Quando uma pressão de venda de 10 bilhões encontra uma proposta de queima de 45%, a batalha de avaliação da Hyperliquid se intensifica

Título original: "Queimar metade do $HYPE? Um debate acalorado sobre a avaliação da Hyperliquid desencadeado por uma proposta radical"

Autor original: David, Deep Tide TechFlow

Recentemente, no meio do boom das Perp DEX, vários novos projetos surgiram como cogumelos após a chuva, desafiando constantemente a posição de liderança da Hyperliquid.

Todos os olhares estão voltados para as inovações dos novos participantes, a ponto de parecer que se esqueceu de como o preço do token líder $HYPE pode mudar. E o fator mais diretamente relacionado à variação do preço do token é o fornecimento de $HYPE.

O fornecimento é influenciado, por um lado, pela recompra contínua, que equivale a comprar constantemente no mercado existente para reduzir a circulação, diminuindo a quantidade de tokens disponíveis; por outro lado, por ajustes no mecanismo geral de fornecimento, ou seja, fechar a torneira.

Analisando cuidadosamente o desenho atual do fornecimento de $HYPE, na verdade há um problema:

O fornecimento circulante é de cerca de 339 milhões de tokens, com um valor de mercado de aproximadamente 15.4 bilhões de dólares; mas o fornecimento total se aproxima de 1 bilhão de tokens, com um FDV de até 46 bilhões de dólares.

A diferença de quase três vezes entre MC e FDV vem principalmente de duas partes. Uma parte são 421 milhões de tokens alocados para "Emissões Futuras e Recompensas Comunitárias" (FECR), e 31.26 milhões de tokens nas mãos do Fundo de Assistência (AF).

O Fundo de Assistência é a conta que a Hyperliquid usa para recomprar HYPE com a receita do protocolo, comprando diariamente, mas sem queimar, apenas mantendo. O problema é que os investidores veem o FDV de 46 bilhões e geralmente acham a avaliação muito alta, mesmo que apenas um terço esteja realmente em circulação.

Nesse contexto, o gestor de investimentos Jon Charbonneau (DBA Asset Management, com grande posição em HYPE) e o pesquisador independente Hasu publicaram em 22 de setembro uma proposta não oficial sobre o $HYPE, bastante radical; a versão resumida é:

Queimar 45% do fornecimento total atual de $HYPE, aproximando o FDV do valor real em circulação.

Após a publicação, a proposta rapidamente incendiou a discussão na comunidade, e até o momento da redação, o post já tinha 410 mil visualizações.

Por que a repercussão foi tão grande? Se a proposta for realmente adotada, queimar 45% do fornecimento de HYPE significa que o valor representado por cada token HYPE praticamente dobraria. Um FDV mais baixo também pode atrair investidores que estavam apenas observando.

Também resumimos rapidamente o conteúdo original da proposta, organizado da seguinte forma.

Reduzir o FDV para que o HYPE pareça menos caro

A proposta de Jon e Hasu parece simples, queimar 45% do fornecimento, mas a execução é mais complexa.

Para entender a proposta, é preciso primeiro compreender a estrutura atual de fornecimento do HYPE. Segundo a tabela de dados fornecida por Jon, ao preço de 49 dólares (preço do HYPE na época da proposta), dos 1 bilhão de tokens HYPE, apenas 337 milhões estão realmente em circulação, correspondendo a um valor de mercado de 16.5 bilhões de dólares.

Mas para onde foram os outros 660 milhões de tokens?

As duas maiores partes são: 421 milhões de tokens alocados para "Emissões Futuras e Recompensas Comunitárias" (FECR), equivalente a um grande fundo de reserva, mas ninguém sabe quando ou como será usado; além disso, 31.26 milhões de tokens estão nas mãos do Fundo de Assistência (AF), que compra HYPE diariamente, mas não vende, apenas acumula.

Primeiro, como queimar. A proposta inclui três ações principais:

Primeiro, revogar a autorização dos 421 milhões de tokens do FECR (Emissões Futuras e Recompensas Comunitárias). Esses tokens estavam originalmente planejados para recompensas de staking futuras e incentivos à comunidade, mas nunca houve um cronograma claro de emissão. Jon acredita que, em vez de deixar esses tokens como uma espada de Dâmocles sobre o mercado, é melhor revogar a autorização diretamente. Quando necessário, a emissão pode ser aprovada novamente via votação de governança.

