Arthur Hayes phân tích nợ, mua lại và in tiền: Chu kỳ cuối cùng của thanh khoản đô la

Tiêu đề gốc: Hallelujah

Tác giả gốc: Arthur Hayes, Đồng sáng lập BitMEX

Bản dịch gốc: BitpushNews

Giới thiệu: Động cơ chính trị và tính tất yếu của nợ nần

Ca ngợi Satoshi Nakamoto, sự tồn tại của thời gian và quy luật lãi kép, độc lập với bản sắc cá nhân.

Ngay cả chính phủ cũng chỉ có hai cách để chi trả chi phí: sử dụng tiền tiết kiệm (thuế) hoặc phát hành nợ. Đối với chính phủ, tiền tiết kiệm tương đương với thuế. Ai cũng biết rằng thuế không được người dân ưa chuộng, nhưng việc chi tiêu lại rất phổ biến. Do đó, các chính trị gia thường ưu tiên phát hành nợ khi phân phối phúc lợi cho thường dân và quý tộc. Các chính trị gia luôn có xu hướng vay mượn từ tương lai để đảm bảo tái đắc cử, bởi vì khi đến hạn thanh toán, họ có thể không còn tại vị nữa.

Nếu, do động cơ của các quan chức, tất cả các chính phủ đều được "lập trình cứng" để ưu tiên phát hành nợ thay vì tăng thuế để phân phối phúc lợi, thì câu hỏi quan trọng tiếp theo là: người mua trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ tài trợ cho những giao dịch mua này như thế nào? Họ sử dụng tiền tiết kiệm/vốn chủ sở hữu của mình, hay họ vay mượn? Việc trả lời những câu hỏi này, đặc biệt là trong bối cảnh "Pax Americana", là rất quan trọng để dự đoán việc tạo ra tiền đô la trong tương lai. Nếu những người mua trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ tài trợ cho giao dịch mua của họ, thì chúng ta có thể quan sát ai đang cung cấp cho họ các khoản vay. Khi biết danh tính của những người tài trợ nợ này, chúng ta có thể xác định liệu họ đang tạo ra tiền từ hư không (ex nihilo) để cho vay, hay sử dụng vốn chủ sở hữu của chính họ để cho vay. Nếu sau khi trả lời tất cả các câu hỏi, chúng ta thấy rằng những người tài trợ trái phiếu Kho bạc tạo ra tiền trong quá trình cho vay, thì chúng ta có thể kết luận rằng: Nợ do Chính phủ phát hành sẽ làm tăng cung tiền. Nếu khẳng định này đúng, thì chúng ta có thể ước tính giới hạn tín dụng tối đa mà người vay có thể cấp (giả sử giới hạn đó tồn tại). Những câu hỏi này rất quan trọng vì lập luận của tôi là nếu nợ chính phủ tiếp tục tăng như dự đoán của các ngân hàng lớn (Ngân hàng TBTF), Bộ Tài chính Hoa Kỳ và Văn phòng Ngân sách Quốc hội, thì bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang cũng sẽ tăng. Nếu bảng cân đối kế toán của Fed tăng, điều này sẽ có lợi cho thanh khoản đô la, cuối cùng sẽ đẩy giá Bitcoin và các loại tiền điện tử khác lên cao. Tiếp theo, chúng ta sẽ trả lời từng câu hỏi một và đánh giá câu đố logic này. Phần Câu hỏiLiệu Tổng thống Mỹ Trump có bù đắp thâm hụt ngân sách bằng cách cắt giảm thuế không? Không. Ông ấy và những người Cộng hòa thuộc "phe đỏ" gần đây đã gia hạn việc cắt giảm thuế năm 2017. Bộ Tài chính Mỹ có vay tiền để bù đắp thâm hụt liên bang không, và liệu họ có tiếp tục làm như vậy trong tương lai không? Có. Dưới đây là ước tính từ các ngân hàng lớn và các cơ quan chính phủ Hoa Kỳ. Như bạn có thể thấy, họ dự đoán mức thâm hụt khoảng 2 nghìn tỷ đô la, được tài trợ bằng 2 nghìn tỷ đô la vay nợ.

