山寨ETF加速賽：六個月完成比特幣十年旅程

作者：Clow

出品：白話區塊鏈

原文標題：山寨 ETF 爆發，半年走完比特幣十年路

比特幣ETF花了近十年才獲批，山寨幣只用了半年。

2025年11月，一件不可思議的事在華爾街發生了。Solana、XRP、Dogecoin——這些曾被主流金融視為「投機玩具」的山寨幣，竟然在短短幾週內集體登陸紐約證券交易所和納斯達克，搖身一變成為受監管的ETF產品。

更魔幻的是，這些ETF並非經過SEC逐一嚴格審批，而是利用一套全新的「通用上市標準」和一個鮮為人知的「8(a)條款」快速通道，幾乎是在監管機構「默許」的情況下自動生效。

遊戲規則，正在被徹底改寫。

01、監管的「戰略性放棄」

長期以來，SEC對加密貨幣ETF的態度可以用四個字概括：能拖就拖。

每個新的加密ETF申請都需要交易所提交規則變更申請，SEC擁有長達240天的審查期，且經常在最後期限前以「市場操縱風險」為由拒絕。這種「執法監管」讓無數申請石沉大海。

但2025年9月17日，一切突然改變了。

SEC批准了三大交易所提出的「通用上市標準」修訂提案，這個看似技術性的調整，實際上為山寨ETF打開了一扇大門：符合特定條件的加密資產，可以無需逐一審批就直接上市。

核心準入條件很簡單：

• 要麼，該資產在CFTC監管的期貨市場有至少6個月交易歷史，且交易所與該市場簽有監控協議；

• 要麼，市場上已有持有該資產至少40%敞口的ETF先例。

只要滿足其中一項，山寨 ETF 就能走「快速通道」。Solana、XRP、Dogecoin 恰好都符合標準。

更激進的是，發行商們還找到另一個「加速器」——8(a)條款。

傳統ETF申請都會包含「延遲修訂」條款，允許SEC無限期審查。但2025年第四季度，Bitwise、Franklin Templeton等發行商開始在申請中移除這一條款。

根據《1933年證券法》第8(a)條，如果註冊聲明沒有延遲生效的語言，該文件將在提交後20天自動生效，除非SEC主動發起停止令。

這就像給SEC出了一道選擇題：要麼在20天內找到充分理由叫停，要麼就眼睜睜看著產品自動上線。

由於政府停擺導致的人手不足，加上Ripple案、Grayscale案等司法判決的壓力，SEC幾乎無力應對數百份積壓申請。更重要的是，2025年1月20日，SEC主席Gary Gensler辭職，整個監管機構進入「跛腳鴨」狀態。

發行商們抓住了這個千載難逢的窗口期，瘋狂衝刺。

02、Solana ETF：質押收益的大膽嘗試

Solana憑藉高性能公鏈的技術光環，成為繼BTC和ETH之後第三個ETF化的「藍籌」資產。

截至2025年11月，已有6只Solana ETF上市，包括Bitwise的BSOL、Grayscale的GSOL、VanEck的VSOL等。其中，Bitwise的BSOL最為激進——它不僅提供SOL價格敞口，還試圖通過質押機制為投資者分配鏈上收益。

這是個大膽的嘗試。SEC長期將質押服務視為證券發行，但Bitwise在S-1文件中明確標註「Staking ETF」，試圖設計一種合規結構來分配質押收益。如果成功，這將讓Solana ETF不僅能捕獲價格上漲，還能提供類似「股息」的現金流，吸引力遠超無收益的比特幣ETF。

另一個爭議點在於，Solana在CME沒有期貨合約。按照SEC的歷史邏輯，這本應是拒絕的理由。但監管層最終放行，可能意味著他們認可了Coinbase等受監管交易所的長期交易歷史足以形成有效價格發現。

市場表現同樣亮眼。

根據SoSoValue數據，Solana ETF自推出以來連續20天錄得淨流入，累計流入5.68億美元。當比特幣和以太坊ETF在11月面臨大規模淨流出時，Solana ETF卻逆勢吸金。截至11月底，六只Solana基金的總資產管理規模已達8.43億美元，約占SOL市值的1.09%。

這說明機構資金正在進行資產輪動，從擁擠的比特幣交易撤出，尋找具有更高Beta和增長潛力的新興資產。

03、XRP ETF：監管和解後的價值重估

XRP的ETF化之路一直被Ripple Labs與SEC的法律糾紛所阻。2025年8月雙方達成和解後，XRP頭上的達摩克利斯之劍終於落下，ETF申請井噴。

截至11月，已有5只XRP ETF上市或即將上市：

• Bitwise的XRP ETF於11月20日上市，直接使用「XRP」作為交易代碼，這個大膽的行銷策略引發爭議——有人認為這是天才之舉，讓散戶搜尋時直接定位；也有人批評這會混淆基礎資產與衍生基金。

• Canary的XRPC於11月13日率先上市，首日創紀錄流入2.43億美元。

• Grayscale的GXRP於11月24日上市，由信託轉換而來，消除了折溢價問題。

儘管初期資金流入強勁，XRP價格卻在ETF上市後短期承壓。Bitwise ETF上市後幾天內，XRP價格下跌約7.6%，一度跌超18%。

這是典型的「買預期、賣事實」行為。投機資金在ETF批准預期形成時提前買入，消息落地後獲利了結。宏觀因素（如就業數據強勁導致降息預期減弱）也壓制了整體風險資產表現。

