當百億拋壓遇上45%銷毀提案，Hyperliquid估值大戰升級

原文标题：《燒掉一半 $HYPE？一份激進提案引發的 Hyperliquid 估值大討論》

原文作者：David，深潮 TechFlow

最近，在 Perp DEX 的熱潮中，各路新項目如雨後春筍般冒出來，不斷挑戰著 Hyperliquid 的老大哥地位。

大家的目光都集中在新玩家的創新上，以至於似乎忽略了 $HYPE 這個龍頭代幣的價格會如何變化。而和代幣價格變化最直接相關的，則是 $HYPE 的供應量。

影響供應量的，一是持續的回購，等於不斷地在存量市場上買買買來減少流通，減少水池裡的水；而另一個則是整體供應機制的調整，等於關掉水龍頭。

仔細看 $HYPE 當前的供應量設計，其實是有問題的：

流通供應量約 3.39 億枚，市值約 154 億美元；但總供應量接近 10 億枚，FDV 高達 460 億美元。

MC 和 FDV 這將近三倍的差距主要來自兩部分。一部分是 4.21 億枚分配給「未來排放與社區獎勵」（FECR），以及 3126 萬枚在援助基金（AF）手裡。

援助基金是 Hyperliquid 用協議收入回購 HYPE 的帳戶，每天買入但不銷毀，而是持有。問題在於，投資者看到 460 億的 FDV 往往還是會覺得估值過高，即使實際流通的只有三分之一。

在這個背景下，投資經理 Jon Charbonneau（DBA Asset Management，持有大量 HYPE 倉位）和獨立研究員 Hasu 在 9 月 22 日發布了一份關於$HYPE 的非官方提案，內容十分激進；省流版本是：

燒掉目前 $HYPE 總供應量的 45%，讓 FDV 更接近實際流通價值。

這個提案發出後迅速引爆社區討論，截至發稿時該帖子已有 41 萬瀏覽量。

為什麼反響這麼大？如果提案真的被採納，那麼燒掉 45% 的 HYPE 供應量，意味著 HYPE 每個代幣代表的價值幾乎翻倍。更低的 FDV 也可能吸引之前觀望的投資者入場。

我們也快速總結了這份提案的原貼內容，將其整理如下。

減少 FDV，讓 HYPE 看起來不那麼貴

Jon 和 Hasu 的提案看起來簡單，燒掉 45% 的供應量，但實際操作卻比較複雜。

要理解這個提案，先得看清 HYPE 當前的供應結構。根據 Jon 提供的數據表，在 49 美元（他們提案時的 HYPE 價格）的價格下，HYPE 總共 10 億枚的盤子裡，實際流通的只有 3.37 億枚，對應 165 億美元市值。

但剩下的 6.6 億枚去哪了？

最大的兩塊是：4.21 億枚被分配給"未來排放與社區獎勵"（FECR），相當於一個巨大的儲備池，但沒人知道什麼時候、怎麼用；另外 3126 萬枚在援助基金（AF）手裡，這個基金每天買入 HYPE 但不賣出，就這麼囤著。

先說怎麼燒。提案包含三個核心動作：

第一，撤銷 FECR（未來排放與社區獎勵）的 4.21 億枚授權。這些代幣原本計劃用於未來的質押獎勵和社區激勵，但一直沒有明確的發行時間表。Jon 認為，與其讓這些代幣像達摩克利斯之劍一樣懸在市場頭上，不如直接撤銷授權。需要的時候，可以通過治理投票重新批准發行。

第二，銷毀援助基金（AF）持有的 3126 萬枚 HYPE，並且未來 AF 買入的所有 HYPE 也直接銷毀。目前 AF 每天用協議收入（主要是交易手續費的 99%）回購 HYPE，日均買入量約 100 萬美元。按 Jon 的方案，這些買入的代幣不再持有，而是立即燒掉。

第三，移除 10 億枚的供應上限。這聽起來反直覺，既然要減少供應，為什麼還要取消上限？

Jon 解釋說，固定上限是 bitcoin 2100 萬枚模式的遺留，對大多數項目來說沒有實際意義。取消上限後，未來如果需要發行新幣（比如質押獎勵），可以通過治理決定具體數量，而不是從預留的池子裡分配。

下面這張對比表清晰展示了提案前後的變化：左邊是現狀，右邊是提案後的情況。

為什麼要這麼激進？Jon 和 Hasu 給出的核心理由是：HYPE 的代幣供應設計是一個會計問題，不是經濟問題。

問題出在 CoinmarketCap 等各大數據平台的計算方式上。

已燒毀的代幣、FECR 儲備、AF 持有量，在計算 FDV、總供應和流通供應時，各平台的處理完全不同。比如 CoinMarketCap 始終用 10 億最大供應量算 FDV，即使代幣被燒毀也不調整。

結果就是，無論 HYPE 怎麼回購、怎麼燒毀，顯示的 FDV 都降不下來。

可以看到，提案最大的變化是 FECR 的 4.21 億枚和 AF 的 3100 萬枚都會消失，同時 10 億的硬頂也會取消，改為根據需要通過治理發行。

Jon 在提案中寫道：「許多投資者，包括一些最大、最成熟的基金，都只看表面的 FDV 數字。」460 億美元的 FDV，讓 HYPE 看起來比以太坊還貴，誰還敢買？