Segundo, queimar os 31.26 milhões de HYPE detidos pelo Fundo de Assistência (AF), e queimar imediatamente todos os HYPE comprados pelo AF no futuro. Atualmente, o AF usa diariamente a receita do protocolo (principalmente 99% das taxas de negociação) para recomprar HYPE, com uma média diária de compra de cerca de 1 milhão de dólares. Segundo o plano de Jon, esses tokens comprados não serão mais mantidos, mas queimados imediatamente.

Terceiro, remover o limite máximo de fornecimento de 1 bilhão de tokens. Isso pode parecer contraintuitivo: se o objetivo é reduzir o fornecimento, por que remover o limite?

Jon explica que o limite fixo é um legado do modelo dos 21 milhões de bitcoin, sem significado prático para a maioria dos projetos. Após a remoção do limite, se for necessário emitir novos tokens no futuro (por exemplo, para recompensas de staking), a quantidade específica pode ser decidida por governança, em vez de ser alocada de um fundo reservado.

A tabela comparativa abaixo mostra claramente as mudanças antes e depois da proposta: à esquerda está a situação atual, à direita, a situação após a proposta.

Por que ser tão radical? Jon e Hasu apontam o motivo central: O desenho do fornecimento de tokens do HYPE é um problema contábil, não econômico.

O problema está na forma como plataformas de dados como CoinmarketCap calculam os números.

Tokens já queimados, reservas do FECR, saldo do AF — cada plataforma trata de forma diferente ao calcular FDV, fornecimento total e fornecimento circulante. Por exemplo, o CoinMarketCap sempre usa o fornecimento máximo de 1 bilhão para calcular o FDV, mesmo que tokens sejam queimados, sem ajuste.

O resultado é que, não importa quanto HYPE seja recomprado ou queimado, o FDV exibido nunca cai.

Pode-se ver que a maior mudança da proposta é que os 421 milhões do FECR e os 31 milhões do AF desapareceriam, e o teto rígido de 1 bilhão seria removido, passando a ser emitido conforme necessário via governança.

Jon escreveu na proposta: "Muitos investidores, incluindo alguns dos maiores e mais maduros fundos, olham apenas para o número superficial do FDV." Um FDV de 46 bilhões faz o HYPE parecer mais caro que Ethereum — quem teria coragem de comprar?

No entanto, a maioria das propostas tem interesses próprios por trás. Jon deixa claro que o fundo DBA que ele administra detém uma "posição material" em HYPE, e ele pessoalmente também detém; se houver votação, ambos votarão a favor.

A proposta enfatiza, por fim, que essas mudanças não afetarão a participação relativa dos detentores atuais, não afetarão a capacidade da Hyperliquid de financiar projetos, nem mudarão o mecanismo de decisão. Nas palavras de Jon,

"Isso é apenas para tornar o livro contábil mais honesto."

Quando "alocação para a comunidade" vira uma regra não escrita

Mas será que a comunidade vai aceitar essa proposta? A seção de comentários do post original já está pegando fogo.

Entre eles, o comentário de Haseeb Qureshi, sócio da Dragonfly Capital, colocou a proposta em um contexto mais amplo do setor:

"Algumas 'vacas sagradas' da indústria cripto simplesmente não morrem — está na hora de abatê-las."

Ele se refere a uma regra não escrita do setor cripto: após a geração do token, o projeto sempre reserva supostamente 40-50% dos tokens para a "comunidade". Isso soa muito descentralizado, muito Web3, mas na prática é uma arte performática.

Em 2021, auge do bull market, cada projeto competia para ser o mais "descentralizado". Assim, os tokenomics previam 50%, 60% ou até 70% para a comunidade — quanto maior o número, mais politicamente correto.

Mas como esses tokens seriam usados? Ninguém sabe ao certo.

De uma perspectiva mais cínica, para alguns projetos, os tokens reservados para a comunidade podem ser usados quando e como quiserem, sob o pretexto de "para a comunidade".

O problema é que o mercado não é ingênuo.

Haseeb também revelou um segredo aberto: investidores profissionais, ao avaliar projetos, automaticamente descontam pela metade essas "reservas comunitárias".

Um projeto com FDV de 50 bilhões, mas com 50% "alocado para a comunidade", para eles, vale apenas 25 bilhões. A menos que haja ROI claro, esses tokens são apenas promessas vazias.