但長期來看，ETF為XRP引入了持續的被動買盤。數據顯示，XRP ETF自推出以來累計淨流入已超5.87億美元。投機者在撤退，但配置型機構資金正在進場，為XRP價格構築更高的長期底部。

04、Dogecoin ETF：從Meme 到資產類別

Dogecoin的ETF化標誌著一個重要轉折點：華爾街開始接納基於社區共識和網絡效應的「Meme幣」作為合法投資標的。

目前已有三只Dogecoin相關產品：

• Grayscale的GDOG於11月24日上市；

• Bitwise的BWOW已提交8(a)申請，等待自動生效；

• 21Shares的TXXD則是2倍槓桿產品，針對高風險偏好投資者。

市場反應相對冷淡。GDOG首日交易量僅141萬美元，未錄得淨流入。這可能源於Dogecoin投資者群體的高度零售化特徵——他們更傾向於直接在交易所持有代幣，而非通過ETF支付管理費。

但市場普遍期待Bitwise的BWOW能憑藉更低費率和更強行銷能力激活這一板塊的機構需求。

05、下一波：Litecoin、HBAR和BNB

在三大熱門山寨幣之外，Litecoin、Hedera (HBAR)和BNB也在積極尋求ETF化。

Litecoin作為比特幣的代碼分叉，在監管屬性上與BTC最接近，被視為商品。Canary Capital於2024年10月提交申請，並在2025年10月27日提交8-A表格（交易所註冊的最後步驟），暗示LTC ETF上市已迫在眉睫。

HBAR ETF的申請由Canary領銜，Grayscale跟進。關鍵突破在於Coinbase Derivatives於2025年2月推出了CFTC監管的HBAR期貨合約，為HBAR滿足「通用上市標準」提供了必要的監管市場基礎。納斯達克已為Grayscale提交19b-4文件，預示HBAR極有可能成為下一個獲批資產。

BNB則是最具挑戰的嘗試。VanEck提交了VBNB的S-1申請，但鑑於BNB與Binance交易所的緊密聯繫，以及Binance此前與美國監管機構的複雜糾葛，BNB ETF被認為是對SEC新領導層監管尺度的終極測試。

06、「加密乘數」效應：流動性的雙刃劍

山寨幣ETF的上線不僅是增加投資代碼，更在通過結構性資金流改變整個市場。

國際清算銀行（BIS）研究提出「加密乘數」（Crypto Multiplier）概念：加密資產的市值對資金流入的響應是非線性的。對於流動性遠低於比特幣的山寨幣而言，ETF帶來的機構資金可能產生巨大價格衝擊。

根據Kaiko數據，近期比特幣的1%市場深度約為5.35億美元，而大多數山寨幣的市場深度僅為其幾十分之一。這意味著，同等規模的資金流入（如Bitwise XRP ETF首日的1.05億美元）理論上應對XRP價格產生比對BTC大得多的推動作用。

目前的「賣事實」現象掩蓋了這一效應。做市商在ETF申購初期需要買入現貨，但如果市場情緒整體偏空，他們可能利用期貨市場做空對沖，或在場外市場消化庫存，短期內抑制現貨價格上漲。

但隨著ETF資產規模積累，這種被動買盤將逐漸抽乾交易所流動性，導致未來價格波動更加劇烈且傾向上行。

07、市場分層：新的估值體系

ETF推出加劇了加密市場的流動性分層：

第一梯隊（ETF資產）：BTC、ETH、SOL、XRP、DOGE。這些資產擁有合規的法幣入口，註冊投資顧問（RIA）和養老基金可無障礙配置。它們將享受「合規溢價」和更低的流動性風險。

第二梯隊（非ETF資產）：其他Layer 1和DeFi代幣。由於缺乏ETF通道，這些資產將繼續依賴散戶資金和鏈上流動性，其與主流資產的相關性可能降低，面臨被邊緣化的風險。

這種分化將重塑整個加密市場的估值邏輯，從投機驅動轉向基於合規通道和機構配置的多極化估值。

08、小結

2025年末的山寨幣ETF浪潮，標誌著加密資產從「邊緣投機」向「主流配置」邁出決定性一步。

通過巧妙利用「通用上市標準」和「8(a)條款」，發行商成功撕開了SEC防線，將Solana、XRP、Dogecoin等曾充滿爭議的資產帶入受監管交易所。

這不僅為這些資產提供了合規資金入口，更重要的是，在法律層面對這些資產的「非證券」屬性進行了事實上的確認。

儘管短期面臨獲利回吐壓力，但隨著機構投資者開始在模型中為這些資產分配1%-5%倉位，結構性資金流入將不可避免地推高這些「數字大宗商品」的估值。

未來6-12個月，我們將看到更多資產（如Avalanche、Chainlink）嘗試複製這一路徑。

在多極化的加密市場中，ETF將成為區分「核心資產」與「邊緣資產」的最重要分水嶺。

而對於投資者來說，這場變革帶來的不僅是投資機會，更是市場格局的徹底重構：一個曾經以投機和敘事驅動的市場，正在向以合規通道和機構配置為錨的新秩序演進。

這個進程，已經不可逆轉。