Prawdziwy bohater wczorajszego FOMC: nie obniżka stóp, lecz zatrzymanie QT

Ostatniej nocy i dziś rano globalny rynek kryptowalut odegrał perfekcyjnie spektakl makroekonomicznego nieporozumienia.

Traderzy usłyszeli jedynie „jastrzębią muzykę” Powella, ignorując fakt, że faktycznie „poluzował rękę na zaworze”.

Fed podarował rynkowi podwójnie gołębi prezent: „obniżka stóp o 25 punktów bazowych + zakończenie QT (Quantitative Tightening)”. Rynek powinien był świętować. Jednak tylko przez kilka ostrzegawczych słów Powella o „niepewności w grudniu”, rynek zareagował panicznie: bitcoin na krótko spadł poniżej 110 tysięcy dolarów, ethereum straciło poziom 3820 dolarów.

Dlaczego rynek zignorował strukturalnie korzystną decyzję o „poluzowaniu zaworu”, a uciekł z powodu kilku słownych ostrzeżeń?

„Mgła”: Czarna skrzynka danych i podzielone jastrzębie i gołębie

Przeanalizujmy to rynkowe nieporozumienie. Były dwa punkty zapalne: po pierwsze, otwarte przyznanie się do wewnętrznych podziałów, po drugie, podkreślenie niepewności danych.

Powell, wbrew zwyczajowi, jasno przekazał podział w Komitecie. Podkreślił, że obniżka stóp w grudniu wcale nie jest przesądzona, a nawet rzadko „poprowadził” rynek: „Rynek nie powinien traktować grudniowej obniżki jako pewnik — rzeczywistość jest inna.”

Ten podział jest realny. Wczorajsze głosowanie pokazało trzy frakcje: członek zarządu Miran domagał się agresywnej obniżki o 50 punktów bazowych, podczas gdy prezes Fed z Kansas City, Schmid, był przeciwko obniżce. Ta walka jastrzębi z gołębiami wynika z tego, że Fed jest rozrywany przez przeciwstawne ryzyka.

Oświadczenie FOMC i wypowiedzi Powella wskazują na ten sam węzeł: to dylemat rosnącej inflacji i słabnącego rynku pracy.

• Ryzyko wzrostowe: Inflacja wciąż jest wysoka.
• Ryzyko spadkowe: Ryzyko spadku zatrudnienia rośnie.

Co gorsza, przez shutdown rządu brakuje danych o zatrudnieniu za wrzesień, Fed jest jak ślepiec. Sam Powell użył metafory: „Jeśli prowadzisz samochód we mgle, zwalniasz.”

Rynek kryptowalut najbardziej nie znosi niepewności. Gdy Powell podważył konsensus o luzowaniu w grudniu i przyznał, że „jedzie we mgle”, krótkoterminowi traderzy odruchowo sprzedali wiadomość.

To jednak klasyczny odruch kolanowy. Rynek został zaślepiony krótkoterminową niepewnością, ignorując prawdziwego bohatera — ogłoszenie przez Fed zakończenia QT.

Prawdziwy bohater: Dlaczego „ręka na zaworze” musi zostać poluzowana?

Obniżka o 25 punktów bazowych to rutynowa operacja, zakończenie QT to natomiast głęboka zmiana strukturalna.

Czym jest QT? To właśnie przykręcanie zaworu. Przez ostatnie trzy i pół roku Fed stale przykręcał zawór, wycofując z systemu finansowego 2,2 biliona dolarów płynności — to jeden z kluczowych czynników głębokiej korekty na rynku kryptowalut.

Teraz Powell sam poluzował ten stale przykręcany zawór.

Dlaczego właśnie teraz? Nie po to, by stymulować gospodarkę. To decyzja defensywna, a nie ofensywne luzowanie.

Powell wyjaśnił: poziom rezerw w systemie bankowym osiągnął ustaloną przez nich „wystarczającą” granicę.

Innymi słowy: rury systemu finansowego zaczęły już skrzypieć.

