Discurso completo de Arthur Hayes na cúpula KBW: A chegada da era do Bitcoin de um milhão de dólares

Ao comparar o aumento do preço do Bitcoin durante a pandemia com a escala de expansão do crédito no mesmo período, em 2028, o preço de aproximadamente um Bitcoin será de 3,4 milhões de dólares.

Tradução: angelilu, Foresight News

No dia 23 de setembro, Arthur Hayes participou presencialmente da KBW 2025 Summit na Coreia do Sul e fez uma palestra principal, na qual resumiu o possível fenômeno de "impressão de dinheiro desenfreada" que pode ocorrer nos Estados Unidos no futuro, analisando suas raízes históricas, fatores políticos e mecanismos específicos que podem ser implementados. Ele também explicou por que nós, como investidores em cripto, devemos nos importar com isso.

Arthur Hayes enfatizou que, ao comparar o aumento do preço do Bitcoin durante a pandemia com a escala de expansão do crédito no mesmo período, em 2028, o preço de aproximadamente um Bitcoin será de 3,4 milhões de dólares. Embora esse número pareça absurdo, a era do "milhão de dólares" do Bitcoin está prestes a chegar. A seguir, a íntegra do discurso de Arthur Hayes:

Abertura e contexto: rumo à impressão desenfreada de dinheiro

Bem, isso vai ficar um pouco técnico, vou falar sobre quem vota em quê e coisas do tipo. Mas acredito que entender em que ponto estamos atualmente no caminho dos EUA rumo à impressão desenfreada de dinheiro é fundamental. Isso, na verdade, começou quando Donald Trump foi eleito e nomeou um secretário do Tesouro, a quem chamo de "Buffalo Bill". Mas eles ainda não estavam realmente no comando. Eles estavam enviando todos os sinais certos, a grande mídia financeira falava sobre o quão ruim Trump era, como ele xingava Jerome Powell de "Mr. Too Late" todos os dias nas redes sociais (Truth Social).

Mas, no fim das contas, o Federal Reserve já reduziu os juros permanentemente, o que não é ruim, mas eles poderiam ter feito mais. Como podemos chegar à loucura? Como podemos fazer o Bitcoin chegar a um milhão ou mais, e qualquer "altcoin" na sua carteira subir 100 vezes sem liderança, sem receita, sem clientes? Eu sei que é isso que vocês querem me ouvir dizer.

Como podemos chegar lá? Isso começa com entender como o Federal Reserve vota, qual comitê é responsável por quê, e como chegamos ao desfecho final de controle da curva de juros. É por isso que, após sair do palco, publiquei este artigo e a palestra que se seguiu discute esses pontos. Então, para entender para onde estamos indo, vamos voltar à história, pois ela pode prever o futuro.

Retrospectiva histórica: financiamento de guerra nos anos 1940

Voltando aos anos 1940, o que aconteceu naquela época? Houve uma guerra mundial. Os EUA entraram nela em 1942. Obviamente, quando você entra em guerra, o que faz? Imprime muito dinheiro. Como? Você diz ao banco central para baixar o preço do dinheiro e aumentar sua quantidade, assim o governo central pode expulsar todos e tomar empréstimos para fabricar armas. Então, como o governo dos EUA financiou sua participação na Segunda Guerra Mundial?

O Federal Reserve basicamente entrou em acordo com o Tesouro para manipular o mercado de títulos, permitindo que o governo dos EUA emitisse dívida a um custo muito baixo. Esta é uma foto dos pilotos de Tuskegee. Eles estavam se preparando para a guerra, comprando títulos de guerra. Qual era a taxa dos títulos do Tesouro na época? Por quase uma década, as taxas dos títulos com vencimento inferior a um ano foram limitadas a 0,375%. Para títulos de longo prazo, de 10 a 25 anos, a taxa foi limitada a 2,5%. Isso era o controle da curva de juros dos EUA.

