戦略はもう「FOMO」していないのか？それが今回のbitcoin下落の理由なのか？

Original Article Title: なぜBitcoinの最大の買い手が突然積み増しを止めたのか？

Original Article Author: Oluwapelumi Adejumo, Crypto Slate

Original Article Translation: Luffy, Foresight News

2025年の大半にわたり、Corporate Digital Asset Treasuries（DAT）とExchange-Traded Funds（ETF）が予想外の同盟を結成し、Bitcoinのサポートレベルは揺るぎないもののように見えました。両者が支えの基盤を形成していたのです。

企業は株式や転換社債の発行を通じてBitcoinを取得し、ETFへの資金流入は新たな供給を静かに吸収していました。これらが合わさることで、金融環境が引き締まる中でもBitcoinが耐えられる強固な需要基盤が築かれていました。

しかし、今、この基盤が弱まり始めています。

11月3日、Capriole Investmentsの創設者Charles EdwardsはXプラットフォームで、機関投資家による積み増しが鈍化したことで強気の見通しが薄れてきたと投稿しました。

彼は「過去7ヶ月で初めて、機関投資家による純流入が日々のマイニング供給を下回った。これは憂慮すべき展開だ」と指摘しました。

Bitcoin Institutional Buying Volume, Source: Capriole Investments

Bitcoin Institutional Buying Volume, Source: Capriole Investments

Edwardsは、他の資産がBitcoinを上回るパフォーマンスを示しているとしても、この指標が自身の楽観的な見方の主要な理由であると述べています。

しかし現在、約188の企業財務部門が多額のBitcoinポジションを保有しており、多くの企業はBitcoin以外のビジネスモデルが比較的単一である状況です。

Bitcoin財務積み増しの鈍化

企業によるBitcoin取引を最も象徴するのは、最近「Strategy」と改名した旧MicroStrategyです。

Michael Saylor率いるこのソフトウェアメーカーは、Bitcoin財務会社へと変貌し、現在は674,000BTC以上を保有し、世界最大の単一企業保有者の地位を確立しています。

しかし、ここ数ヶ月でその買いペースは大幅に鈍化しています。

第3四半期、StrategyはBitcoin保有量を約43,000BTC増やしたのみで、これは今年最も少ない四半期購入量です。この期間のBitcoin購入が数百BTCにまで急減したことを考えれば、この数字は驚くべきものではありません。

CryptoQuantのアナリストJ.A. Maarturnは、積み増しの鈍化はStrategyのNet Asset Value（NAV）低下と関連している可能性があると説明しています。

彼は、投資家が以前はStrategyのバランスシート上の1ドルあたりのBitcoinに対して高い「NAVプレミアム」を支払っており、実質的に株主はレバレッジを通じてBitcoinの価格上昇の恩恵を受けていたと述べています。しかし、このプレミアムは年央以降大きく縮小しました。

評価プレミアムが縮小する中、新株発行によるBitcoin購入はもはや大きな値上がりをもたらさず、企業による資金調達のインセンティブも低下しています。

Maarturnは「資金調達の難易度が上がり、株式発行プレミアムは208%から4%に低下した」と指摘しています。

Strategy Stock Premium, Source: CryptoQuant

一方、積み増しの冷え込みはStrategyだけにとどまりません。

東京証券取引所上場のMetaplanetもこの米国先駆者のモデルを追っていましたが、株価が大幅に下落したことで、最近の取引価格は保有するBitcoinの時価総額を下回っています。

これに対応し、同社は自社株買い計画を承認し、Bitcoin財務を拡大するための新たな資金調達指針を導入しました。この動きはバランスシートへの自信を示すものですが、「暗号財務」ビジネスモデルへの投資家の熱意が薄れていることも浮き彫りにしています。

実際、Bitcoin財務積み増しの鈍化は一部企業の合併にもつながっています。

先月、資産運用会社Striveは小規模なBitcoin財務会社Semler Scientificの買収を発表しました。合併後、両社は約11,000BTCを保有することになります。

