Ethereumning shaxsiyati muammosi: bu kriptovalyutami yoki Bitcoinning soyasimi?

Asl sarlavha: The ETH Debate: Is it Cryptomoney?
Asl muallif: @AvgJoesCrypto, Messari

Asl tarjima: Luffy, Foresight News

Barcha asosiy kripto-aktivlar orasida Ethereum atrofidagi bahslar eng keskin bo‘lib kelmoqda. Bitcoin asosiy kriptovalyuta sifatida keng tan olingan bo‘lsa-da, Ethereum’ning o‘rni hanuzgacha aniq emas. Ba’zi odamlar uchun Ethereum Bitcoin’dan tashqari yagona ishonchli, suveren bo‘lmagan valyuta turidagi aktiv hisoblanadi; boshqalar esa Ethereum aslida biznes bo‘lib, daromadlari pasayib, foyda marjasi qisqarib borayotgan, tezroq va arzonroq tranzaksiyalarni taklif qiluvchi boshqa blokcheynlar bilan kuchli raqobatga duch kelayotganini ta’kidlashadi.

Bu bahs joriy yilning birinchi yarmida eng yuqori cho‘qqisiga yetdi. Mart oyida Ripple (XRP) to‘liq suyultirilgan bahosi qisqa muddatga Ethereum’ni ortda qoldirdi (shuni ta’kidlash kerakki, Ethereum tokenlari to‘liq muomalada, XRP esa umumiy ta’minotining atigi 60% muomalada).

2025 yil 16 martda Ethereum’ning to‘liq suyultirilgan bahosi 227.65 milliard dollarni tashkil etgan bo‘lsa, XRP’ning bahosi 239.23 milliard dollarga yetdi. Bu natija bir yil oldin deyarli hech kim tomonidan kutilmagan edi. Keyin esa, 2025 yil 8 aprel kuni Ethereum va Bitcoin kursi (ETH/BTC) 0.02 dan pastga tushib, 2020 yil fevralidan beri eng past darajaga yetdi. Boshqacha aytganda, Ethereum o‘tgan bull marketda Bitcoin nisbatan olgan barcha o‘sishini to‘liq yo‘qotdi. O‘sha paytda bozor kayfiyati Ethereum bo‘yicha so‘nggi yillarning eng past nuqtasiga tushdi.

Bundan tashqari, narxning pasayishi faqat muammolarning yuzasi edi. Raqobatchi ekotizimlarning rivojlanishi bilan Ethereum umumiy blokcheyn tranzaksiya to‘lovlari bozoridagi ulushini yo‘qotishda davom etdi. 2024 yilda Solana kuchli qaytish qildi; 2025 yilda esa Hyperliquid kutilmaganda bozorga kirib keldi. Bu ikki blokcheyn birgalikda Ethereum’ning tranzaksiya to‘lovlari bozoridagi ulushini 17% gacha qisqartirdi va uni blokcheynlar orasida to‘rtinchi o‘ringa tushirdi — bir yil oldingi yetakchi o‘rindan keskin pasayish. Tranzaksiya to‘lovlari hammasini anglatmasa-da, ular iqtisodiy faollik yo‘nalishini aniq ko‘rsatadi. Bugun Ethereum o‘z tarixidagi eng kuchli raqobatga duch kelmoqda.

Biroq, tarixiy tajriba shuni ko‘rsatadiki, kriptovalyuta bozoridagi muhim burilishlar ko‘pincha eng pessimist kayfiyat paytida boshlanadi. Ethereum “muvaffaqiyatsiz aktiv” deb e’lon qilingan paytda, uning ko‘plab ochiq-oydin muammolari allaqachon narxga singdirilgan edi.

2025 yil may oyida bozor Ethereum bo‘yicha haddan tashqari pessimist bo‘lishining belgilarini ko‘rsata boshladi. Aynan shu davrda Ethereum’ning Bitcoin nisbatan kursi va AQSh dollaridagi narxi kuchli tiklanishni boshladi. ETH/BTC kursi aprel oyidagi 0.017 past nuqtadan avgustda 0.042 gacha ko‘tarilib, 139% o‘sdi; shu davrda Ethereum’ning dollar narxi ham 1646 dollardan 4793 dollargacha ko‘tarilib, 191% o‘sdi. Bu o‘sish 24 avgustda eng yuqori cho‘qqiga chiqdi va Ethereum narxi 4946 dollarga yetib, tarixiy rekord o‘rnatdi. Bu qiymat qayta baholashdan so‘ng, Ethereum aniq o‘sish yo‘liga qaytdi. Ethereum Foundation rahbariyatining yangilanishi va Ethereum’ga yo‘naltirilgan treasury kompaniyalarining paydo bo‘lishi bozorga ishonch bag‘ishladi.