Giả sử câu trả lời cho hai câu hỏi đầu tiên là "có", thì:

Thâm hụt liên bang hàng năm = Phát hành trái phiếu kho bạc hàng năm

Tiếp theo, chúng ta sẽ phân tích từng bước những người mua chính trái phiếu kho bạc và cách họ tài trợ cho các giao dịch mua của mình.

"Chất thải" nuốt chửng nợ

Các ngân hàng trung ương nước ngoài

Nếu "hòa bình dưới sự cai trị của Mỹ" sẵn sàng đánh cắp tiền từ Nga (một cường quốc hạt nhân và là nước xuất khẩu hàng hóa lớn nhất thế giới), thì không có nước ngoài nào Người nắm giữ trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ có thể được đảm bảo an toàn. Các nhà quản lý dự trữ ngân hàng trung ương nước ngoài, nhận thức được rủi ro bị tịch thu, thích mua vàng hơn là trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ. Do đó, kể từ khi Nga xâm lược Ukraine vào tháng 2 năm 2022, giá vàng đã thực sự tăng vọt.

"Chất thải" nuốt chửng nợ

Các ngân hàng trung ương nước ngoài

Nếu "hòa bình dưới sự cai trị của Hoa Kỳ" sẵn sàng đánh cắp tiền từ Nga (một cường quốc hạt nhân và là nước xuất khẩu hàng hóa lớn nhất thế giới), thì bất kỳ người nước ngoài nào nắm giữ trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ đều không thể được đảm bảo an toàn.

2. Khu vực tư nhân Hoa Kỳ Theo dữ liệu từ Cục Thống kê Lao động Hoa Kỳ, tỷ lệ tiết kiệm cá nhân vào năm 2024 là 4,6%. Trong cùng năm đó, thâm hụt liên bang của Hoa Kỳ chiếm 6% GDP. Do thâm hụt lớn hơn tỷ lệ tiết kiệm, nên khu vực tư nhân khó có thể là người mua trái phiếu kho bạc ở mức độ nhỏ. 3. Ngân hàng thương mại Liệu các ngân hàng thương mại của bốn trung tâm tiền tệ lớn có mua một lượng lớn trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ không? Câu trả lời là không.

Trong năm tài chính 2025, bốn ngân hàng trung tâm tiền tệ lớn này đã mua khoảng 300 tỷ đô la trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ. Cũng trong năm tài chính đó, Bộ Tài chính đã phát hành 1.992 nghìn tỷ đô la trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ. Mặc dù những người mua này chắc chắn là những người mua đáng kể trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, nhưng họ không phải là những người mua cuối cùng.

4. Quỹ phòng hộ giá trị tương đối (RV)

Các quỹ RV là người mua biên trái phiếu kho bạc, một thực tế được thừa nhận trong một tài liệu gần đây của Cục Dự trữ Liên bang.

Những phát hiện của chúng tôi cho thấy các quỹ phòng hộ Quần đảo Cayman ngày càng trở thành người mua biên nước ngoài của trái phiếu kho bạc và trái phiếu Hoa Kỳ.