これらの事例は信念の揺らぎではなく、構造的な制約を反映しています。株式や転換社債の発行がもはや市場プレミアムを得られなくなると、資本流入が枯渇し、企業の積み増しも自然と鈍化するのです。

ETFフローの現状は？

「新たな供給吸収者」と長らく見なされてきたスポットBitcoin ETFも、同様の弱さの兆候を示しています。

2025年の大半、これらの金融投資ツールは純需要を支配し、サブスクリプション量が償還量を常に上回っていました。特にBitcoinが史上最高値を更新した際には顕著でした。

しかし10月下旬には、資金フローが不安定になりました。金利見通しの影響でポートフォリオマネージャーがポジションを調整し、リスク部門がエクスポージャーを減らし、一部の週では資金流出が純流入を上回る場面もありました。このボラティリティはBitcoin ETFの新たな行動フェーズを示しています。

マクロ環境は引き締まり、急速な利下げへの期待は徐々に薄れ、流動性環境も冷え込んでいます。それでもBitcoinへのエクスポージャー需要は依然として強いものの、「安定した流入」から「パルス的な流入」へとシフトしています。

SoSoValueのデータはこの変化を明確に示しています。10月前半2週間で暗号資産投資商品には約60億ドルの流入がありましたが、月末には償還が200億ドルを超え、一部の流入が消し飛びました。

Bitcoin ETF Weekly Fund Flows, Source: SoSoValue

このパターンは、Bitcoin ETFが真の双方向市場へと成熟したことを示しています。依然として深い流動性と機関投資家のアクセスチャネルを提供できますが、もはや一方的な積み増しツールではありません。

マクロシグナルが変動する際、ETF投資家の退出スピードは参入スピードと同じくらい速い可能性があります。

Bitcoinへの市場影響

この変化は必ずしもBitcoinの下落を意味するものではありませんが、ボラティリティの増加を示しています。 企業やETFの吸収力が弱まる中、Bitcoinの価格動向は短期トレーダーやマクロセンチメントの影響をより強く受けるようになります。

Edwardsは、このような状況下では、金融緩和、規制の明確化、株式市場のリスク選好の回復など新たなカタリストが機関投資家の買いを再燃させる可能性があると考えています。

しかし現時点では、限界的な買い手はより慎重になっており、価格発見は世界的な流動性サイクルに対してより敏感になっています。

影響は主に2つの側面で現れます：

第一に、かつてサポートとなっていた構造的な買い注文が減少しています。吸収が不十分な期間には、安定的な買い手がボラティリティを抑えることができず、日中の変動が激しくなる可能性があります。2024年4月の半減期で新規供給は技術的に減少しましたが、持続的な需要がなければ希少性だけで価格上昇は保証できません。

第二に、Bitcoinの相関的特徴が変化しています。バランスシート積み増しが冷え込む中、この資産は再び全体的な流動性サイクルのダイナミクスに従う可能性があります。実質金利の上昇やドル高の期間には価格圧力がかかり、緩和的な環境ではリスクオン相場でリーダーシップを再確立することもあり得ます。

本質的に、Bitcoinは再びマクロ反射性フェーズに入り、デジタルゴールドというよりハイベータのリスク資産のように振る舞っています。

同時に、これらすべてはBitcoinが希少でプログラム可能な資産としての長期的な物語を否定するものではありません。むしろ、機関投資家のダイナミクスの影響力が増していることを反映しています。小口投資家主導のボラティリティからBitcoinを守ってきた存在が、今やより広範な資本市場との相関を強め、その主流ポートフォリオ配分を確固たるものにしています。

今後数ヶ月は、企業やETFによる自動的な流入がない中で、Bitcoinが価値保存手段としての特性を維持できるかどうかが試されるでしょう。

歴史的な類推で言えば、Bitcoinはしばしば適応力を示してきました。ある需要チャネルが衰えると、別のチャネルが現れる—それがソブリンリザーブ、フィンテック統合、あるいはマクロ緩和サイクルにおける個人投資家の再参入であれ。