Будет ли в сентябре снова значительное понижение показателя занятости вне сельского хозяйства, что откроет дверь для снижения ставки на 50 базисных пунктов?

Данные по занятости в США, возможно, вновь будут существенно пересмотрены в сторону понижения, что проложит путь к снижению ставки на 50 базисных пунктов в сентябре.

9 сентября Министерство труда США (BLS) опубликует ежегодную базовую корректировку данных по занятости вне сельского хозяйства (NFP). Согласно расчетам Goldman Sachs, Standard Chartered Bank и других, это может привести к значительной "разоблачительной" корректировке занятости на 550 000–800 000 рабочих мест, что напрямую подорвет доверие рынка к американскому рынку труда и, возможно, вынудит Федеральную резервную систему, как и в сентябре прошлого года, провести значительное снижение ставки на 50 базисных пунктов.

Существует две основные причины столь значительного пересмотра данных. Первая — искажение модели "рождения-смерти", которая переоценивает количество рабочих мест, создаваемых новыми компаниями. Вторая — значительное сокращение числа нелегальных иммигрантов, что приводит к систематической переоценке численности рабочей силы. По оценкам, эти искажения приводят к завышению реальной занятости на 40 000–70 000 человек в месяц, что эквивалентно искусственному увеличению на 550 000–800 000 рабочих мест в год.

Это имеет огромное значение: по словам опытного трейдера Goldman Sachs, сейчас ключевым фактором, определяющим действия Пауэлла, является не инфляция, а занятость. Если текущая корректировка будет аналогична сентябрю прошлого года (тогда BLS также снизило показатель на 800 000 рабочих мест, после чего ФРС резко снизила ставку на 50 базисных пунктов), Пауэллу, возможно, снова придется решать, стоит ли одномоментно снизить ставку на 50 базисных пунктов, даже если только для того, чтобы "доказать свою невиновность" — что прошлогоднее снижение ставки было вызвано не политическим компромиссом, а реальным замедлением экономики.

Standard Chartered Bank оценивает, что BLS ежемесячно завышает показатель NFP на 70 000 рабочих мест

Goldman Sachs отмечает, что основной причиной искажения данных по занятости является долгосрочное использование BLS модели "рождения-смерти". Эта модель предназначена для оценки количества рабочих мест, создаваемых новыми компаниями, но не основана на реальных данных о регистрации или уплате налогов компаниями, а представляет собой модельную оценку, что приводит к систематическому завышению роста занятости. В отличие от нее, QCEW (Квартальный обзор занятости и заработной платы) и BDM (Динамика занятости предприятий), основанные на фактических данных о выплате страховых взносов по безработице, считаются более достоверным "золотым стандартом".

Используя собственную модель и сочетая данные BED с более высокочастотной информацией о динамике предприятий, Goldman Sachs обнаружил, что во второй половине 2024 года модель BLS действительно переоценила рост занятости в среднем на 45 000 рабочих мест в месяц. Хотя в последние месяцы BLS немного скорректировало параметры модели и отразило стабилизацию числа новых компаний, отклонение по-прежнему значительно.

Стивен Ингландер из Standard Chartered Bank еще более прямо называет модель "рождения-смерти" "фиговым листком для данных". Он оценивает, что BLS ежемесячно завышает показатель NFP на 70 000 рабочих мест.

Согласно его анализу, с начала 2024 года старые компании ежемесячно создают только 25 000 новых рабочих мест, тогда как BLS оценивает вклад "новых компаний" более чем в 100 000 рабочих мест в месяц. Однако данные BDM показывают, что реальный вклад новых компаний составляет лишь 20% от общего прироста рабочих мест, что значительно ниже предположений BLS. Еще более серьезно то, что в 2024 году количество рабочих мест, созданных новыми компаниями, составляет менее 20% от уровня 2022 года; если модель будет отражать эту реальность, показатель NFP будет занижен как минимум на 70 000 рабочих мест в месяц.

Ингландер далее отмечает, что для поддержания базового баланса на рынке труда "разумный уровень" данных по занятости вне сельского хозяйства должен составлять 170 000 рабочих мест в месяц: 100 000 — за счет реального естественного прироста, 70 000 — это завышение модели.

Стоит отметить, что хотя данные BDM запаздывают (последние только за 2024 год), как и QCEW, они служат основой для ежегодных базовых корректировок Министерства труда США и считаются гораздо более авторитетными, чем выборочные данные по занятости вне сельского хозяйства. Базовая корректировка занятости, которую BLS опубликует 9 сентября, будет основана именно на этих данных. Если корректировка будет проведена в соответствии с реальными тенденциями, отраженными в BDM, показатель NFP может быть одномоментно снижен на 550 000–800 000, что окажет огромное влияние на доверие рынка и перспективы политики.

Пять основных сигналов: признаки завышения данных по занятости появились давно

Goldman Sachs отмечает, что помимо завышения, вызванного моделью "рождения-смерти", существует как минимум пять дополнительных причин, указывающих на серьезные проблемы с данными.

1. Сокращение числа нелегальных иммигрантов

По оценкам Goldman Sachs, в последние месяцы количество нелегальных иммигрантов заметно снизилось. Нелегальные иммигранты существенно влияют на предложение рабочей силы. "Иммиграционный бум" 2022–2024 годов привел к резкому росту спроса на рабочие места, но сейчас иммиграция замедлилась, и реальная потребность в новых рабочих местах также уменьшилась. Если BLS продолжит оценивать спрос на рабочую силу по старым иммиграционным предположениям, данные будут явно завышены.

2. Модель сезонной корректировки ошибочно интерпретирует тренды

Модель сезонной корректировки часто поначалу ошибочно принимает реальные изменения тренда за сезонные колебания. Только когда становится ясно, что тренд действительно ухудшился, модель возвращается и корректирует предыдущие данные вниз.

3. В периоды экономического спада исходные данные всегда пересматриваются вниз

Исторический опыт показывает, что во времена экономического спада исходные данные по занятости почти всегда впоследствии пересматриваются в сторону понижения. Это происходило при каждом экономическом спаде с 1979 года (за исключением одного случая).

4. Данные ADP ставят под сомнение завышение BLS в медицинской отрасли

ADP, один из основных поставщиков данных о заработной плате в США, показывает, что рост занятости в медицинской отрасли далеко не так силен, как сообщает BLS. За последние три месяца прирост рабочих мест в медицинской отрасли составил даже больше, чем общий прирост занятости вне сельского хозяйства. ADP и отраслевые аналитики считают, что данные BLS слишком преувеличены, а реальная ситуация, вероятно, находится где-то посередине.

5. Опросы домохозяйств переоценивают иммиграцию и занятость

Опросы домохозяйств в настоящее время, возможно, переоценивают рост населения США, а также рост числа занятых. Используемые в начале года оценки иммиграции были еще относительно реалистичными, но теперь они значительно завышены. Текущая модель предполагает, что годовой прирост населения США может быть переоценен на 1 миллион человек. Это может привести к тому, что данные о росте занятости в "опросах домохозяйств" будут завышены примерно на 50 000 рабочих мест в месяц.