To nie jest przypuszczenie, lecz potwierdzenie z Wall Street. Analitycy BofA, Mark Cabana i Katie Craig, w najnowszym raporcie idą jeszcze dalej: uważają, że Fed nie tylko zakończy QT, ale może nawet natychmiast „rozszerzyć bilans”.

Ten wykres od BofA (powyżej) doskonale wyjaśnia „defensywny zwrot” Powella:

• Krzywa „zapotrzebowania na rezerwy” pokazuje, że gdy rezerwy są w strefie „Abundant” (obfite), stopy na rynku pieniężnym (oś pionowa) są płaskie, mocno przyklejone do IORB (oprocentowanie nadwyżkowych rezerw).
• Jednak wraz z postępem QT saldo rezerw (oś pozioma) przesuwa się w lewo, wchodząc w strefę „Ample” (wystarczające). Tu krzywa zaczyna się wyraźnie wznosić — stopy stają się „coraz bardziej wrażliwe” na spadek rezerw.
• Wspomniane przez Powella „sygnały ostrzegawcze” (jak TGCR, czerwony punkt na wykresie) to właśnie czerwone światło w strefie „Ample”. Ostrzega Fed, że jeśli nie poluzuje, system wpadnie w strefę „Scarce” (niedobór) — najbardziej stromy fragment krzywej, co wywoła kryzys „braku pieniędzy” jak w 2019 roku.

Trzy sygnały ostrzegawcze Powella to konkretne odzwierciedlenie „czerwonych świateł” na tym wykresie:

• Wzrost stóp repo (TGCR)
• Wzrost wykorzystania SRF (Standing Repo Facility)
• Wzrost efektywnej stopy federalnej (EFFR)

Dla zwykłych inwestorów te terminy są odległe. Dla banku centralnego to kontrolki silnika. Oznacza to, że pożyczanie międzybankowe staje się trudniejsze, a „olej smarujący” system (rezerwy) się kończy. Powell podkreślił, że w ostatnich trzech tygodniach napięcie wyraźnie wzrosło.

To przypomina kryzys na rynku repo z września 2019. Wtedy Fed również przykręcał zawór (QT), ignorując sygnały ostrzegawcze, co doprowadziło do „braku pieniędzy” i wymusiło nagły zwrot (powrót do QE).

Powell wyciągnął wnioski. Zdecydował się poluzować przed pęknięciem rur — zatrzymując miesięczną redukcję 5 miliardów dolarów w obligacjach skarbowych i 35 miliardów dolarów w MBS. Jak podkreśla raport BofA, Fed robi to, by „uniknąć powtórki gwałtownych wahań rynku repo z 2019 roku”.

Dlaczego działania są gołębie, a słowa jastrzębie?

Największy paradoks: skoro w działaniu (poluzowanie zaworu) Fed się poddał, dlaczego „na słowa” jest tak twardy?

Bo musi tak robić. Powell utknął w pułapce polityki.

Wyobraź sobie, że byłby podwójnie gołębi (zakończenie QT i obietnica obniżki w grudniu) — rynek natychmiast by wystrzelił, warunki finansowe stałyby się ultraluźne, a dwa lata walki z inflacją poszłyby na marne.

Dlatego Powell wybrał strategię podziału:

• W działaniu (zakończenie QT): Ustępuje dla stabilności finansowej, by uniknąć powtórki z 2019 roku. To realne działanie do wewnątrz.
• W słowach (jastrzębie Q&A): Uderza w oczekiwania inflacyjne, schładza rynek podkreślając niepewność. To pozorne działanie na zewnątrz.

Powell próbuje zrównoważyć gołębie działania jastrzębimi słowami. Może sobie na to pozwolić, bo uważa, że inflacja jest pod kontrolą. Ujawnił kluczową daną: po wyłączeniu wpływu ceł, bazowy PCE to tylko 2,3–2,4% — niewiele powyżej celu 2%.