Comparação da curva de juros e especulações futuras

Aqui está um gráfico da curva de juros. A linha laranja representa aproximadamente nossa situação atual, é um gráfico que fiz no fim de semana. Como você pode ver, as taxas dos títulos do Tesouro de 1 a 3 meses estão em torno de 4%, os títulos de 10 anos em cerca de 4,5% e os de 30 anos em cerca de 4,75%. Esta é a nossa curva de juros hoje, em contraste com a curva durante o final dos anos 1940, na Segunda Guerra Mundial.

Na visão de Trump, é isso que ele quer criar. Ele quer transformar a linha laranja na linha roxa. Como investidores, precisamos responder como podemos chegar a esse objetivo, precisamos fazer algumas suposições ousadas e especulações. Talvez eu precise entrar no campo da política burocrática, que é obviamente muito caótica, pois estamos lidando com pessoas, e as pessoas são estranhas, fazem coisas inesperadas.

Portanto, vou descrever um caminho possível, mas não sei se isso realmente acontecerá. No entanto, pela forma como penso atualmente sobre o portfólio da Maelstrom (empresa de investimentos que ele administra), essa possibilidade já é suficientemente alta para me dar confiança de elevar o nível de risco quase ao máximo, mesmo que o Bitcoin já tenha subido de cerca de 3.000 dólares para 12.000 dólares e agora esteja passando por um período de fraqueza.

Mecanismo de controle da curva de juros e a terceira missão do Fed

Então, qual é o mecanismo de controle da curva de juros? Como vocês sabem, Steven Moran, membro do conselho do Federal Reserve, declarou a terceira missão do Fed, que está realmente escrita no Federal Reserve Act de 1913: o Fed tem a responsabilidade de "manter taxas de juros moderadas para os títulos do governo". O que significa "moderadas"? Significa o que eles quiserem que signifique. Portanto, quando digo que a terceira missão do Fed é imprimir dinheiro para ajudar a financiar a dívida nacional, é disso que estou falando.

Agora, por que é tão crucial para os EUA financiar grandes gastos fiscais e geração de crédito? A razão é a de sempre. Os EUA estão em guerra, ou mais importante, basicamente perderam as duas guerras mais recentes. Perderam para a Rússia na Ucrânia e, 12 dias depois, foram forçados a parar de intervir no Irã porque ficaram sem mísseis para ajudar Israel a se defender.

Ficou provado que a base industrial dos EUA desapareceu completamente. Nos últimos quarenta anos, ela foi transferida para a China. Agora, os EUA não conseguem fabricar munição suficiente para derrotar a Rússia, nem mísseis suficientes para ajudar aliados a bombardear onde quiserem. E é isso que Trump realmente quer corrigir, ou pelo menos tentar o mais rápido possível. Isso requer crédito. E esse crédito será fornecido pelo sistema bancário e pelo Tesouro dos EUA.

Controle das taxas de curto e longo prazo

Então, especificamente, como controlar o mercado de títulos do Tesouro? Você pode reduzir a taxa dos saldos de reservas excedentes. Reservas excedentes são os fundos que os bancos mantêm no Fed, atualmente remunerados na extremidade inferior da taxa dos Fed Funds. Eles também podem reduzir a taxa de redesconto. Quando os bancos enfrentam dificuldades, como na crise dos bancos regionais de 2023, eles pegam empréstimos do Fed pela janela de redesconto a uma taxa. Se eu puder baixar essas duas taxas para o nível que eu quiser, posso efetivamente limitar o rendimento dos títulos do Tesouro.

Um comitê-chave sobre o qual falarei mais tarde é o Federal Reserve Board of Governors. Eles controlam a ponta curta da curva, ou seja, a taxa das reservas excedentes, e influenciam a taxa dos empréstimos dos bancos pela janela de redesconto dos Fed regionais. E como manipular o mercado de títulos de longo prazo?

Primeiro, precisamos observar o System Open Market Account (SOMA). Quando o Fed faz quantitative easing (QE) criando reservas e comprando títulos dos bancos, esses títulos acabam na conta SOMA. Eles divulgam o saldo dessa conta semanalmente. Esse é o indicador que podemos usar para monitorar se eles realmente estão fazendo controle da curva de juros — se estão comprando títulos em quantidade ilimitada a um preço específico para manipular os rendimentos para um determinado nível.

