Чи може бути виключений з індексу? Strategy опинився у кризі «чотирикратної зашморгу»

Оригінальна назва: «Strategy проходить випробування довірою: ризик виключення з Nasdaq, мотиви викупу після продажу біткоїнів, розпродаж акцій керівництвом»

Автор: Nancy, PANews

Крипторинок перебуває у стані тривоги, слабкість bitcoin тягне за собою загальне падіння ринку, прискорюючи очищення від бульбашок і змушуючи інвесторів діяти з обережністю. Як один із ключових індикаторів криптоіндустрії, провідна DAT (криптотрежеріс) компанія Strategy стикається з багатьма викликами: значне скорочення премії mNAV, зменшення обсягів накопичення біткоїнів, розпродаж акцій керівництвом і ризик виключення з індексів — усе це серйозно випробовує довіру ринку.

Strategy стикається з кризою довіри: чи буде виключення з індексів?

Наразі сектор DAT переживає найтемніші часи. Зі зниженням ціни bitcoin премії багатьох DAT-компаній різко впали, акції перебувають під тиском, а темпи накопичення сповільнилися або зовсім зупинилися, бізнес-модель проходить випробування на виживання. Strategy також не уникла кризи довіри.

mNAV (мультиплікатор чистої ринкової вартості) — один із важливих індикаторів ринкових настроїв. Останнім часом премія mNAV у Strategy швидко скоротилася, наблизившись до критичної межі. Згідно з даними StrategyTracker, станом на 21 листопада mNAV Strategy становить 1,2, раніше навіть опускався нижче 1, що на 54,9% менше від історичного максимуму 2,66. Як найбільша та найвпливовіша DAT-компанія, втрата премії Strategy викликала паніку на ринку. Причина полягає в тому, що падіння mNAV послаблює можливості залучення фінансування, змушуючи компанію випускати нові акції, розмиваючи частку існуючих акціонерів, що тисне на ціну акцій і ще більше знижує mNAV, створюючи порочне коло.

Втім, Greg Cipolaro, директор з глобальних досліджень NYDIG, зазначає, що mNAV як індикатор оцінки DAT-компаній має обмеження і навіть повинен бути виключений із галузевих звітів. На його думку, mNAV може бути оманливим, оскільки його розрахунок не враховує операційну діяльність компанії чи інші потенційні активи й зобов’язання, а також зазвичай базується на припущенні щодо кількості акцій в обігу, не враховуючи ще не конвертовані конвертовані боргові зобов’язання.

Слабка динаміка акцій також викликає занепокоєння ринку. Згідно з даними StrategyTracker, станом на 21 листопада загальна ринкова капіталізація акцій MSTR Strategy становить близько 50,9 мільярдів доларів, що вже менше за ринкову вартість майже 650 тисяч bitcoin (середня вартість позиції — 74 433 долари), яка становить 66,87 мільярдів доларів. Це означає, що акції компанії торгуються з «негативною премією». З початку року акції MSTR впали на 40,9%.

Ця ситуація викликала побоювання щодо можливого виключення з Nasdaq 100 та MSCI USA та інших індексів. JPMorgan прогнозує, що якщо глобальна фінансова індексна компанія MSCI виключить Strategy зі свого фондового індексу, відтік капіталу може сягнути 2,8 мільярдів доларів; якщо інші біржі та індексні провайдери також підуть цим шляхом, загальний відтік може досягти 11,6 мільярдів доларів. Наразі MSCI розглядає пропозицію виключити компанії, основною діяльністю яких є зберігання bitcoin чи інших криптоактивів, якщо такі активи становлять понад 50% їхнього балансу, і має ухвалити остаточне рішення до 15 січня 2026 року.

Втім, наразі ризик виключення Strategy відносно невеликий. Наприклад, Nasdaq 100 щорічно проводить коригування капіталізації у другу п’ятницю грудня: перші 100 компаній залишаються, 101–125 — залишаються, якщо минулого року були в топ-100, понад 125 — безумовно виключаються. Strategy досі у безпечній зоні, входить до топ-100 за капіталізацією, а остання фінансова звітність свідчить про стабільний фундамент. Крім того, низка інституційних інвесторів, зокрема Arizona State Retirement Fund, Renaissance Technologies, Florida State Pension Fund, Canada Pension Plan Investment Board, Swedbank зі Швеції та Swiss National Bank, у звітах за третій квартал також розкрили володіння акціями MSTR, що певною мірою підтримує довіру ринку.

Однак останнім часом темпи накопичення Strategy помітно сповільнилися, що ринок трактує як «нестачу боєприпасів», особливо враховуючи, що у звіті за третій квартал грошові кошти та їх еквіваленти становили лише 54,3 мільйона доларів. З листопада Strategy додала лише 9 062 bitcoin, що значно менше за 79 тисяч за аналогічний період минулого року, хоча це також пов’язано зі зростанням ціни bitcoin. Зокрема, основна частина поповнення цього місяця — це остання велика покупка 8 178 BTC минулого тижня, інші угоди — це кілька сотень bitcoin.