Bu o‘sishdan oldin, Ethereum va Bitcoin o‘rtasidagi farq eng yaqqol ETF (birjada sotiladigan fond) bozorida namoyon bo‘ldi. 2024 yil iyul oyida Ethereum spot ETF’lari ishga tushirildi, biroq ularga kapital oqimi juda sust bo‘ldi. Ishga tushirilganidan keyingi dastlabki olti oyda, net inflow atigi 2.41 milliard dollarni tashkil etdi, bu esa Bitcoin ETF’larining rekord natijalaridan ancha past edi.

Biroq, Ethereum kuchli tiklanishi bilan, ETF’ga kapital oqimi haqidagi xavotirlar yo‘qoldi. Yil yakuniga ko‘ra, Ethereum spot ETF’larining net inflow’i 9.72 milliard dollarni, Bitcoin ETF’larida esa 21.78 milliard dollarni tashkil etdi. Bitcoin kapitalizatsiyasi Ethereum’dan deyarli besh baravar katta ekanini hisobga olsak, ETF’ga kapital oqimi atigi 2.2 baravar farq qiladi, bu esa bozor kutganidan ancha past. Boshqacha aytganda, kapitalizatsiya bo‘yicha moslashtirilganda, Ethereum ETF’lariga talab aslida Bitcoin’dan yuqori. Bu natija “institutsional investorlar Ethereum’ga qiziqmaydi” degan fikrni butunlay rad etdi. Bundan tashqari, ayrim davrlarda Ethereum ETF’lariga kapital oqimi Bitcoin’dan ham yuqori bo‘ldi. 26 maydan 25 avgustgacha Ethereum ETF’larining net inflow’i 10.2 milliard dollarni tashkil etdi, bu davrda Bitcoin ETF’larida esa 9.79 milliard dollar bo‘ldi — bu institutsional talab birinchi marta aniq Ethereum tomon og‘di degani.

ETF emitentlari ko‘rsatkichlariga qaraganda, BlackRock bozor yetakchiligini saqlab qoldi. 2025 yil oxiriga kelib, BlackRock’ning Ethereum ETF’lari 3.7 million ETH’ga yetdi va Ethereum spot ETF bozorining 60% ulushini egalladi. 2024 yil oxiridagi 1.1 million ETH bilan solishtirganda, o‘sish 241% ni tashkil etdi va yillik o‘sish sur’ati boshqa emitentlardan ancha yuqori bo‘ldi. Umuman olganda, 2025 yil oxirida Ethereum spot ETF’larining jami saqlanayotgan ETH miqdori 6.2 million bo‘lib, bu umumiy ta’minotning 5% ini tashkil etdi.

Ethereum’ning kuchli tiklanishining asosiy harakatlantiruvchi kuchi — Ethereum’ga yo‘naltirilgan treasury kompaniyalarining paydo bo‘lishi bo‘ldi. Bu turdagi rezerv kompaniyalar Ethereum uchun ilgari bo‘lmagan barqaror va doimiy talab yaratdi, bu esa spekulyativ yoki narrativ asosidagi talabdan ancha kuchliroq bo‘ldi. Agar Ethereum narxining o‘sishi aniq burilish nuqtasini bildirsa, treasury kompaniyalarining doimiy ko‘payishi esa bu burilishni yuzaga keltirgan chuqur strukturaviy o‘zgarishdir.

2025 yilda Ethereum treasury kompaniyalari jami 4.8 million ETH sotib oldi, bu umumiy ta’minotning 4% ini tashkil etdi va Ethereum narxiga sezilarli ta’sir ko‘rsatdi. Eng ko‘zga ko‘ringan kompaniya — Tom Lee boshchiligidagi Bitmine (birja kodi BMNR) bo‘ldi. Aslida Bitcoin qazib olish bilan shug‘ullangan bu kompaniya 2025 yil iyulidan boshlab o‘z rezerv va kapitalini bosqichma-bosqich Ethereum’ga aylantira boshladi. Iyuldan noyabrgacha Bitmine jami 3.63 million ETH sotib oldi va 75% portfel ulushi bilan Ethereum treasury kompaniyalari bozorida yetakchi bo‘ldi.

Ethereum’ning kuchli tiklanishiga qaramay, o‘sish oxir-oqibat sekinlashdi. 30 noyabr holatiga ko‘ra, Ethereum narxi avgustdagi eng yuqori nuqtadan 2991 dollargacha pasaydi, hatto oldingi bull marketdagi 4878 dollarlik tarixiy cho‘qqidan ham past. Apreldagi past nuqtaga nisbatan Ethereum holati ancha yaxshilandi, biroq bu tiklanish dastlab bozorni pessimist qilgan strukturaviy muammolarni to‘liq bartaraf eta olmadi. Aksincha, Ethereum’ning o‘rni haqidagi bahslar yanada kuchliroq tarzda qaytdi.