Transformação da geração de crédito: do banco central aos bancos comerciais

Se você estudar como funciona o controle da curva de juros no Japão, verá que o Banco do Japão define uma taxa-alvo e continua comprando títulos até que a taxa atinja esse nível. Assim, se você quiser lucrar, venderá títulos para mim até que a taxa caia, o preço dos títulos suba, o balanço aumente, a demanda por crédito no sistema aumente e, então, as criptomoedas naturalmente subirão. Esse balanço expandido é responsabilidade de um comitê-chave do Fed, o Federal Open Market Committee (FOMC), que explicarei em detalhes mais adiante.

A segunda questão é a geração de crescimento do crédito. Escrevi um artigo chamado "Black and White" há cerca de nove a doze meses. Nele, aprofundei a diferença entre a geração de crédito no nível do banco central e no nível dos bancos comerciais.

Desde a crise financeira global de 2008, vivemos uma era em que a geração de crédito é liderada pelos bancos centrais em todo o mundo. Quando o banco central é responsável por conceder crédito, notamos que tipo de atividade ele financia? O banco central favorece grandes empresas, favorece engenharia financeira. Então, se você é um investidor de private equity em Londres, Nova York, Hong Kong ou Pequim, usa muita dívida para adquirir uma empresa, pega os lucros operacionais como dividendos e depois a vende novamente a um múltiplo de EBITDA mais alto, você lucra. Você não cria nova capacidade produtiva, apenas faz alavancagem sobre a capacidade existente.

É por isso que os EUA não têm mais indústria, porque desde os anos 1980 você faz leveraged buyouts. Você compra empresas, assume muita dívida porque pode acessar o grande mercado de dívida corporativa, e as grandes empresas podem emitir moeda fora do sistema bancário. Como o Fed pagou muito dinheiro, todos os ricos querem comprar esse capital institucional sem risco. É por isso que a MicroStrategy teve sucesso. Ela conseguiu emitir dívida nesses mercados. Então, emitimos dívida barata e compramos Bitcoin. Basicamente, é assim que a MicroStrategy se tornou uma grande empresa.

Agora, esse método ajuda o presidente Trump a fabricar mais bombas? Não. Eles precisam que o setor industrial dos EUA tenha mais capacidade. Precisam que pequenas e médias empresas obtenham crédito, contratem trabalhadores para fabricar baterias, produzir bens. Precisam de empréstimos bancários. Quando o Fed continua "girando a manivela" (imprimindo dinheiro), ocupa espaço e os bancos pequenos e regionais não conseguem operar. Eles precisam de uma curva de juros inclinada. Precisam poder emprestar para esses setores e lucrar com isso. Recentemente, o Wall Street Journal publicou um ótimo artigo dizendo que a política do Fed é "gain of function", termo usado para criticar políticas da Covid, e basicamente diz que o Fed é responsável por destruir a indústria americana e aumentar a desigualdade. Ele está 100% certo, mas também é um hipócrita, porque também quer lucrar.

Então, essa economia é interessante. Mas o ponto dele é que ele dará poder aos bancos regionais para emprestar. E os bancos regionais precisam de uma curva de juros inclinada. Portanto, o que Trump quer ver é o "bull steepening" da curva de juros, o que significa uma queda geral das taxas e uma inclinação da curva, ou seja, os bancos captam depósitos a taxas baixas na ponta curta e emprestam a taxas altas na ponta longa, com um spread baseado na taxa dos títulos do Tesouro de 10 ou 30 anos.

Se você olhar para a situação atual, nos anos 1940, esse spread era de quase 2%, muito lucrativo para os bancos. Agora, esse spread é de apenas 20 pontos-base. Alguns anos atrás, era até negativo. Portanto, ao sufocar os bancos pequenos, você basicamente sufoca a produção de crédito e a produção industrial do país. Assim, Trump não só quer inclinar a curva de juros, mas também remover todas as "más" regulações que impedem os bancos pequenos de conceder crédito às pequenas e médias empresas. Tornando os bancos mais lucrativos, eles farão o que o governo quer.