Niestety, wysoce emocjonalny i zlewarowany rynek kryptowalut zrozumiał tylko jastrzębie słowa, błędnie odczytując głębokie znaczenie gołębich działań.

W rzeczywistości raport BofA przewiduje, że działania Fed mogą pójść dalej niż ogłoszone wczoraj „zatrzymanie QT”. Spodziewają się, że Fed wkrótce uruchomi „operacje otwartego rynku o stałym terminie” (TOMO) znane z 2019 roku, wstrzykując do rynku nawet 500 miliardów dolarów płynności poprzez operacje repo.

Jeśli ta prognoza się sprawdzi, to nie będzie już tylko „poluzowanie zaworu”, ale „półotwarty kran”.

Najpierw spadek, potem wzrost: przeciąganie liny między szumem a sygnałem

Wczorajszy i dzisiejszy spadek to krótkoterminowa reakcja rynku napędzana „szumem” (jastrzębie wypowiedzi). Jednak, jak pokazuje nasza analiza, prawdziwy „sygnał” (zakończenie QT) wskazuje na zupełnie przeciwny, długoterminowy kierunek.

To przeciąganie liny między szumem a sygnałem wyraźnie rysuje ścieżkę „najpierw spadek, potem wzrost” na rynku kryptowalut.

• Najpierw spadek (krótkoterminowo): Napędzany szumem. Powell rozbił samozadowolenie rynku co do pewnej obniżki w grudniu. Dopóki nie zniknie mgła danych, zmienność będzie wysoka. Rynek kryptowalut jako aktywa wysokiego beta musi krótkoterminowo uciekać w bezpieczne aktywa i skorygować premię. To tłumaczy dzisiejszy poranny spadek.
• Potem wzrost (średnio- i długoterminowo): Napędzany sygnałem. Zakończenie QT to najjaśniejszy sygnał końca obecnego cyklu zacieśniania.

Niezależnie czy będzie to „zatrzymanie QT” jak mówi Powell, czy „uruchomienie TOMO” jak przewiduje BofA, kluczowy fakt jest jasny: Poziom płynności przestaje spadać, co dla wszystkich aktywów zależnych od płynności (zwłaszcza bitcoina) stanowi strukturalne, średnio- i długoterminowe wsparcie.

Prolog końca gry: od „obrony” do „luzowania”

Defensywny zwrot Powella to tylko przerwa w połowie meczu. Teraz jest „strażnikiem” — broni przed powrotem inflacji i przed załamaniem systemu (przyznał, że uważnie obserwuje niewypłacalność kredytów subprime), próbując miękko wylądować we mgle danych.

Ale rynek zawsze patrzy w przyszłość. Sztuka równowagi Powella nie zaspokoi apetytu gospodarki napędzanej długiem. Prawdziwe superluzowanie — kolejny etap, o którym mówisz — nie przyjdzie od Powella przestraszonego widmem inflacji.

Rynek już zaczyna patrzeć na następcę szefa Fed. Bez względu na to, kto nim będzie, jego głównym zadaniem może być przejście od walki z inflacją do obsługi finansów publicznych.

Kiedy niezależność polityki pieniężnej zniknie, a stanie się ona narzędziem politycznej woli i deficytu budżetowego, to będzie prawdziwa scena dla narracji kryptowalutowej. Bitcoin, podobnie jak złoto, istnieje właśnie po to, by zabezpieczać się przed nieuchronnym losem systemu fiat.

Dla inwestorów kryptowalutowych kluczowe jest rozpoznawanie sygnałów wśród szumu.

„Czy w grudniu będzie obniżka” to szum, „zatrzymanie QT 1 grudnia” to sygnał.

Jastrzębia mgła Powella to tylko zasłona dymna dla jego gołębich działań. Gdy rynek otrząśnie się z krótkoterminowej paniki, w końcu zrozumie: zawór, który był przykręcany i tłumił aktywa ryzyka przez niemal trzy lata, naprawdę został już poluzowany.