Bir tomondan, Ethereum Bitcoin’ga o‘xshash ko‘plab xususiyatlarni namoyon qilmoqda; aynan shu xususiyatlar Bitcoin’ni valyuta aktiviga aylantirgan asosiy omillardir. Endi Ethereum ETF’lariga kapital oqimi sust emas, Ethereum treasury kompaniyalari esa barqaror talab manbaiga aylandi. Balki eng muhimi, tobora ko‘proq bozor ishtirokchilari Ethereum’ni boshqa blokcheyn tokenlaridan ajratib ko‘ra boshladi va uni Bitcoin bilan bir xil valyuta doirasiga kiritmoqda.

Boshqa tomondan esa, joriy yilning birinchi yarmida Ethereum’ni pastga tortgan asosiy muammolar hanuzgacha hal qilinmagan. Ethereum’ning asosiy fundamental ko‘rsatkichlari to‘liq tiklanmagan: tranzaksiya to‘lovlari bozoridagi ulushi Solana, Hyperliquid va boshqa kuchli raqobatchilar tomonidan qisqarishda davom etmoqda; asosiy tarmoqdagi tranzaksiya faolligi hamon oldingi bull market cho‘qqisidan ancha past; narx keskin tiklangan bo‘lsa-da, Bitcoin allaqachon tarixiy cho‘qqidan o‘tib ketgan, Ethereum esa hanuzgacha o‘sha cho‘qqidan pastda. Hatto eng kuchli oylarida ham ko‘plab investorlar bu o‘sishni chiqib ketish va foyda olish imkoniyati deb ko‘rdi, uzoq muddatli qiymatga ishonch emas.

Bu bahsning asosiy masalasi — Ethereum qiymatga ega yoki yo‘qligi emas, balki ETH aktivining Ethereum tarmog‘i rivojlanishidan qanday qilib qiymat yig‘ishi mumkinligidadir.

O‘tgan bull marketda bozor keng ko‘lamda ETH qiymati Ethereum tarmog‘i muvaffaqiyatidan bevosita foyda ko‘radi deb hisoblagan edi. Bu “ultra sound money” nazariyasining asosiy mantig‘i: Ethereum tarmog‘i amaliyoti ko‘plab tokenlarni yo‘q qilish talabini keltirib chiqaradi va shu orqali ETH uchun aniq va mexanizatsiyalashgan qiymat asosini yaratadi.

Hozir esa, bu mantig‘ endi amal qilmasligiga deyarli aminmiz. Ethereum tranzaksiya to‘lovlari daromadi keskin tushib ketdi va tiklanishi kutilmayapti; shu bilan birga, Ethereum tarmog‘ining o‘sishini harakatga keltirayotgan ikki asosiy soha — real dunyo aktivlari (RWA) va institutsional bozorlar — asosiy hisob-kitob valyutasi sifatida dollarni tanlamoqda, Ethereum emas.

Ethereum’ning kelajakdagi qiymati, u Ethereum tarmog‘i rivojlanishidan qanday qilib bilvosita foyda olishi bilan bog‘liq bo‘ladi. Biroq bu bilvosita qiymat yig‘ish yo‘li juda katta noaniqlikka ega. Uning asosi shuki: Ethereum tarmog‘ining tizimli ahamiyati oshgani sari, tobora ko‘proq foydalanuvchilar va kapital Ethereum’ni kriptovalyuta va qiymat saqlash vositasi sifatida ko‘ra boshlaydi.

Bevosita va mexanizatsiyalashgan qiymat yig‘ishdan farqli o‘laroq, bu bilvosita yo‘l hech qanday aniq kafolatga ega emas. Bu to‘liq bozor ijtimoiy afzalliklari va kollektiv konsensusiga bog‘liq. Albatta, bu o‘zi kamchilik emas; biroq bu shuni anglatadiki, Ethereum qiymatining o‘sishi endi Ethereum tarmog‘idagi iqtisodiy faollik bilan bevosita sabab-oqibat bog‘liqlikka ega bo‘lmaydi.