Como Trump pode controlar o Federal Reserve

Agora precisamos entender dois comitês, porque Trump tem seu objetivo. Ele é o "embaixador" do Tesouro, vai te dizer exatamente o que querem fazer. Então, como transformar o Tesouro e o Fed, duas entidades independentes, em uma colaboração para alcançar esses objetivos?

Primeiro, falamos do Federal Reserve Board of Governors. São sete membros, todos nomeados pelo presidente e precisam de confirmação do Senado. Isso é muito importante. Trump atualmente controla o Senado, veremos após as eleições de meio de mandato em novembro de 2026 se ele manterá o controle. Mas, se há algum indício, é que suas indicações têm sido muito difíceis de aprovar. Steven Moran, recentemente nomeado por Trump para o conselho do Fed, foi aprovado na semana passada por apenas um voto de diferença. Então, a situação está muito apertada. Se Trump não conseguir aprovar suas indicações nos próximos 12 meses, acabou, porque os democratas da oposição não aprovarão seus indicados ao conselho do Fed. Então ele precisa de mais votos. Esse conselho controla a taxa das reservas excedentes e influencia a taxa dos empréstimos dos bancos pela janela de redesconto dos 12 Fed regionais. Mais importante, os presidentes dos Fed regionais são aprovados pelo conselho do Fed por maioria simples. Portanto, o primeiro passo é Trump conseguir quatro votos nesse conselho para controlar a ponta curta da curva de juros e colocar mais pessoas no Federal Open Market Committee (FOMC), assim eles finalmente controlarão o balanço.

O FOMC tem 12 membros, dos quais sete são membros do conselho e cinco são presidentes rotativos dos Fed regionais, sendo o presidente do Fed de Nova York um membro permanente devido ao seu enorme impacto no ecossistema financeiro dos EUA. O que faz o FOMC? Sabemos que eles definem a taxa dos Fed Funds, se reúnem mensalmente ou quase todo mês, e gerenciam o System Open Market Account (SOMA). Eles decidem o tamanho do quantitative easing, a velocidade de compra de títulos e quais títulos comprar, o que é extremamente importante.

Então, como Trump pode obter o controle do conselho do Fed? Você precisa tirar "snake eyes" e "loaded dice" nos dados. Aqui está um gráfico muito interessante. Basicamente, vemos o seguinte: Trump tem dois senadores, Bowman e Waller, que sabemos que querem ser membros do conselho do Fed, foram oposição na reunião de julho, querem cortar juros, enquanto Jerome Powell e a maioria querem manter as taxas. Eles já declararam lealdade a Trump.

Cook foi quem saiu recentemente do Fed. Ela saiu repentinamente em agosto. Há rumores de que seu marido fez operações de insider trading durante reuniões do Fed, e ela saiu para não ser forçada a renunciar por Trump. Foi assim que Steven Moran entrou. Agora Trump tem três de sete votos. O quarto é Lisa Cook. Se você acompanha a mídia, ela foi nomeada por Biden recentemente. Há acusações de que ela participou de fraude hipotecária, declarou falsamente sua residência principal para obter taxas de hipoteca mais baixas. Seu caso foi encaminhado ao Departamento de Justiça, pode haver investigação criminal. Atualmente, ela está sendo teimosa, se recusa a sair, a renunciar. Mas acredito que até o fim do ano ela conseguirá alguma garantia política e então sairá. Assim, Trump terá quatro votos e controlará o conselho.

