Sous la vague de rachats DeFi, Uniswap et Lido sont confrontés à une controverse sur la « centralisation »

Titre original : Uniswap, Lido, Aave?! How DeFi Is Quietly Becoming More Centralized

Auteur original : Oluwapelumi Adejumo, CryptoSlate

Traduction originale : Saoirse, Foresight News

 

Le 10 novembre, lorsque les administrateurs d’Uniswap ont soumis la proposition « UNIfication », ce document ressemblait davantage à une restructuration d’entreprise qu’à une simple mise à jour de protocole.

Cette proposition vise à activer des frais de protocole jusqu’alors inactifs, à faire circuler les fonds via un nouveau moteur de trésorerie on-chain, et à utiliser ces fonds pour acheter et brûler des tokens UNI. Ce modèle rappelle fortement les programmes traditionnels de rachat d’actions dans la finance classique.

Le lendemain, Lido a également lancé un mécanisme similaire. Son organisation autonome décentralisée (DAO) a proposé la création d’un système de rachat automatique : lorsque le prix de l’Ethereum dépasse 3 000 dollars et que les revenus annuels dépassent 40 millions de dollars, les revenus de staking excédentaires seront utilisés pour racheter son token de gouvernance LDO.

Ce mécanisme adopte délibérément une stratégie « contracyclique » — plus agressive en période de marché haussier, plus prudente lorsque l’environnement se resserre.

Ces initiatives marquent ensemble une transformation majeure dans le secteur DeFi.

Au cours des dernières années, le secteur DeFi a été dominé par les « Meme tokens » et des activités de liquidité motivées par des incitations ; aujourd’hui, les principaux protocoles DeFi se repositionnent autour des fondamentaux du marché tels que « revenus, capture de frais, efficacité du capital ».

Cependant, cette transition oblige également l’industrie à affronter une série de questions épineuses : à qui appartient le contrôle, comment assurer la durabilité, et la « décentralisation » est-elle en train de céder la place à une logique d’entreprise ?

La nouvelle logique financière de la DeFi

Pendant la majeure partie de 2024, la croissance de la DeFi a principalement reposé sur l’engouement culturel, les programmes d’incitation et le yield farming. Les récentes actions telles que la « réactivation des frais » et la « mise en place de cadres de rachat » montrent que l’industrie tente de lier plus directement la valeur des tokens à la performance opérationnelle.

À titre d’exemple, Uniswap, avec son initiative de « brûler jusqu’à 100 millions de tokens UNI », redéfinit UNI d’un simple « actif de gouvernance » vers un actif plus proche d’un « certificat de droits économiques du protocole » — même s’il lui manque la protection juridique ou le droit à la distribution de flux de trésorerie propres aux actions.

L’ampleur de ces programmes de rachat n’est pas négligeable. Selon BREAD, chercheur au laboratoire MegaETH, au niveau actuel des frais, Uniswap pourrait générer environ 38 millions de dollars de capacité de rachat par mois.

Ce montant dépasserait la vitesse de rachat de Pump.fun, mais resterait inférieur aux quelque 95 millions de dollars de rachat mensuel de Hyperliquid.

Comparaison des rachats de tokens entre Hyperliquid, Uniswap et Pump.fun (source : Bread)

La structure simulée du mécanisme de Lido montre qu’il pourrait soutenir environ 10 millions de dollars de rachats annuels ; les tokens LDO rachetés seront appariés avec wstETH et injectés dans des pools de liquidité pour améliorer la profondeur de marché.

D’autres protocoles accélèrent également des initiatives similaires : Jupiter consacre 50 % de ses revenus opérationnels au rachat de tokens JUP ; dYdX alloue un quart des frais du réseau aux rachats et incitations des validateurs ; Aave élabore également des plans concrets, prévoyant d’investir jusqu’à 50 millions de dollars par an dans des rachats via la trésorerie.

