關鍵分水嶺失守，美聯儲的「鷹影」或將重啟市場波動

Bitcoin疲態盡顯，市場信念正面臨考驗。

撰文：Chris Beamish、CryptoVizArt、Antoine Colpaert、Glassnode

編譯：AididiaoJP，Foresight News

Bitcoin在關鍵成本基礎水平以下的掙扎反映出需求減弱以及長期持有者的持續拋售。儘管波動性已降溫且期權持倉相對平衡，市場現在取決於聯準會會議預期，任何鷹派意外都可能重新造成波動性。

摘要

• Bitcoin週末從 107K 美元至 118K 美元的供應集群反彈，模仿了先前創歷史高點後的短暫性反彈，但長期持有者持續的賣壓限制了後續上漲。
• 市場繼續在短期持有者成本基礎（約 11.3 萬美元）上方掙扎，這是多空勢頭之間的關鍵戰場。未能收復該水平增加了向活躍投資者實現價格（約 8.8 萬美元）更深回撤的風險。
• 短期持有者正在虧損退出，而長期持有者仍然是重度的拋壓主力（約 -10.4 萬 BTC/月），這表明信念正在減弱且供應持續被吸收。
• 隱含波動率在 10 月份暴跌後已急劇降溫，偏度趨於平緩，期權流反映出受控的上行空間和有節制的下行對沖。
• 當前波動率的平靜取決於聯準會的下一個決定。鴿派結果將保持穩定，但任何鷹派意外都可能重新引發波動性和下行保護需求。

鏈上洞察

熟悉的反彈模式

上週末，在短暫跌至頂部買家供應集群（10.7 萬美元至 11.8 萬美元）的下邊界後，Bitcoin上演了短暫的復甦。根據成本基礎分布熱力圖，價格從接近 116K 美元的中線反彈，然後回落至約 113K 美元。

這種結構緊密反映了在 2024 年第二至第三季度和 2025 年第一季度觀察到的創歷史高點後的反彈模式，即臨時反彈出現，但需求很快被上方供應吸收。在當前情況下，長期持有者的新一輪賣出進一步放大了該供應區的阻力，凸顯了在高位獲利了結繼續限制上行勢頭。

艱難守住防線

週末反彈後，Bitcoin短暫收復了短期持有者成本基礎附近約 11.3 萬美元的水平，該水平通常被視為多空勢頭的分界線。維持這一門檻通常表明需求足夠強勁，足以吸收持續的賣壓。然而未能維持在該水平之上，尤其是在持續交易了六個月更高之後，表明需求正在減弱。

過去兩週，Bitcoin難以在該關鍵水平上方收週線K棒，增加了未來進一步走弱的風險。如果這個階段持續下去，下一個重要支撐位在活躍投資者實現價格約 8.8 萬美元附近，該指標反映了活躍流通供應的成本基礎，並且在之前的週期中通常標誌著更深的修正階段。

短期持有者壓力

將分析擴展到投資者情緒，進一步的市場疲軟很可能由短期持有者驅動，他們是現在虧損退出的頂部買家。短期持有者淨未實現利潤/損失指標通過衡量未實現利潤或損失佔市值的比例來幫助評估這種壓力。

歷史上，深度負值與市場底部形成區間之前的投降階段相吻合。近期跌至 10.7 萬美元將短期持有者淨未實現利潤/損失推至 -0.05，與典型的中期牛市修正期間的 -0.1 至 -0.2 範圍，或深度熊市低點時的低於 -0.2 相比，這是一個輕微的損失。

只要Bitcoin在 107K 美元至 117K 美元的頂部買家集群內交易，市場就處於微妙的平衡之中，尚未完全投降，但隨著信念持續受到侵蝕，逐漸對多頭不利。

長期持有者拋售

基於先前的觀察，長期持有者的持續拋售繼續拖累市場結構。長期持有者淨頭寸變化已降至每月 -10.4 萬 BTC，凸顯了自 7 月中旬以來最顯著的一波拋售潮。

這種持續的賣壓與市場上看到的更廣泛的枯竭跡象一致，因為經驗豐富的投資者繼續在需求減弱的情況下實現利潤。

歷史上，主要的市場擴張只有在長期持有者從淨拋售轉變為持續累積之後才開始。因此該群體恢復淨正流入仍然是恢復市場韌性和為下一輪牛市階段奠定基礎的關鍵先決條件。在這種轉變發生之前，長期投資者的拋售很可能繼續使價格走勢承壓。

為了衡量長期持有者拋售的強度，我們可以轉向長期持有者轉移到交易所的轉帳量（30 日簡單移動平均線），該指標捕捉了經驗豐富的投資者為潛在出售而轉移的代幣價值。該指標已飆升至每天約 2.93 億美元，是自 2024 年 11 月以來普遍存在的 1 億至 1.25 億美元基準水平的兩倍多。