A primeira coisa que eles querem fazer é acelerar a queda das taxas de curto prazo. Existe uma arbitragem interessante que pode forçar o FOMC — mesmo que Trump ainda não tenha controle total — a cortar as taxas mais rápido do que o esperado. Se o conselho reduzir a taxa das reservas excedentes e da janela de redesconto, muito dinheiro fluirá para o mercado dos Fed Funds. Isso abre uma oportunidade de arbitragem para os grandes bancos comerciais. O que eles farão? Os bancos comerciais empenham ativos na janela de redesconto, pegam empréstimos a uma taxa inferior à dos Fed Funds e emprestam a cerca de 4%, um ótimo negócio para estacionar dinheiro. Essa arbitragem é basicamente feita às custas do Fed, que agora precisa imprimir dinheiro e dar aos bancos, o que é totalmente absurdo, e por isso forçará o FOMC a cortar as taxas.

Vi uma entrevista recente de Steven Moran, acho que foi ontem ou hoje de manhã na Bloomberg. Ele disse que a política monetária do Fed está 2% apertada demais. Isso basicamente mostra para onde eles querem ir. Eles querem que a taxa dos Fed Funds caia para cerca de 2%, e querem isso para ontem. De fato, se Trump conseguir tirar Lisa Cook, pode executar essa arbitragem até o fim do ano e talvez logo reduzir a taxa dos Fed Funds para menos de 2%.

Como o controle do conselho do Fed leva ao controle do FOMC?

Como disse, todos os membros do conselho do Fed são votantes permanentes do FOMC. E o conselho aprova os presidentes dos Fed regionais como membros rotativos do FOMC. Acredito que, exceto pelo Fed de Nova York, Filadélfia, Cleveland e Minneapolis serão os outros quatro presidentes regionais com direito a voto em 2026. E todos os 12 presidentes regionais enfrentarão "reeleição" em fevereiro do próximo ano.

Como isso acontece? Cada banco regional do Fed (são 12 no total) tem seu próprio conselho de administração. Isso vem do passado, quando cada região dos EUA tinha necessidades diferentes de taxas de impostos agrícolas. Cada conselho regional tem três classes de membros. Seis membros das classes B e C elegem o presidente do banco. Quem são esses membros dos conselhos regionais do Fed? Aqui está uma lista, todas essas informações estarão online depois. Você notará que os presidentes dos conselhos dos bancos do Fed são ou banqueiros ou industriais. O que banqueiros e industriais sempre querem? Dinheiro barato. Muito dinheiro. Então, por que eles se oporiam à política de Trump de cortar taxas e aumentar a oferta de dinheiro? Isso aumenta sua riqueza. Como todos somos egoístas, acredito que provavelmente votarão em presidentes que sigam a vontade de Trump, ou seja, política monetária mais frouxa. Se não o fizerem, o conselho controlado por Trump basicamente insinuará que, se você não votar em um presidente dovish, não o aprovaremos.

Agora Trump tem sete votos, e em algum momento do primeiro semestre de 2026 terá o controle do FOMC. Uma vez com maioria no FOMC, o que eles podem fazer? Podem retomar o quantitative easing. Podem parar de participar…

Agora estamos em um período de quantitative easing porque o Tesouro tem muita dívida para emitir. E agora, o Tesouro não ousa emitir dívida de longo prazo. Eles têm medo, como na Grande Depressão, de dívida de longo prazo. Então, agora, só emitem dívida de curto prazo, por isso a ação regulatória excessiva é tão importante, pois precisam de um comprador inelástico de preço, alguém que compre esses títulos a qualquer momento. Mas, se controlarem o FOMC, e o FOMC concordar que, para atingir os objetivos industriais políticos do governo Trump, o controle da curva de juros é necessário, investirão trilhões de dólares em dívida. O Fed comprará a maior parte desses títulos porque os membros do FOMC já reiniciaram o quantitative easing.

Portanto, com esse controle do conselho e do FOMC e o avanço na linha do tempo, Trump basicamente pode criar a curva de juros que mostrei de 1942 a 1951.

Por que devemos nos importar como investidores em cripto?

