鏈上黃金的「隱形稅」：交易溢價，結構性缺陷

當「代幣化」失去意義：我們為何要溢價購買鏈上黃金？

撰文：@ballsyalchemist

編譯：AididiaoJP，Foresight News

鏈上黃金（如 PAXG 和 XAUT）雖然引入了現實世界資產的概念，但其本身存在一個主要陷阱：持續的交易溢價和結構性缺陷。這些因素共同阻礙了做市商進行高效套利，使得代幣價格可以長期、顯著地偏離其公允價值。最終，這些缺陷像一種「間接稅」，損害了投資者利益。

代幣化黃金成功吸引了很多加密用戶進入現實世界資產領域，但其中付出的代價有多大？

Binance PAXG 價格 vs 現貨黃金價格

這張簡單的價格對比圖顯示：藍色線是主流代幣化黃金 PAXG，黃色線是現貨黃金。每個 PAXG 代幣都對應一盎司現貨黃金。但在圖示期間，幾乎每個 PAXG 買家都以高於現貨價的價格買入。

PAXG 和 XAUT 相對現貨黃金的溢價

代幣化資產本該讓真實資產投資更划算，但佔代幣化商品總市值 84% 的黃金，卻沒能實現這個目標。這些溢價看似源於市場需求，實則來自代幣發行模式中固有的結構性摩擦。

鑄造和贖回費

代幣化產品溢價的主要來源就是鑄造和贖回費。這些費用實際上劃定了代幣價格的「溢價區間」，使其能夠相對標的資產價值合理浮動。

假設你是 XAUt 和 PAXG 的做市商。黃金大漲，資金湧入代幣化黃金。這時你願意以什麼價格賣出？至少不能低於你的庫存成本，這由鑄造費決定，實際上為價格設定了軟上限。

同理，代幣化黃金也可能折價交易。當資金外流時，你只會以低於從 Tether 或 Paxos 兌換代幣所得價格的價格購買 XAUt 或 PAXG。就像鑄造費限制上漲空間一樣，贖回費限制了下跌空間。

費用決定的溢價區間

費用越高，溢價區間越大，代幣價格偏離真實價值的幅度也越大。目前 Tether 對 XAUt 收取 0.25% 的鑄造贖回費，Paxos 則採用階梯費率：2-25 個 PAXG 收 1%，超過 800 個收 0.125%。

考慮到實物黃金代幣化的運營成本，這些費用或許合理。但顯然，降低這些費用將減少價格偏差，最終讓投資者受益。

結構性摩擦

鑄造贖回費只是設定了價格的「軟」邊界，代幣發行模式中的其他摩擦也會推高溢價。

比如 Tether Gold 要求最低鑄造 50 個 XAUt（約 20 萬美元），贖回 430 個（約 170 萬美元）。這種門檻讓做市商難以靈活操作，資金長期佔用，機會成本高昂。

另一個問題是結算延遲。Paxos 明確表示 PAXG 贖回可能需要數個工作日。資金被長時間鎖定，機會成本相當可觀。

這些摩擦讓做市商望而卻步，除非利潤足夠豐厚。結果就是代幣化黃金的價格可以大幅偏離真實價值，甚至突破費用設定的邊界。

代幣化黃金證明了 RWA 的吸引力，也暴露了當前模式的局限。鏈上黃金不僅交易溢價，贖回還慢。這些障礙就像隱形稅負。如果代幣化資產要發展，就不該讓選擇鏈上的用戶遭受損失。

流動性、贖回效率和價格穩定必須相輔相成，不能此消彼長，這一點必須改變。