不過，大多數提案都有屁股決定腦袋的意味。Jon 明確說明，他管理的 DBA 基金持有"material position"（重大倉位）的 HYPE，他個人也持有，如果有投票，他們都會投贊成票。

提案最後強調，這些改變不會影響現有持有者的相對份額，不會影響 Hyperliquid 資助項目的能力，也不改變決策機制。用 Jon 的話說，

「這只是讓帳本更誠實。」

當「分配給社區」成為一種潛規則

但這個提案社區會買單嗎？原貼評論區已經炸開了鍋。

其中，Dragonfly Capital 合夥人 Haseeb Qureshi 的評論，把這個提案放到了更大的行業普遍現象裡：

「加密行業有些'神聖奶牛'（sacred cows) 就是死不了，是時候宰掉了。」

他指的是整個加密行業的一個潛規則： 項目方在代幣生成後，總要預留所謂 40-50% 的代幣份額給「社區」。這聽起來很去中心化很 Web3，但實際上是一種表演藝術。

2021 年時正值牛市巔峰，每個項目都在比誰更「去中心化」。於是代幣經濟裡寫到社區分配 50%、60% 甚至 70%，數字越大越政治正確。

但這些代幣到底怎麼用？沒人說得清。

從更大的惡意出發，某些項目方在分配給社區的代幣這一塊，更現實的情況是想什麼時候用就什麼時候用，想怎麼用就怎麼用，美其名曰「為了社區」。

問題是，市場不傻。

Haseeb 也透露了一個公開的秘密，專業投資者在評估項目時，會對這些「社區儲備」自動打五折。

一個 FDV 500 億但有 50%「社區分配」的項目，在他們眼裡實際估值只有 250 億。除非有明確的 ROI，否則這些代幣就是畫餅。

這也正是 HYPE 面臨的問題。HYPE 490 億的 FDV 中，超過 40% 是「未來排放與社區獎勵」的儲備。投資者看到這個數字就望而卻步。

不是因為 HYPE 不好，而是因為帳面數字太虛。Haseeb 認為，Jon 的提案是有推動作用的，把原本不能公開討論的激進想法逐步變成可以接受的主流觀點；我們需要質疑把代幣分配給「社區儲備」這個加密行業的慣例。

總結一下，支持者的觀點很簡單：

要用代幣就走治理，說清楚為什麼要發、發多少、預期回報是什麼。透明、可問責，而不是一個黑箱。

同時，因為這個帖子由於過於激進，評論區也有一些反對聲音。我們總結了一下大概可以分成三個部分：

第一，有些 HYPE 必須拿來當做風險儲備。

從風險管理的角度出發，一些人認為 援助基金 AF 裡的 3100 萬 HYPE 不只是庫存，更是應急資金。如果遇到監管罰款或駭客攻擊需要賠償怎麼辦？燒掉所有儲備，等於失去了危機時的緩衝。

第二，HYPE 在技術上已經有完備的銷毀機制。

Hyperliquid 已經有三個自然的銷毀機制：現貨交易費銷毀、HyperEVM gas 費銷毀、代幣拍賣費銷毀。

這些機制根據平台使用情況自動調節供應，為什麼要人為干預？基於使用的銷毀比一次性銷毀更健康。

第三，大額銷毀不利於激勵。

未來排放是 Hyperliquid 最重要的增長工具，用來激勵用戶、獎勵貢獻者。燒掉就等於自斷手腳。而且大額質押者會被鎖定。如果沒有新的代幣獎勵，誰還願意質押？

代幣服務於誰？

表面上看，這是一場關於燒不燒幣的技術討論。但如果仔細分析各方立場，會發現分歧其實是屁股問題。

Jon 和 Haseeb 代表的觀點很明確：機構投資者是增量資金的主要來源。

這些基金管理著數十億美元，他們的買入能真正推動價格。但問題是，他們看到 490 億的 FDV 就不敢進場。所以要修正這個數字，讓 HYPE 對機構更有吸引力。

社區的看法完全不同。在他們眼裡，每天在平台上開倉平倉的散戶交易者才是根基。Hyperliquid 能有今天，靠的不是 VC 的錢，而是 9.4 萬個空投用戶的支持。為了迎合機構而改變經濟模型，是本末倒置。

這個分歧不是第一次出現了。

回看 DeFi 歷史，幾乎每個成功項目都經歷過類似的十字路口。Uniswap 發幣時，社區和投資人為了金庫控制權吵得不可開交。

每次的核心其實都一樣：一個鏈上的項目到底是為大資金服務，還是為草根加密原住民服務？

這個提案看起來是服務前者的，「許多最大、最成熟的基金只看 FDV。」言下之意很清楚，要讓這些大錢進來，就得按他們的規則玩。

提案者 Jon 自己就是機構投資者，他的 DBA 基金持有大量 HYPE。如果提案通過，受益最大的恰恰是他這樣的大戶。供應量減少，幣價可能上漲，持倉價值水漲船高。

結合前幾天 Arthur Hayes 剛賣了 80 萬美元的 HYPE 戲稱去買法拉利，能感受到一種時機上的微妙。最早的支持者都在套現，而現在有人提案又要燒幣推高價格，到底是在給誰抬轎子？

截至發稿，Hyperliquid 官方還未表態。但不管最終決定如何，這場辯論已經撕開了大家不願面對的真相：

利字當頭，我們可能從來就沒那麼在乎去中心化，只是在假裝而已。