如此高的轉帳活動表明長期投資者持續實現利潤，增加了持續的賣方壓力。當前模式與 2024 年 8 月非常相似，那段時間的特點是長期持有者積極支出，而價格勢頭正在放緩。除非這種轉帳流消退，否則現貨需求將難以吸收持續的拋售，使市場在未來幾週容易進一步降溫。

鏈下洞察

期權市場降溫

轉向期權市場，近期數據顯示，10 月 10 日暴跌後的波動率壓力繼續緩解。Bitcoin的 30 天已實現波動率已降至 42.6%，較上週的 44% 略有下降，反映出價格走勢更為平靜。與此同時，代表交易者預期的隱含波動率下降更為劇烈，因為參與者解除下行對沖並減少保護需求。

較短期限的合約調整幅度最大，1 週期平值隱含波動率下跌超過 10 個波動率點至約 40%，而 1 個月至 6 個月期限的合約僅下滑 1-2 個點，維持在 40% 中期附近。這種期限結構的平坦化表明交易者預期近期衝擊減少。

該曲線還暗示未來幾個月預期波動率將緩慢攀升至約 45%，而非衝擊式飆升。

偏度重置走低

隱含波動率的緩解也轉化為 25-Delta 偏度的顯著轉變，該指標衡量看跌期權與看漲期權的相對成本。正偏度表明看跌期權交易存在溢價。在 10 月份的清洗之後，1 週期偏度飆升至 20% 以上，表明對下行保護的需求極度旺盛。自那以後，它已崩潰至中性水平，略有反彈但強度遠低。

更長期限的合約，如 1 個月和 3 個月期限，也急劇重置，僅顯示適度的看跌期權溢價。這種轉變表明交易者已移除其大部分下行對沖。持倉現在更接近「溫和看漲/雙向」而非「恐慌新低」，與Bitcoin近期價格走勢中看到的更廣泛穩定相一致。

選擇性看漲持倉

隨著偏度正常化，注意力轉向交易者將權利金投向何處。看漲期權活動現在因行權價不同而顯著變化。在 11.5 萬美元行權價，淨買入看漲期權權利金仍為正值，表明隨著過去兩週價格復甦，交易者持續為近期上行空間付費。相比之下，在 12 萬美元行權價，賣出的看漲期權權利金超過了買入，導致淨權利金為負。

這種設置反映了「溫和反彈，非全面突破」的立場。交易者願意為更接近現貨價格的漲幅付費，但通過賣出更高行權價的看漲期權來為這些頭寸融資。由此產生的看漲價差結構暗示了一種謹慎樂觀的觀點，尋求參與進一步上行，但對全面重新測試歷史高點缺乏信心。

市場定價受控回撤

為了完善整體情況，我們可以轉向市場的看跌期權方面。自 10 月 24 日以來，隨著Bitcoin推高，交易者一直在買入 11 萬美元看跌期權，表明對近期下行保護的需求。與此同時，10.5 萬美元看跌期權被更積極地賣出，表明參與者樂於通過在該較深行權價提供保險來收取權利金。

這種對比突顯了一個預期淺度回撤而非另一波主要清算潮的市場。交易者似乎認為在當前水平附近盤整是可能的（在 11 萬美元對沖），但認為完全跌破 10.5 萬美元的可能性較小。整體持倉支持了 10 月份去槓桿化最糟糕時期已經過去的觀點，市場現在專注於區間交易和波動率收割，而非針對另一次急劇拋售進行防禦性對沖。

結論：

鏈上格局繼續反映出一個處於修正和重新校準的市場。Bitcoin未能守住短期持有者成本基礎之上，凸顯了動能的消退以及短期和長期投資者持續的賣壓。長期持有者拋售量增加和轉移到交易所的高轉帳量突顯了需求枯竭的階段，表明市場可能需要延長盤整來重建信心。在長期持有者轉回累積模式之前，上行復甦可能仍然受限。

轉向期權市場，前端隱含波動率已急劇下降，偏度已正常化，期權流現在反映出受控的上行敞口和有節制的下行對沖。從結構上看，加密期權市場似乎正從危機模式過渡到重建模式，表明穩定性有所改善。

然而，下一個主要催化劑即將來臨，即聯準會會議。降息已被基本定價，這意味著鴿派結果很可能保持波動率受抑和偏度平衡。相反，如果聯準會提供較小的降息或維持鷹派基調，短期隱含波動率可能重新走高，25-Delta 偏度可能隨著交易者匆忙回購保護而擴大。實質上，市場當前的平靜是有條件的，目前穩定，但如果聯準會偏離預期，則很脆弱。