Như thể hiện trong Hình 5, từ tháng 1 năm 2022 đến tháng 12 năm 2024—giai đoạn mà Cục Dự trữ Liên bang đã thu hẹp bảng cân đối kế toán bằng cách cho phép trái phiếu kho bạc đáo hạn chảy ra khỏi danh mục đầu tư của mình—các quỹ phòng hộ Quần đảo Cayman đã mua ròng 1,2 nghìn tỷ đô la trái phiếu kho bạc. Giả sử những giao dịch mua này bao gồm hoàn toàn trái phiếu kho bạc và trái phiếu, họ đã hấp thụ 37% tổng phát hành ròng trái phiếu kho bạc và trái phiếu, gần tương đương với tổng số giao dịch mua của tất cả các nhà đầu tư nước ngoài khác cộng lại. Mô hình giao dịch của quỹ RV: • Mua trái phiếu kho bạc giao ngay • Bán hợp đồng tương lai trái phiếu kho bạc tương ứng Cảm ơn Joseph Wang đã cung cấp biểu đồ. Khối lượng giao dịch SOFR là thước đo cho quy mô tham gia của các quỹ RV vào thị trường trái phiếu kho bạc. Như bạn có thể thấy, gánh nặng nợ tăng lên tương ứng với sự gia tăng khối lượng giao dịch SOFR. Điều này cho thấy các quỹ RV là những người mua trái phiếu kho bạc ở mức độ hạn chế. Các quỹ RV tham gia vào giao dịch này để kiếm lời từ mức chênh lệch nhỏ giữa hai công cụ này. Vì mức chênh lệch này cực kỳ nhỏ (được đo bằng điểm cơ bản; 1 điểm cơ bản = 0,01%), nên cách duy nhất để kiếm lời là tài trợ cho việc mua trái phiếu kho bạc. Điều này dẫn chúng ta đến phần quan trọng nhất của bài viết này: tìm hiểu động thái tiếp theo của Fed: các quỹ RV tài trợ cho việc mua trái phiếu kho bạc của họ như thế nào? Phần bốn: Thị trường Repo, Nới lỏng định lượng ngầm và Tạo ra Đô la

Các Quỹ RV tài trợ cho việc mua trái phiếu Kho bạc thông qua các thỏa thuận mua lại (repo). Trong một giao dịch liền mạch, các Quỹ RV sử dụng chứng khoán Kho bạc đã mua làm tài sản thế chấp để vay tiền mặt qua đêm, sau đó sử dụng số tiền vay này để thanh toán trái phiếu Kho bạc. Nếu có nhiều tiền mặt, lãi suất repo sẽ giao dịch ở mức thấp hơn hoặc gần bằng giới hạn trên của lãi suất quỹ liên bang của Cục Dự trữ Liên bang. Tại sao?

Fed thao túng lãi suất ngắn hạn như thế nào

Cục Dự trữ Liên bang có hai lãi suất chính sách: giới hạn trên và giới hạn dưới của lãi suất quỹ liên bang; hiện tại lần lượt là 4,00% và 3,75%. Để thực thi lãi suất ngắn hạn thực tế (SOFR, tức là lãi suất tài trợ qua đêm được bảo đảm) trong phạm vi này, Cục Dự trữ Liên bang sử dụng các công cụ sau (được liệt kê từ lãi suất thấp nhất đến cao nhất):

· Cơ sở Repo Đảo ngược Qua đêm (RRP): Các quỹ thị trường tiền tệ (MMF) và các ngân hàng thương mại gửi tiền mặt tại đây qua đêm, hưởng lãi suất do Cục Dự trữ Liên bang chi trả.

Tỷ lệ thưởng: Giới hạn dưới của lãi suất quỹ liên bang. • Lãi suất trên Dự trữ Dư thừa (IORB): Các ngân hàng thương mại hưởng lãi suất trên dự trữ dư thừa do Cục Dự trữ Liên bang nắm giữ. Tỷ lệ thưởng: Giữa giới hạn trên và giới hạn dưới. • Cơ sở Repo Thường trực (SRF): Khi tiền mặt khan hiếm, các ngân hàng thương mại và các tổ chức tài chính khác được phép thế chấp các chứng khoán đủ điều kiện (chủ yếu là Kho bạc Hoa Kỳ) và nhận tiền mặt từ Cục Dự trữ Liên bang. Về cơ bản, Cục Dự trữ Liên bang in tiền và đổi lấy chứng khoán thế chấp. Tỷ lệ thưởng: Giới hạn trên của lãi suất quỹ liên bang. Mối quan hệ giữa ba loại: Giới hạn dưới của Lãi suất quỹ liên bang = RRP

Nhưng đây là một sai lầm. Logic của thị trường tiền tệ đô la không hề nói dối. Góc thị trường này bị che phủ bởi những thuật ngữ khó hiểu, nhưng một khi bạn dịch những thuật ngữ đó thành "in tiền" hoặc "phá hủy tiền tệ", bạn sẽ dễ dàng hiểu được cách nắm bắt xu hướng.

Liên kết gốc