Для поповнення коштів Strategy почала шукати фінансування на міжнародному ринку та запустила новий інструмент — perpetual preferred shares (з високими дивідендами, 8-10%). Нещодавно компанія залучила близько 710 мільйонів доларів шляхом випуску першої perpetual preferred shares, номінованої в євро (STRE), щоб підтримати свою стратегію та програму резервування bitcoin. Варто зазначити, що наразі компанія має шість непогашених конвертованих облігацій, термін погашення яких припадає на період з вересня 2027 по червень 2032 року.

Крім того, дії керівництва також привертають увагу ринку. У фінансовому звіті Strategy повідомила, що виконавчий віце-президент Shao Weiming залишить компанію 31 грудня 2025 року, а з вересня цього року він продав акцій MSTR на суму 19,69 мільйона доларів через 5 угод. Однак ці продажі здійснювалися відповідно до попередньо узгодженого торгового плану 10b5-1. Згідно з правилами SEC США, план 10b5-1 дозволяє інсайдерам компанії купувати або продавати акції за заздалегідь встановленими правилами (визначена кількість, ціна або графік), що знижує юридичні ризики інсайдерської торгівлі.

Багатоаналітичний погляд: ризики боргу перебільшені, інвестори з високою премією під тиском

З огляду на пригнічені настрої на крипторинку та численні побоювання щодо бізнес-моделі DAT, засновник Strategy Michael Saylor знову підкреслив ідею «HODL», заявивши, що попри нещодавнє падіння ціни bitcoin він залишається оптимістом і вірить у подальше зростання, а також наголосив, що Strategy не продаватиме свої позиції, якщо bitcoin не впаде нижче 10 тисяч доларів, щоб підтримати довіру ринку.

Тим часом ринок аналізує ситуацію Strategy з різних боків. Matrixport зазначає, що Strategy залишається однією з найяскравіших компаній-бенефіціарів поточного бичачого ринку bitcoin. Раніше ринок турбувався, чи не доведеться компанії продавати bitcoin для погашення боргів, але з огляду на поточну структуру активів і розподіл термінів боргу, ймовірність такого сценарію у короткостроковій перспективі низька і не є основним ризиком. Найбільший тиск зараз відчувають інвестори, які купували акції з високою премією. Більшість фінансування Strategy відбувалася, коли ціна акцій була близькою до історичного максимуму 474 долари, а чиста вартість активів на акцію (NAV) — на піку. Зі зниженням NAV і скороченням премії ціна акцій впала з 474 до 207 доларів, і ті, хто купував на піку, зазнають значних паперових збитків. Порівняно з поточним зростанням bitcoin, ціна акцій Strategy вже суттєво скоригувалася від попередніх максимумів, оцінка стала привабливішою, а очікування щодо включення до S&P 500 у грудні залишаються.

Криптоаналітик Willy Woo додатково проаналізував боргові ризики Strategy і висловив «великі сумніви» щодо можливості ліквідації компанії під час ведмежого ринку. У своєму твіті він зазначив, що наразі борг Strategy переважно складається з конвертованих пріоритетних облігацій, які можна погасити готівкою, звичайними акціями або їх комбінацією. Зокрема, близько 1,01 мільярда доларів боргу Strategy підлягає погашенню 15 вересня 2027 року. Woo підрахував, що щоб уникнути продажу bitcoin для погашення боргу, ціна акцій Strategy на той час має бути вище 183,19 долара, що приблизно відповідає ціні bitcoin у 91 502 долари.

Засновник і CEO CryptoQuant Ki Young Ju також вважає, що ймовірність банкрутства Strategy надзвичайно низька. Він прямо заявив: «MSTR може збанкрутувати лише у разі падіння астероїда на Землю. Saylor ніколи не продаватиме bitcoin, якщо тільки акціонери не вимагатимуть цього, і він неодноразово публічно наголошував на цьому».

Ki Young Ju зазначає, що навіть якщо Saylor продасть лише один bitcoin, це похитне ідентичність MSTR як «bitcoin-скарбниці», спричинить подвійну спіраль смерті для цін на bitcoin і акції MSTR. Тому акціонери MSTR не лише сподіваються на стабільність вартості bitcoin, а й очікують, що Saylor продовжить використовувати різні стратегії ліквідності, щоб MSTR зростала разом із ціною bitcoin.

Щодо побоювань ринку стосовно боргових ризиків, він додатково пояснив, що більшість боргу Strategy — це конвертовані облігації, і недосягнення ціни конвертації не означає ризику ліквідації. Це лише означає, що облігації потрібно погасити готівкою, і MSTR має безліч способів впоратися з боргом, що наближається до погашення, включаючи рефінансування, випуск нових облігацій, отримання забезпечених кредитів або використання операційного грошового потоку. Неможливість конвертації не призводить до банкрутства — це звичайна ситуація погашення боргу, не пов’язана з ліквідацією. Хоча це не означає, що ціна акцій MSTR завжди буде високою, вважати, що вони продаватимуть bitcoin для підвищення ціни акцій або через це збанкрутують — абсурдно. Навіть якщо bitcoin впаде до 10 тисяч доларів, Strategy не збанкрутує, у найгіршому випадку — лише реструктуризує борг. Крім того, MSTR може використати bitcoin як заставу для залучення готівки, хоча це створює потенційний ризик ліквідації, тому це буде крайнім заходом.