляне низку положень про винятки, щоб створити спеціалізовану систему випуску для криптоактивів, які є частиною інвестиційного контракту або підпадають під його дію.

Я вже доручив співробітникам підготувати відповідні пропозиції для розгляду SEC, які мають сприяти фінансуванню, підтримувати інновації та водночас забезпечувати захист інвесторів.

Спрощуючи цей процес, інноватори у сфері блокчейну зможуть зосередитися на розробці та взаємодії з користувачами, а не блукати лабіринтом регуляторної невизначеності. Крім того, такий підхід сприятиме створенню більш інклюзивної та динамічної екосистеми, де менші та менш забезпечені проекти зможуть вільно експериментувати та розвиватися.

Звісно, ми продовжимо тісно співпрацювати з CFTC, банківськими регуляторами та відповідними підрозділами Конгресу, щоб забезпечити належну регуляторну структуру для нецінних паперів-криптоактивів. Наша мета — не розширити юрисдикцію SEC, а забезпечити захист інвесторів і водночас сприяти розвитку фінансування.

Ми й надалі будемо прислухатися до всіх сторін. Спеціальна робоча група з криптовалют і відповідні підрозділи вже провели багато круглих столів і розглянули велику кількість письмових відгуків, але нам потрібно ще більше зворотного зв’язку. Ми потребуємо відгуків від інвесторів, розробників, які хвилюються про доставку коду, а також від традиційних фінансових установ, які хочуть брати участь у ринку на блокчейні, але не бажають порушувати правила, створені для паперової епохи.

І нарешті, як я вже зазначав, ми й надалі підтримуватимемо зусилля Конгресу щодо включення вдосконаленої структури ринку до законодавства. Хоча SEC може висловлювати обґрунтовані позиції в межах чинного законодавства, майбутній склад SEC може змінити курс. Ось чому так важливі спеціалізовані законопроекти, і чому я радий підтримати мету президента Трампа ухвалити закон про структуру ринку криптовалют до кінця року.

Доброчесність, зрозумілість і верховенство права

Тепер я хочу чітко сказати, чого не містить ця структура. Це не обіцянка SEC послабити правозастосування — шахрайство є шахрайством. Хоча SEC захищає інвесторів від шахрайства з цінними паперами, у федеральному уряді є багато інших регуляторних органів, які здатні регулювати й запобігати незаконній діяльності. Тим не менш, якщо ви залучаєте кошти, обіцяючи створити мережу, а потім тікаєте з грошима, ми обов’язково знайдемо вас і вживемо найсуворіших заходів згідно із законом.

Ця структура — це зобов’язання щодо доброчесності та прозорості. Підприємцям, які хочуть розвивати бізнес у США та готові дотримуватися чітких правил, ми не повинні відповідати лише байдужістю, погрозами чи повістками; інвесторам, які намагаються розрізнити купівлю токенізованих акцій і купівлю ігрових колекційних предметів, ми не повинні пропонувати лише складну мережу правозастосувальних дій.

Найголовніше, ця структура відображає скромне усвідомлення меж повноважень самої SEC. Конгрес створив законодавство про цінні папери, щоб вирішити конкретну проблему — коли люди передають кошти іншим, покладаючись на їхню доброчесність і здібності. Ці закони не були створені як універсальна конституція для регулювання всіх нових форм вартості.

Контракти, свобода і відповідальність

Дозвольте завершити історичним екскурсом з виступу комісара Peirce у травні цього року. Вона згадала дух американського патріота, який, ризикуючи життям, захищав принцип, що вільні люди не повинні підкорятися свавільним указам.

На щастя, наша робота не вимагає таких жертв, але принципи ті самі. У вільному суспільстві правила, що регулюють економічне життя, мають бути зрозумілими, розумними й належним чином обмеженими. Коли ми розширюємо дію законодавства про цінні папери за межі його призначення, коли ми апріорі вважаємо кожну інновацію винною, ми відходимо від цього основного принципу. Коли ми визнаємо межі власних повноважень, коли ми визнаємо, що інвестиційний контракт може бути припинений, а мережа може функціонувати самостійно, ми дотримуємося цього принципу.

Розумний регуляторний підхід SEC до криптовалют сам по собі не визначить долю ринку чи будь-якого конкретного проекту — це вирішить ринок. Але це допоможе гарантувати, що США залишаться місцем, де люди можуть експериментувати, навчатися, зазнавати невдач і досягати успіху за чіткими та справедливими правилами.

У цьому полягає суть Project Crypto і це має бути метою SEC. Як голова, я сьогодні даю вам обіцянку: ми не дозволимо страху перед майбутнім тримати нас у минулому; ми не забудемо, що за кожною дискусією про токени стоять справжні люди — підприємці, які створюють рішення, працівники, які інвестують у майбутнє, і американці, які прагнуть поділитися плодами процвітання цієї країни. Роль SEC — служити цим трьом категоріям людей.

Дякую всім, з нетерпінням чекаю продовження діалогу з вами у найближчі місяці.