Obviamente, tenho uma questão, há muitos problemas matemáticos de mercado monetário aqui. Sei que isso parece um mapa do mercado monetário, podemos olhar para o Japão. Mas, pessoal, estamos aqui por isso. Então, com o controle da curva de juros prestes a ser implementado nos EUA, a que preço o Bitcoin pode chegar? Esse número, você sabe, é obviamente absurdo, 3,4 milhões de dólares. Hoje estou aqui diante de vocês, acredito que em 2028 teremos Bitcoin a 3,4 milhões de dólares cada? Provavelmente não. Mas me interessa a direção, o potencial de escala que pode atingir. Então espero que cheguemos a um milhão, outros também, isso é ótimo, mas sou muito cético quanto a isso.

Isso não é apenas um número adaptativo em termos de pensamento, mas baseado na quantidade de títulos que será emitida. Como será a situação quando Trump e sua equipe deixarem o cargo no final de 2028? Consultei meu terminal Bloomberg, estudei quantos títulos vencerão para que essas pessoas possam baixar as taxas, depois somei o déficit federal estimado de 2 trilhões de dólares de agora até 2028. Isso é aproximadamente a estimativa do Congressional Budget Office para o déficit fiscal. Isso nos dá um número: serão necessários 15,3 trilhões de dólares em novos títulos nos próximos três anos.

Durante a pandemia, quanto o Fed comprou? O Fed comprou cerca de 40% a 45% da emissão de títulos. Acredito que, neste período, essa proporção será ainda maior, pois a probabilidade de estrangeiros comprarem títulos dos EUA é menor do que antes, especialmente considerando as ações de Trump. Ele tende a aumentar a dívida para a reindustrialização dos EUA depreciando o dólar, o que deixa os outros desconfortáveis. Então, por que eu faria isso? Não sei, eu não faria. Portanto, efetivamente teremos 7,5 trilhões de dólares em criação de crédito. Esse é o valor pelo qual nosso balanço crescerá de agora até 2028.

A segunda parte é a criação de crédito "falsa". Quantos empréstimos serão concedidos a pequenas e médias empresas nos EUA? É um número difícil de prever. Então, eu disse, ok, vejamos o que aconteceu durante a pandemia. Essa foi a última vez que conseguiram implementar essa política com sucesso, basicamente de fevereiro de 2020 até o pico no final de 2021. Se você olhar as estatísticas semanais do Fed sobre o balanço do sistema bancário dos EUA, é uma boa medida do crescimento do crédito e dos empréstimos. Estimo que, nesses anos, tivemos um crescimento de 3 trilhões de dólares. Então, temos três anos, vezes três, totalizando cerca de 15,2 trilhões de dólares em criação de crédito.

Bem, o que isso significa para o aumento do preço do Bitcoin? Voltando à experiência da pandemia, usei uma inclinação muito grosseira, ou seja, a porcentagem de aumento do preço do Bitcoin em relação a cada dólar de crédito criado com base nesse modelo. Essa inclinação é 0,19. Você multiplica essa inclinação pelos 15,2 trilhões de dólares de crescimento do crédito e depois pelo preço de referência do Bitcoin de 115.000 dólares. É assim que chegamos à conclusão de que, em 2028, o preço do Bitcoin será de cerca de 3,4 milhões de dólares, e estou quase 100% certo de que isso não vai acontecer. Mas acho que esse é o modelo mental para entender a criação de crédito que flui do Fed para o Tesouro, depois do sistema bancário para financiar a reindustrialização dos EUA. Sabemos o que aconteceu quando essa política foi seguida por apenas um ano, durante a pandemia. E se durar três anos? Quando o Fed e o Tesouro trabalham juntos, imprimem dinheiro e, como dizem, levam a economia dos EUA para "Valhalla" (o salão dos heróis da mitologia), veremos o preço do Bitcoin ultrapassar 1 milhão de dólares.

É por isso que estou muito confiante de que o ciclo de quatro anos não se aplica neste ciclo específico. Estamos em uma "reorientação militar-religiosa", e se eles conseguirem controlar toda a liderança da política monetária, e acredito que estão muito motivados, é isso que vai acontecer. Obrigado a todos.