MicroStrategy peut-elle survivre à une reclassification en tant que véhicule d’investissement Bitcoin ?

Strategy (anciennement MicroStrategy) navigue actuellement dans le régime le plus complexe de ses quatre années d’histoire en tant que trésorerie d’entreprise Bitcoin.

L’entreprise, qui s’est transformée d’un fournisseur de logiciels d’entreprise stable en plus grand détenteur corporatif de BTC au monde, fait face à une convergence de vents contraires qui menacent la mécanique structurelle de sa valorisation.

Pendant des années, la société basée à Tysons Corner a opéré avec un avantage distinct qui permettait à son action de se négocier avec une prime significative par rapport à la valeur nette d’actif (NAV) de ses avoirs en Bitcoin.

Cette prime n’était pas simplement un indicateur de sentiment, elle était le moteur de la stratégie de capital de l’entreprise. Elle permettait à la direction de lever des milliards en actions et en dettes convertibles pour acquérir du Bitcoin, s’engageant ainsi dans une forme d’arbitrage réglementaire qui profitait de l’absence d’ETF Bitcoin au comptant sur le marché américain.

Cependant, avec le Bitcoin ayant récemment glissé vers les bas des 80 000 $ et les actions MicroStrategy se rapprochant de 170 $, ce coussin de valorisation s’est évaporé.

MicroStrategy Stock Performance and MNAV Premium (Source: Strategy Tracker)

L’action évolue désormais près de la parité avec ses actifs sous-jacents (scénario d’unité NAV), ce qui modifie fondamentalement l’économie de l’entreprise.

Décomposition de l’effet de levier de MSTR

L’effondrement de la prime désactive mécaniquement la principale méthode de création de valeur de l’entreprise.

Depuis l’adoption du standard Bitcoin, MicroStrategy s’est appuyée sur ce que les partisans qualifiaient de levier intelligent et que les critiques décrivaient comme une boucle d’émission infinie.

La mécanique était simple : tant que le marché valorisait 1 $ d’action MicroStrategy à 1,50 $ ou 2 $, l’entreprise pouvait émettre de nouvelles actions pour acheter des actifs sous-jacents, augmentant mathématiquement le Bitcoin par action pour les détenteurs existants.

Cette dilution relutive était la pierre angulaire de l’argumentaire de Michael Saylor, président exécutif, auprès des investisseurs institutionnels. Elle transformait effectivement l’émission d’actions (habituellement un signal négatif pour les actionnaires) en catalyseur haussier.

L’entreprise a même formalisé cette métrique, introduisant le BTC Yield comme indicateur clé de performance pour suivre la relutivité de son activité sur les marchés de capitaux.

Strategy’s Bitcoin Yield (Source: Strategy)

Dans un environnement de parité, cependant, cette arithmétique s’effondre. Si MicroStrategy se négocie à 1,0x NAV, émettre des actions pour acheter du Bitcoin devient une opération blanche qui engendre des coûts de transaction et du slippage.

Il n’y a aucun effet de levier structurel. Ainsi, si l’action tombe en dessous de la valeur de son stock de Bitcoin, l’émission devient activement destructrice pour la valeur actionnariale.

Le côté dette de l’équation devient également plus coûteux.

Strategy fait face à des coûts croissants pour maintenir son énorme réserve de 649 870 BTC, avec des obligations annuelles approchant désormais les 700 millions de dollars.

Cependant, la société affirme qu’elle dispose encore de 71 ans de couverture de dividendes, en supposant que le prix du BTC reste stable. Elle ajoute également que toute appréciation du BTC supérieure à 1,41 % par an compenserait entièrement ses obligations annuelles de dividendes.

Strategy’s Debt Obligations (Source: Strategy)

Le précipice des flux passifs

Alors que la disparition de la prime freine le moteur de croissance de l’entreprise, une décision imminente de MSCI Inc. représente une menace structurelle plus immédiate.