Selon les données de Keyrock, depuis 2024, les dividendes liés aux revenus pour les détenteurs de tokens ont augmenté de plus de 5 fois. Rien qu’en juillet 2025, les dépenses ou montants alloués aux rachats et incitations par les protocoles pourraient atteindre environ 800 millions de dollars.

Revenus des détenteurs de protocoles DeFi (source : Keyrock)

Ainsi, environ 64 % des revenus des principaux protocoles sont désormais redistribués aux détenteurs de tokens — un contraste frappant avec le cycle précédent où la priorité était donnée à la réinjection avant la redistribution.

Derrière cette tendance se forme un nouveau consensus dans l’industrie : la « rareté » et les « revenus récurrents » deviennent le cœur du récit de valeur de la DeFi.

L’institutionnalisation de la tokenomics

La vague de rachats reflète l’approfondissement de la fusion entre DeFi et finance institutionnelle.

Les protocoles DeFi commencent à adopter des indicateurs financiers traditionnels tels que le « ratio cours/bénéfice », le « seuil de rendement » ou le « taux de distribution nette » pour transmettre de la valeur aux investisseurs — lesquels évaluent désormais les projets DeFi comme des entreprises en croissance.

Cette fusion offre un langage d’analyse commun aux gestionnaires de fonds, mais apporte aussi de nouveaux défis : la conception initiale de la DeFi n’incluait pas d’exigences institutionnelles telles que la « discipline » ou la « divulgation d’informations », mais l’industrie doit désormais répondre à ces attentes.

Il est à noter que l’analyse de Keyrock a déjà souligné que de nombreux programmes de rachat dépendent fortement des réserves de trésorerie existantes, plutôt que de flux de trésorerie récurrents et durables.

Ce modèle peut soutenir le prix des tokens à court terme, mais sa viabilité à long terme reste incertaine — surtout dans un environnement où « les revenus de frais sont cycliques et souvent corrélés à la hausse du prix des tokens ».

De plus, Marc Ajoon, analyste chez Blockworks, estime que les « rachats décidés de manière autonome » ont généralement un impact limité sur le marché, et peuvent exposer le protocole à des pertes non réalisées lorsque le prix du token baisse.

En conséquence, Ajoon préconise la mise en place de « systèmes d’ajustement automatique basés sur les données » : allouer des fonds lorsque la valorisation est faible, réinvestir lorsque les indicateurs de croissance sont faibles, afin de garantir que les rachats reflètent la performance opérationnelle réelle plutôt que la pression spéculative.

Il déclare : « Sous leur forme actuelle, les rachats ne sont pas une panacée… En raison de la ‘narrative des rachats’, l’industrie les privilégie aveuglément au détriment d’autres voies potentiellement plus rentables. »

Jeff Dorman, directeur des investissements chez Arca, adopte une vision plus globale.

Il considère que les rachats d’actions réduisent le nombre d’actions en circulation, mais les tokens existent dans des réseaux spécifiques — leur offre ne peut être compensée par des restructurations ou des fusions-acquisitions traditionnelles.

Ainsi, brûler des tokens peut pousser le protocole vers un « système entièrement distribué » ; mais détenir des tokens permet aussi de préserver de la flexibilité pour l’avenir — en cas de besoin ou de stratégie de croissance, il est possible d’en émettre à nouveau. Cette dualité rend les décisions d’allocation de capital dans la DeFi plus influentes que dans les marchés boursiers traditionnels.

De nouveaux risques émergent

La logique financière des rachats est simple et directe, mais leur impact sur la gouvernance est complexe et profond.

À titre d’exemple, la proposition « UNIfication » d’Uniswap prévoit de transférer le contrôle opérationnel de la fondation communautaire à l’entité privée Uniswap Labs. Cette tendance à la centralisation a déjà suscité la méfiance des analystes, qui estiment qu’elle pourrait reproduire la structure hiérarchique que la gouvernance décentralisée était censée éviter.