Bularning barchasi Ethereum atrofidagi bahsni eng asosiy ziddiyatga qaytaradi: ehtimol Ethereum haqiqatan ham pul sifatidagi premiumni yig‘moqda, biroq bu premium hanuzgacha Bitcoin’dan orqada. Bozor yana Ethereum’ni Bitcoin pul xususiyatining “leveraged expression”i sifatida ko‘rmoqda, mustaqil valyuta aktiv emas. 2025 yil davomida Ethereum va Bitcoin o‘rtasidagi 90 kunlik rolling korrelyatsiya koeffitsienti doimiy ravishda 0.7-0.9 oralig‘ida bo‘ldi, rolling beta esa ko‘p yillik eng yuqori nuqtaga chiqib, bir paytlar 1.8 dan oshdi. Bu shuni anglatadiki, Ethereum narxi Bitcoin’ga nisbatan ancha o‘zgaruvchan, biroq har doim Bitcoin harakatiga bog‘liq.

Bu juda nozik, ammo muhim farq. Ethereum’ning hozirgi pul xususiyati asosi — Bitcoin pul narrativi bozor tomonidan hanuz tan olinayotganidadir. Bozor Bitcoin’ning suveren bo‘lmagan qiymat saqlash xususiyatiga ishonar ekan, ayrim ishtirokchilar bu ishonchni Ethereum’ga ham kengaytiradi. Demak, agar 2026 yilda Bitcoin kuchli o‘sishda davom etsa, Ethereum ham o‘z pozitsiyasini tiklashda davom etadi.

Hozirda Ethereum treasury kompaniyalari hali rivojlanish bosqichida, ularning ETH sotib olish uchun ishlatayotgan mablag‘lari asosan oddiy aksiyalar chiqarishdan kelmoqda. Biroq, agar kriptovalyuta bozori yangi bull marketga kirsa, bu turdagi kompaniyalar moliyalashtirishning ko‘proq usullarini o‘rganishi mumkin, masalan, Strategy kompaniyasining Bitcoin portfelini kengaytirish tajribasidan foydalanib, konvertatsiya qilinadigan obligatsiyalar va imtiyozli aksiyalar chiqarish.

Masalan, BitMine kabi Ethereum treasury kompaniyalari past foizli konvertatsiya qilinadigan obligatsiyalar va yuqori daromadli imtiyozli aksiyalar chiqarish orqali mablag‘ yig‘ishi, to‘plangan mablag‘ni to‘g‘ridan-to‘g‘ri Ethereum sotib olishga yo‘naltirishi va bu ETH’ni staking orqali doimiy daromad olish uchun ishlatishi mumkin. Ma’qul taxminlar asosida staking daromadi obligatsiya foizi va imtiyozli aksiyalar dividendlarini qisman qoplay oladi. Bu model bozor ijobiy bo‘lsa, treasury kompaniyalariga moliyaviy leverage yordamida ETH’ni doimiy ravishda ko‘paytirish imkonini beradi. Agar 2026 yilda Bitcoin bozorida yangi bull market boshlansa, Ethereum treasury kompaniyalarining bu “ikkinchi o‘sish egri chizig‘i” Ethereum’ning Bitcoin’ga nisbatan yuqori beta xususiyatini yanada kuchaytiradi.

Xulosa qilib aytganda, bozor hozirda Ethereum pul premiumini Bitcoin harakatiga asoslanib baholamoqda. Ethereum hali mustaqil makro asosga ega valyuta aktiviga aylangani yo‘q, u faqat Bitcoin pul konsensusining ikkilamchi foyda oluvchisi, biroq bu foyda oluvchilar soni ortib bormoqda. Ethereum’ning so‘nggi kuchli tiklanishi bozor ishtirokchilarining bir qismi uni Bitcoin’ga o‘xshash deb ko‘ra boshlaganini ko‘rsatadi, oddiy blokcheyn tokeni emas. Biroq nisbatan kuchli bosqichda ham, bozorning Ethereum’ga ishonchi Bitcoin narrativining kuchayishi bilan chambarchas bog‘liq.

Qisqacha aytganda, Ethereum’ning pul xususiyatiga oid narrativi inqirozdan chiqdi, biroq hali yakuniy hal qilinmagan. Joriy bozor tuzilmasida va Ethereum’ning Bitcoin’ga nisbatan yuqori beta xususiyatini hisobga olganda, Bitcoin pul narrativi davom etsa, Ethereum narxi sezilarli o‘sishi mumkin; treasury kompaniyalari va korporativ kapitaldan keladigan strukturaviy talab esa bu o‘sishga haqiqiy turtki beradi. Biroq, yaqin kelajakda Ethereum’ning pulga aylanish jarayoni hanuz Bitcoin’ga bog‘liq bo‘ladi. Faqat Ethereum uzoq muddat davomida Bitcoin bilan past korrelyatsiya va past beta ko‘rsatkichiga erisha olsa — bu esa hali hech qachon sodir bo‘lmagan — Ethereum premiumi har doim Bitcoin nurlari ostida qoladi.