Le fournisseur d’indices mène une consultation sur la classification des entreprises Digital Asset Treasury (DAT), une décision étant attendue après la période d’examen se terminant le 31 décembre.

La question centrale est la taxonomie. MSCI, ainsi que d’autres grands fournisseurs d’indices, maintient des critères stricts séparant les entreprises opérationnelles des véhicules d’investissement.

Si MicroStrategy est reclassée en tant que DAT, elle risque d’être expulsée des indices phares d’actions, ce qui pourrait déclencher des ventes forcées de la part de fonds passifs à hauteur de 2,8 milliards à 8,8 milliards de dollars.

MicroStrategy’s Inclusion in Equity Indices. (Source: JPMorgan)

Cependant, la direction de MicroStrategy a opposé une réfutation énergique à cette catégorisation, arguant que l’étiquette passive est une erreur fondamentale de catégorie.

Dans une déclaration aux parties prenantes, Saylor a rejeté les comparaisons avec des fonds ou des trusts, soulignant les opérations financières actives de l’entreprise.

Selon lui :

« Strategy n’est pas un fonds, ni un trust, ni une holding. Nous sommes une société d’exploitation cotée en bourse avec une activité logicielle de 500 millions de dollars et une stratégie de trésorerie unique qui utilise Bitcoin comme capital productif. »

Parallèlement, sa défense repose sur le pivot de l’entreprise vers la finance structurée.

Saylor met en avant l’émission agressive de titres de crédit numériques par l’entreprise, en particulier la série STRK via STRE, comme preuve d’une gestion active plutôt que d’une détention passive.

Selon les données de l’entreprise, ces cinq émissions publiques ont représenté plus de 7,7 milliards de dollars en valeur notionnelle cette année. L’entreprise a également lancé Stretch (STRC), un instrument de crédit de trésorerie adossé à Bitcoin offrant un rendement mensuel variable en USD.

Strategy’s Digital Credit Daily Trading Volume (Source: Strategy)

Il a noté :

« Les fonds et trusts détiennent passivement des actifs. Les holdings conservent des investissements. Nous créons, structurons, émettons et opérons. Notre équipe construit un nouveau type d’entreprise — une société de finance structurée adossée à Bitcoin, capable d’innover à la fois sur les marchés de capitaux et dans le logiciel. Aucun véhicule passif ou holding ne pourrait faire ce que nous faisons. »

En conséquence, le marché pèse désormais ce récit de finance structurée face à la présence écrasante du Bitcoin au bilan.

Bien que l’activité logicielle existe, et que l’instrument STRC reflète une véritable innovation financière, la corrélation de l’entreprise au Bitcoin demeure le principal déterminant de la performance de son action.

Ainsi, l’acceptation ou non par MSCI de la définition d’une institution monétaire numérique déterminera si MicroStrategy évite le précipice des flux début 2026.

MSTR survivra-t-il ?

La question n’est pas de savoir si MicroStrategy survivra, mais comment elle sera valorisée.

Si Bitcoin retrouve de l’élan et que la prime réapparaît, l’entreprise pourrait revenir à sa stratégie habituelle.

Cependant, si l’action reste liée au NAV et que MSCI procède au reclassement, MicroStrategy entre dans une nouvelle phase. Cela ferait effectivement passer la société d’un accumulateur basé sur l’émission à un véhicule fermé suivant ses actifs sous-jacents, soumis à des contraintes plus strictes et à un effet de levier structurel réduit.

Pour l’instant, le marché intègre un changement fondamental. La « boucle infinie » d’émission avec prime est en pause, laissant l’entreprise exposée à la mécanique brute de la structure du marché.

Ainsi, les prochains mois seront définis par la décision de MSCI et la persistance du régime de parité, ce qui déterminera si le modèle est simplement en pause, ou définitivement brisé.

L’article original Can MicroStrategy survive reclassification as a Bitcoin investment vehicle? est apparu en premier sur CryptoSlate.