À ce sujet, le chercheur DeFi Ignas souligne : « La vision originelle de la ‘décentralisation’ dans la crypto-monnaie est en difficulté. »

Ignas insiste sur le fait que, ces dernières années, cette « tendance à la centralisation » est devenue de plus en plus évidente — l’exemple le plus typique étant que les protocoles DeFi, lorsqu’ils font face à des problèmes de sécurité, dépendent souvent de « l’arrêt d’urgence » ou de « décisions accélérées par l’équipe centrale ».

Selon lui, le cœur du problème est que, même si la « concentration du pouvoir » est économiquement rationnelle, elle nuit à la transparence et à la participation des utilisateurs.

Cependant, les partisans rétorquent que cette concentration du pouvoir pourrait être une « nécessité fonctionnelle » plutôt qu’un « choix idéologique ».

Eddy Lazzarin, directeur technique chez a16z, décrit le modèle « UNIfication » d’Uniswap comme un « modèle en boucle fermée » — dans lequel les revenus générés par l’infrastructure décentralisée sont directement reversés aux détenteurs de tokens.

Il ajoute que la DAO conservera le pouvoir « d’émettre de nouveaux tokens pour le développement futur », réalisant ainsi un équilibre entre flexibilité et discipline financière.

La tension entre « gouvernance distribuée » et « décisions de l’exécutif » n’est pas un problème nouveau, mais son impact financier s’est considérablement accru.

Actuellement, la taille des trésoreries gérées par les principaux protocoles atteint plusieurs centaines de millions de dollars, et leurs décisions stratégiques peuvent influencer l’ensemble de l’écosystème de liquidité. Ainsi, à mesure que l’économie DeFi mûrit, le débat sur la gouvernance se déplace de « l’idéologie de la décentralisation » vers « l’impact réel sur le bilan ».

L’épreuve de maturité de la DeFi

La vague de rachats de tokens montre que la finance décentralisée évolue de la « phase d’expérimentation libre » vers une « industrie structurée et pilotée par des indicateurs ». L’« exploration libre » qui définissait autrefois ce secteur est progressivement remplacée par la « transparence des flux de trésorerie », la « responsabilité des performances » et « l’alignement des intérêts des investisseurs ».

Cependant, la maturité s’accompagne aussi de nouveaux risques :

· La gouvernance pourrait pencher vers un « contrôle centralisé » ;

· Les régulateurs pourraient considérer les rachats comme des « dividendes effectifs », soulevant des questions de conformité ;

· Les équipes pourraient détourner leur attention de « l’innovation technologique » vers « l’ingénierie financière », au détriment du développement du cœur de métier.

La durabilité de cette transformation dépend des choix d’exécution :

· Un « modèle de rachat programmatique » peut intégrer la transparence via l’automatisation on-chain, tout en préservant la nature décentralisée ;

· Un « cadre de rachat autonome » permet une mise en œuvre plus rapide, mais peut affaiblir la crédibilité et la clarté juridique ;

· Un « système hybride » (liant les rachats à des indicateurs de réseau mesurables et vérifiables) pourrait constituer un compromis, mais il existe peu d’exemples démontrant sa « résilience » sur le marché réel à ce jour.

L’évolution des rachats de tokens DeFi (source : Keyrock)

Mais une chose est claire : l’interaction entre DeFi et la finance traditionnelle va bien au-delà de la « simple imitation ». Aujourd’hui, tout en conservant une « base open source », le secteur intègre des principes de gestion d’entreprise tels que la « gestion de trésorerie », « l’allocation de capital » et la « prudence du bilan ».

Le rachat de tokens en est la manifestation la plus concentrée — il combine le comportement du marché et la logique économique, poussant les protocoles DeFi à devenir des « organisations autofinancées et orientées vers les revenus » : responsables devant la communauté, évaluées sur la « performance d’exécution » plutôt que sur « l’idéologie ».