Esse é exatamente o problema enfrentado pelo HYPE. Dos 49 bilhões de FDV do HYPE, mais de 40% são reservas de "Emissões Futuras e Recompensas Comunitárias". Os investidores veem esse número e recuam.

Não é porque o HYPE seja ruim, mas porque os números no papel são ilusórios. Haseeb acredita que a proposta de Jon é um avanço, tornando ideias radicais, antes impossíveis de discutir abertamente, gradualmente aceitas como mainstream; precisamos questionar a prática comum da indústria cripto de alocar tokens para "reservas comunitárias".

Resumindo, o ponto de vista dos apoiadores é simples:

Se for usar tokens, que seja via governança, explicando por que emitir, quanto emitir e qual o retorno esperado. Transparente, com prestação de contas, e não uma caixa-preta.

Ao mesmo tempo, por ser uma proposta muito radical, há também algumas vozes contrárias nos comentários. Resumimos em três pontos principais:

Primeiro, parte do HYPE deve ser mantido como reserva de risco.

Do ponto de vista da gestão de risco, alguns acreditam que os 31 milhões de HYPE do Fundo de Assistência AF não são apenas estoque, mas fundos de emergência. E se houver multas regulatórias ou ataques hackers que exijam compensação? Queimar todas as reservas significa perder o colchão em tempos de crise.

Segundo, o HYPE já possui mecanismos completos de queima técnica.

A Hyperliquid já possui três mecanismos naturais de queima: queima de taxas de negociação à vista, queima de taxas de gas do HyperEVM e queima de taxas de leilão de tokens.

Esses mecanismos ajustam o fornecimento automaticamente conforme o uso da plataforma — por que intervir artificialmente? Queima baseada no uso é mais saudável do que queima pontual.

Terceiro, grandes queimas prejudicam os incentivos.

Emissões futuras são a principal ferramenta de crescimento da Hyperliquid, usadas para incentivar usuários e recompensar colaboradores. Queimar é como cortar o próprio braço. Além disso, grandes stakers ficariam presos. Sem novas recompensas em tokens, quem vai querer fazer staking?

Para quem servem os tokens?

À primeira vista, parece uma discussão técnica sobre queimar ou não tokens. Mas, analisando as posições, percebe-se que o conflito é de interesses.

Jon e Haseeb representam uma visão clara: investidores institucionais são a principal fonte de capital novo.

Esses fundos gerenciam bilhões de dólares, e suas compras realmente impulsionam o preço. Mas, ao ver um FDV de 49 bilhões, eles não entram. Por isso, é preciso corrigir esse número para tornar o HYPE mais atraente para instituições.

A visão da comunidade é completamente diferente. Para eles, os traders de varejo que abrem e fecham posições diariamente na plataforma são a base. O sucesso da Hyperliquid não veio do dinheiro dos VCs, mas do apoio de 94 mil usuários do airdrop. Mudar o modelo econômico para agradar instituições é inverter prioridades.

Esse conflito não é novidade.

Olhando para a história do DeFi, quase todo projeto de sucesso passou por encruzilhadas semelhantes. Quando a Uniswap lançou seu token, houve brigas acaloradas entre comunidade e investidores pelo controle do tesouro.

No fundo, a questão é sempre a mesma: um projeto on-chain deve servir ao grande capital ou aos nativos de cripto de base?

Esta proposta parece servir ao primeiro grupo: "muitos dos maiores e mais maduros fundos olham apenas para o FDV". A mensagem é clara: para atrair grandes capitais, é preciso jogar conforme suas regras.

O próprio proponente Jon é um investidor institucional, e seu fundo DBA detém grande quantidade de HYPE. Se a proposta passar, os maiores beneficiados serão grandes players como ele. Com menos fornecimento, o preço pode subir e o valor das posições aumentar.

Somando ao fato de que, dias atrás, Arthur Hayes vendeu 800 mil dólares em HYPE brincando que ia comprar uma Ferrari, percebe-se uma sutileza de timing. Os primeiros apoiadores estão realizando lucros, e agora alguém propõe queimar tokens para aumentar o preço — afinal, para quem é esse benefício?

Até o momento da redação, a Hyperliquid ainda não se pronunciou oficialmente. Mas, independentemente da decisão final, este debate já expôs uma verdade incômoda:

Quando o lucro está em jogo, talvez nunca tenhamos nos importado tanto com descentralização — só estávamos fingindo.